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多因素推动近期纯碱价格攀升，但回暖仍需等待 —纯碱行业深度报告 行业事件： 纯碱行业在经历了 2 年行业性亏损后，2013年8月开始产品价格不断攀升。 华东地区轻质纯碱从8月1日的1200元/吨一度攀至1550元/吨以上，涨幅达 29.2%，11月后价格出现松动，回调至目前的1390元/吨，较8月初仍上涨 了11.5%，；重质纯碱的表现则更为突出，价格从1365元/吨一路攀至目前 1650元/吨，涨幅达20.9%，行业迎来反转向上气象。 报告摘要： 多因素致行业步入下行通道：过去三年产能的密集投放压制了纯碱产品 价格，房地产市场受政策调控影响导致纯碱下游需求疲软、美国天然碱 凭借成本优势挤占市场份额等因素也对纯碱价格回升形成了阻力。同时 主要原材料动力煤、原盐价格不断下滑也抑制了纯碱价格上行。 供给端产能未来两年持续大幅增长：经过2011-2013年的扩产周期以及大 面积的行业性亏损后，14-15年产能扩张速度没有放缓。据不完全统计， 14、15年将分别有410、300万吨产能投产，产能增速分别为12.9%、8.3% ， 产能大幅扩张会使得今后两年供需矛盾不但得不到缓解，反而加剧。 下游需求局部反弹，整体回暖仍需等待：2013年开始，由于房地产行业 回暖，平板玻璃的需求日益增加，全年同比增长9.3%。同时，合成洗涤 剂和氧化铝行业也随着经济的复苏，分别同比增长 ，下游需求逐渐 好转。 投资建议： 在纯碱行业产能过剩、下游需求不振、缺乏新的利好的背景下，14年纯 碱任然有下行空间。预计今年的纯碱市场一季度受下游淡季影响下调， 二季度恢复，三四季度价格上扬，整体价格预计在1300-1900元区间内波 动，价格大幅攀升的可能性不大。 二级市场方面，虽然纯碱呈全行业亏损态势，但由于行业内各企业之间 产品结构、生产工艺、产业链等均有较大差异，因此依然存在一定的结 构性投资机会。可关注产业链完善，具有成本优势的纯碱、粘胶短纤双 龙头企业三友化工，预计14和15年EPS分别为0.35 元和0.46 元，给予“增 持”评级。 目录 我们与市场不同的观点 4 一、纯碱简介: “化工之母”5 （一）纯碱产业链5 （二）纯碱生产工艺：国内多采用氨碱法6 （三）全球85%的纯碱产能集中在中国、美国、欧洲6 二、过去三年产能投放致行业景气度落入谷底7 三、供需矛盾未来两年难以改善，整体回暖仍需等待9 （一）供给端产能未来两年持续大幅增长5 （二）下游需求开始局部反弹，但整体回暖仍需等待5 四、重点投资标的7 （一）三友化工：区域优势明显，纯碱、粘胶短纤双龙头16 （二）山东海化：弹性最大的纯碱投资标的16 插图 图 1：我国纯碱下游需求结构：玻璃行业是最主要的消费领域 5 图 2：纯碱行业产业链 5 图 3：氨碱法生产工艺 6 图 4：联碱法生产工艺 6 图 5：世界纯碱产能分布7 图 6：纯碱行业产能及增速情况 8 图 7：纯碱行业产量及增速情况 9 图 8：纯碱价格及价差均处于下行通道9 图9：上游主要原材料价格不断下滑，抑制了纯碱价格回升10 图10：纯碱行业主要上市公司毛利率处于历史低位10 图11：未来两年纯碱行业主要新增产能11 图12：我国纯碱表观消费量增速从2011年呈逐年下降趋势12 图13：2013年全国房屋新开工面积同比增13.5%12 图14：平板玻璃产量及未来增速预测13 图15：日用玻璃制品产量及未来增速预测15 图16：氧化铝产量及未来增速预测 16 图16：氧化铝产量及未来增速预测 17 表格 表1：不同生产工艺对比7 表2：2013年中国十大纯碱企业产能分布8 表3：下游产品/吨耗用纯碱量11 我们与市场不同的观点： 1）我们认为