第四组反转投资策略资料.pptVIP

CONTRARIAN INVESTMENT, EXTRAPOLATION, AND RISK反转投资策略、推断、和风险 Josef Lakonishok Andrei Shielfer Robert W. Vishny 第四组 论文结构 本文对反转策略的推测 价值股是否实际上比明星股更具基础性风险？ 方法论 反转策略的剖析 外推测试 检验价值策略的风险特性 总结 摘 要 多年来，股票市场分析师认为价值策略比市场的作用效果好。这些价值策略根据收入，利润，账面资产，或其他对基本价值的度量方法，寻求购买低价格的股票。一些人认为价值策略会产生高回报，但是对于他们为什么会这样做的解释却备受争议。这篇文章为价值策略产生高回报提供证据，是因为典型投资者对这些策略的认识错误，而不是因为这些策略更具有风险性。 反转投资策略 缺少经验的投资者常常会对市场的好消息或坏消息反应过度，造成表现好的股票市场价格大大高于其实际价值 (明星股)，表现不好的股票市场价格远远低于其实际价值(价值股)，而选择价值策略的投资者则认为比起那些超过其本身价值、定价过高的股票来说，低价格、低成本的价值股票将跑赢大盘。所以，这些投资者选择与“幼稚投资者”相反的投资策略，投资这些被低估的股票而卖出被高估的股票，从而获得高于市场的回报率。 I 本文对反转策略的推测 过度定价的受欢迎的股票是那些过去表现良好的，被市场所期望在将来同样表现良好的股票。相似地，被较低定价的不受欢迎的股票是那些在过去表现糟糕并且在将来认为同样表现较差的股票。价值策略笃定认为这些推论过去表现产生较高收益的投资者必将会输。一般来说，这种反转模型是可测的，因为过去的行为和对将来的预期表现是价值的两个独立测量的特性。 II 价值股是否实际上比明星股更具基础性风险？ 更具基础性风险要求价值股必须比明星股有规律的运作差，尤其是在当消费的边际效益较高时比明星股运作差。这种对风险的认识激励我们的实验继续前行。我们观察价值策略的高级（或低级）的表现发生的频率，以及他们在坏的条件下的表现，例如极端下跌的市场和经济衰落的时候。我们也观察价值策略和明星股策略的β值和标准差。发现了一些关于对价值策略更具有基础性风险的支持证明。 我们的研究结果提出了关于，如果这些策略不具有更高的风险，那么价值策略是如何持续产生较高的预期回报的。 the ratio of fundamental variables to price E/P 盈利与证券市价的比值 S/P 销售额与证券市价的比值 D/P 股息与证券市价的比值 B/M 证券账面价值和市价的比值 SIZE是证券总共的美元价值（以百万计） III 方法论 样本：观察从1968年4月末开始的每年的投资组合 数据来源：CRSP的收益数据和COMPUSTAT的会计数据 价值股 高 B/M C/P E/P 低 GS 明星股 低 B/M C/P E/P 高 GS C/P、C/P-GS、B/M 三种分类方法 GS = 加权平均销售增长率 表I 单因素变量分析价值股和明星股收益 简单的明星股和价值股的策略 这一节，我们大量证实和拓展了其他人的研究结果。主要是基于单一的基本变量的分析，后一节将研究多因素变量影响资产收益来纠正单因素分析的一些固有的不足。 IV 反转策略的剖析 表 II 多因素变量分析价值股和明星股收益 表 III 分析了最大的50%的股票，模仿了标准普尔SP500, 得出我们的结论对于最大的股票同样适用. 这小节总结为，同样多因素变量分析方法下的价值股收益平均每年都比明星股高。 基于同样的过去的表现以及未来预期收益的价值股策略与明星股策略，收益均比只用B/M一个指标反映的收益高。 V 外推测试 与外推法逆向的投资策略相对于外推法，能够赚取很高的超 额收益。一个对外推的直接的测试就是直接观察实际未来增长 率并把他们与估值倍数所体现的过去增长率与预期增长率作比较。 表 V AEG(i,j) 是从i年到j年的投资组合盈利的几何平均增长率,ACG(i,j)是从i年到j年的投资组合现金流的几何平均增长率，ASG(i,j) 是从i年到j年的投资组合销售额的几何平均增长率,RETURN