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深圳证券交易所 第六届会员单位、基金公司研究成果评选 证券投资基金投资行为对市场影响研究 B 投资主体类 二等奖 徐妍、林捷、裘孝锋 申银万国证券股份有限公司 1 内容提要 本文从定性分析和实证检验两方面的角度，对证券投资基金投资行为对市场所 产生的影响问题进行研究。从基础而言，基金严格统一的制度构成，以及不断发展 壮大的资金力量，是基金投资行为对市场产生日益重大影响力的根本原因。在与市 场发展的密切关联下，我国基金对于市场的影响力正在不断显现，特别在2003年基 金投资行为与市场变动之间形成共振效应。分析结果表明，基金的行为特征呈现较 为显著的高买高卖倾向和羊群效应，体现出较多的统一性，其投资指向将越来越影 响到市场的变动方向；整体而言，基金投资行为对市场的影响是正面的，包括推动 市场的价值投资方向，促进市场波动性下降，以及维护流通股股东利益等。但同时 也必须认识到基金巨大的资金进出对股价进而对市场可能产生的非正面影响，特别 是在开放式基金日益成为基金主流的情况下。管理层对于基金投资行为的监控和引 导，应该更多的从自下而上市场的角度考虑，在加强法律法规建设予以规范的同时， 加强市场制度建设鼓励基金市场化创新行为的发挥。 2 目 录 1 证券投资基金对市场产生影响的基础 5 1.1基金对市场产生影响力的基础:严格统一的制度构成 5 1.2 基金对市场影响力的发挥：不断壮大的资产规模6 2 证券投资基金投资行为对市场影响的体现 8 2.1基金投资操作行为与市场状况紧密关联8 2.2基金投资行为对市场的影响力逐渐体现9 3 证券投资基金投资行为对市场影响的实证研究 12 3.1海外市场对于基金投资行为对市场影响研究综述12 3.2我国基金投资行为对市场影响的实证研究16 3.2.1研究范围与研究期间 16 3.2.2 数据来源17 3.2.3 研究方法17 3.2.4 数据结果与分析20 3.2.5 实证结论和解释26 4 结论与建议 27 4.1基金的投资行为特征体现出较多的统一性27 4.2 基金投资行为对于市场影响日益加强，整体为正面影响28 4.3 监控基金投资行为对市场可能产生的非正面影响28 4.4 从自下而上市场的角度监控基金投资行为 29 5 结束语 30 参考文献 31 附录 实证数据结果 32 3 图表目录 图1全球开放式基金数量及资产规模（1991年——2000年）7 图2 我国基金发展情况（1998年－2003年11月）8 图3 基金平均股票投资比例与A股指数比较8 图4基金股票集中度与行业集中度变化9 图5 基金平均投资股票周转率变化9 图6 2003年基金核心资产指数与A股指数比较11 图7 基金核心资产指数成交占市场成交的比例变动11 表1 样本基金情况汇总 17 表2 操作策略衡量指标 18 表3 基金之操作策略（2000年1季度—— 2003年3季度） 21 表4 股票划分标准 22 表5样本股票的分布 22 表6 不同规模股票的羊群指标 23 图8 不同行业规模与羊群效应指标对照图24 表7 回归方程1数据结果 24 表8 回归方程2数据结果 25 表9 回归方程3数据结果 25