CDS信用风险发现功能浅析.docVIP

CDS信用风险发现功能浅析 　　摘要：CDS即信用违约互换是一种基础的信用衍生品，本质上是对一个或者多个标的金融机构债务风险的保险。本文论述了CDS作为一种金融创新产品在信用风险价格发现上相对于股票市场法和债券市场法的创新点，并指出其在信用市场的基础地位。 　　关键词：CDS；信用风险；价格发现 　　一、CDS的发展 　　CDS（Credit Default Swap）信用违约掉期，也称贷款违约保险，是20世纪末迅速发展起来一种创新的金融衍生品。它本质上类似于保险合同，是合约订立的双方达成的一致协议，对标的机构（一个或多个公司或国家）的债务的信用风险的保险。一份CDS合约中有两个参与者，一方为保护权买方，另一方为保护权卖方。保护权的买方定期向保护权卖方支付一定的费用（称为CDS价差）。作为对价，在CDS合约到期前，如果标的机构发生债务违约、债务重组或者破产（称为信用事件），那么保护权的卖方就有义务补偿保护权买方的损失。CDS市场自1995年起步，ISDA（国际互换和衍生品协会）于1998年创立了标准化的信用违约互换合约，在此之后，CDS交易得到了快速的发展。08年金融危机爆发后，认为CDS是金融危机的罪魁祸首，备受诟病。特别在2010年5月欧洲主权债务危机期间，德国甚至单方面限制CDS“裸头寸”。但金融危机的起因并不在于CDS等金融衍生品市场的过度发展，本文认为CDS市场是一个非常有活力和创新力的市场，在揭示信用违约信息和违约保险方面具有重要的作用，它有助于提高金融市场的运行效率，降低交易成本。 　　二、CDS的创新意义 　　作为一种金融产品，CDS的推出具有创新意义。根据金融创新的理论，CDS属于微观层面的金融工具的创新。金融工具的创新可以大致可分为四种类型：信用型创新，风险转移型创新，增加流动性型创新，股权创造型创新。CDS是风险转移型创新，它把债务违约的风险从保护权的买方转移到了卖方。 　　从另外的视角来看，金融产品的创新大致可分为两类，一类是提高市场完全性的创新，一类是降低交易成本型的创新。CDS则属于后者。在市场完全有效的情况下，同时持有CDS和CDS标的机构的信用证券可以完全对冲掉信用风险，实现无风险债券的收益。即“CDS+信用证券=无风险债券”，相应的“CDS=无风险债券—信用证券”，因此CDS可以由无风险债券和标的机构信用证券的组合完全复制，买入一份无风险证券，同时卖空一份信用证券就相当于买入了一份CDS合约。然而在现实情况中，由于同一机构发行的信用证券，在风险收益等特征上不尽相同，保险公司等主要债券投资者采取买入并持有的策略，造成信用证券的流动性不高。特别是，当卖空信用证券后，可能无法以合理的价格在市场上买到足够的信用证券平仓，发生所谓的“卖空逼仓（short squeeze）”问题。而CDS在场外创设，数量不受标的债券数量的限制，买卖方向灵活，流动性较好。所以，用CDS做多或做空发行人的信用状况，交易成本更低。这就是CDS得以快速发展的主要原因。 　　三、CDS在信用风险定价上的创新意义 　　信用风险（Credit Risk）又称违约风险，是指交易对手未能履行约定契约中的义务而造成经济损失的风险，即受信人不能履行还本付息的责任而使授信人的预期收益与实际收益发生偏离的可能性。它包括违约的概率和违约后产生的损失两个方面。信用风险定价一直是信用市场资产定价的基础。在CDS产生前，市场上主要有两种信用风险的揭示方法。第一类以各信用评级机构和银行为代表，成立专门的机构收集和分析信用风险信息。但是这些信息易于传播，因此明显具有正的外部性，其他机构即使自己不生产，也很有可能使用其他机构生产的违约信息，于是就产生了“搭便车”问题。第二类方法就是从股票市场和债券市场分离出信用风险。投资者对公司或国家的信用情况的掌握直接或间接地体现在股票或债券的价格当中，可以反解资产定价从而为得出信用风险的价格。 　　CDS在揭示信用风险方面类似第二种方法，但是具有三个方面的重要创新。 　　1.汇聚信息，提高市场效率。与债务人有关的各种信息是分散存在于市场中的。债务人会通过公开渠道披露一些信息，如财务报表，公告等。一些利益相关者如债权人，交易对手会通过非公开渠道接触到一些债务人的一部分违约信息。信用市场的参与者各自根据自己所掌握的违约信息在公开市场上交易CDS。这样各种公开的非公开的信息都汇聚到了CDS市场上，市场对债务人的平均的信用资质的评价就体现在CDS差价上。因此，CDS市场无疑提高了信息的传导效率，提高了市场的有效性。当然股票、期权、债券市场也有此功能，但是在信用风险的揭示上CDS市场无疑更加有效。 　　2.纯粹性，只反映信用风险。CDS市场单独把标的机构的信用风险分离出来在市场上交易，CDS差价只反映债务人的