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创业板上市公司治理对成长性的影响研究 　　◇中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1002-5812（2015）21-0062-04 　　摘要：本文结合突变理论和托宾Q考虑，并进行因子分析，得到成长性衡量指标。与公司治理的各要素进行回归分析发现，第一大股东持股比例、高管持股比例、高管薪酬和监事会持股显著促进其成长；股权制衡、董事会的独立性对其成长具有不太显著的促进作用，董事长、总经理两职合一对创业板上市公司成长性具有显著的抑制作用，董事会规模和监事会规模对创业板上市公司成长性具有不太显著的抑制作用。 　　关键词：创业板 公司治理 成长性 　　一、引言 　　2009年10月30日，28家来自全国16个省的高新技术企业（其中包括24家“火炬计划高新技术企业”和“国家级高新技术企业”）的率先上市，标志着中国版NASDAQ――创业板资本市场正式诞生。为了吸引有成长潜力的企业在创业板上市，监管机构设立了较低的审核门槛，为经营规模相对较小的高科技、高成长性企业提供了一个在我国A股市场融资交易的平台。尽管创业板上市公司在上市之前就具有很好的市场表现，如：持续经营三年以上、上市前最近两年连续盈利及不存在未弥补亏损等，但是，研究表明目前很多公司在资本市场筹集大额资金后却不能通过合理的公司治理使“资本”这一稀缺的资源得到合理的分配和利用。有学者曾经指出，企业的“成长”实际上是公司具有不断利用未用资源以持续创造潜在的价值。而在我国，创业板上市公司与主板公司相比公司治理水平很低而且结构虚化，虽然建立了看似完善的“三会四权”，但 “一股独大”以及“董事会形同虚设”等现象依然十分严重。另一方面，创业板上市公司一般发行股票的数量相对较小，这样就很容易被机构投资者等投机者操纵，从而对公司健康成长极为不利。因此，我们试图通过对创业板挂牌公司治理结构进一步优化，为公司更有效地分配稀缺资源，进而提升公司的成长性，保持公司较高的发展速度和较高质量的绩效，这对广大投资者、上市公司和我国资本市场都具有重要意义。 　　二、文献综述 　　（一）国外相关文献综述 　　Sandberg和Hofer（1987）从企业家的视角建立了一套评价公司成长性的经典模型，即著名的“E-S-IS”（Entrepreneur-Strategy-Industry Structure）模型，他认为公司的成长性主要是由“企业家”“战略”和“行业结构”三个要素共同决定的。Berger和Udell（1988）研究发现融资环境的多样性对于一般规模公司成长的作用是举足轻重的。它们发现中小型企业的出路在于成功在资本市场上市募集资金，但由于天使资本等私募股权融资方式要求十分苛刻，只有那些发展潜力特别强的中小企业才有机会通过这种方式融资，所以，风险资本等公开股权融资方式就发挥了非常重要的作用。Aggarwal和Angel（1999）研究了创业板公司成长对金融环境的重要影响。Jordi Canals（2001）综合公司成长性外部影响因素和内部影响因素构建了一个企业成长性评价模型，使对公司成长性的研究更加全面、客观。与Jordi Canals类似，Erkki K.Laitin en（2002）以芬兰93家中小型高新技术公司作为研究对象，并设计出了一套包含生产成本、生产要素、生产过程、产品及收入5个要素的模型评价这些公司的成长性。Jacqueline和Garnera等人（2002）考查了与高新技术公司成长有关的一些影响因素。Cooney（2005）认为通过企业家视角来研究创业企业的成长路径的思想在最近几年发展很迅速。 　　（二）国内相关文献综述 　　香港创业板是一个不错的参照思路。章俊、唐敏（2009）以这些板块的大陆公司为研究样本，对它们分析认为这些上市公司的成长性与风险和盈余质量关系密切；与现金、资产的质量关系不大。胡经生和蔡慧（2009）对公司成长性的概念和内涵做了深入探究，他们认为公司的成长性不仅包括经营效益的提高，而且还包括公司规模的扩大。并指出了“管理团队”与“创新能力”在极大程度上决定了公司成长性水平。祝继高和陆正飞（2009）认为Tobin’Q越高，公司拥有的投资机会就会越多，这样的公司就具有高成长性，因此以Tobin’Q作为上市公司成长性的衡量指标。实证研究发现，当货币紧缩时，若上市公司具有较高的成长性则会增加现金持有。鲁晓东、焦杰和朱世武（2011）认为对公司成长性现有的研究忽略了普通员工薪酬激励对公司成长性的影响。他们以A股的 1 209家企业为研究对象，构建了一套对上市公司成长性进行衡量的模型。实证发现，普通员工薪酬显著促进上市公司的成长。高管薪酬则与之表现出倒“U”型关系。企业规模、tobin’Q与企业成长表现出突出的“U”型趋同；董事人数与成长性表现为倒“