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货币政策新常态难实用 　　前不久结束的2015年清华五道口全球金融论坛上，众位行业内的执牛耳者齐聚一堂，把脉中国经济金融领域的症结。其中，几位对中国金融业最具发言权的监管者都不约而同地提到了中国杠杆率的问题。 　　诚然金融的目的即是实现资源的配置，势必涉及部分主体以债务融资的形式筹措资金，扩大资产规模。而借债主体拥有较高的资产收益率时，其债务融资产生的利润高于借债产生的财务成本，反而可以降低资产负债率；但当债务人经营状况不佳，效率低下，以至于其资产收益不足以覆盖财务成本时，经营主体的负债率会不断攀升，甚至产生违约风险。 　　对于杠杆的两面性，中国银监会副主席王兆星表示，大到国家整个经济建设，产业调整升级，再到企业固定资产的投资、技术的改造、扩大再生产，小到每个人住房的购买、消费的实现，这里面都具有金融杠杆神奇的作用在发挥。但他同时强调，金融杠杆具有其神奇的功能，但金融杠杆的功能不能被“神化”，因为高杠杆在失控的情况下，最后会形成金融的膨胀、金融的泡沫，乃至最后的金融危机。而去杠杆的过程又是痛苦的，它必然伴随经济的萎缩、萧条，银行放贷能力和企业借贷能力的萎缩，以及失业的提高。 　　高杠杆制约 　　对于中国的总体债务率水平，全国人大常委、人大财经委副主任委员吴晓灵表示：“中国金融的杠杆率在全球来说是比较高的。” 　　中国杠杆率较高的领域主要集中在公共部门和企业部门，这也是银行的主要客户群体。中国人民银行刚刚公布的5月金融统计数据显示，5月末，广义货币（M2）同比增长10.8%，增速比上月末高0.7个百分点，比去年同期低2.6个百分点。这个增速虽然强于上月10.1%的历史低点，但也远远不及12%左右的M2增长目标。当月人民币贷款增加9008亿元人民币，比去年同期少增43亿元。 　　根据货币银行学原理，广义货币供应量等于基础货币乘以货币乘数，而新增人民币贷款派生存款，进而形成更多的广义货币。因此，中国目前广义货币增速的大幅下降并低于政策目标，与新增人民币贷款增量的同比减少相互印证。分析深层次原因，在结构上，5月份新增贷款中，居民中长期贷款增加较多，而企业中长期贷款增量则较上月有所下降。这表明，银行对企业的信贷供给和企业的信贷需求都仍显疲弱。 　　这个现象和央行新近发布的2015年中国宏观经济预测年中报告观点一致。央行工作报告指出：部分行业出现银行惜贷企业慎贷现象。最近一段时期，银行业不良贷款的比例有所上升，银行贷款投放变得更加谨慎，尤其是针对产能过剩的煤炭、钢铁、建材等行业以及出口制造业和房地产行业。从固定资产投资资金来源看，企业自筹资金的投资增速下滑，表明企业投资意愿较低，贷款需求较弱。 　　正是由于企业的高杠杆导致了银行金融机构在风险意识的驱动下，产生惜贷的行为。而这也使得货币政策的效果大打折扣。央行自去年11月下旬以来已经连续三次降息和两次降准。而今年以来，央行综合运用多种政策工具增加流动性供给，目前银行体系流动性充裕，货币市场利率明显下行。单单4月份的降准就释放了万亿规模的流动性。而人民银行还通过常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、抵押补充贷款（PSL）等多种新型货币政策工具向市场提供基础货币。 　　然而，在银行惜贷、风险偏好降低的情况下，大量流动性变成商业银行在中央银行账户上的超额存款准备金，囤积在银行间货币市场，并未流入实体经济，导致银行间货币市场隔夜质押式回购的加权平均利率接近1%的历史低点。而一个很明显的例子是前不久央行对部分金融机构定向正回购操作，期限包括七天、14天和28天；价格方面，则以市场利率定价。很多银行业人士分析，究其原因无非是社会信用风险上升，银行不愿将过剩的流动性配置成信贷资产，爬在中央银行账户只能获得0.72%的低息回报有关，最后只有向央行求助配置相对收益较高的正回购资产。 　　“准流动性陷阱”还不是唯一需要担心的问题，高杠杆配合宽松流动性的另一个问题是催生资产价格泡沫。当前在股市向好的背景下，大量资金进入资本市场，一再推高创业板市盈率，也制造出金融风险隐患。 　　由此可见，中国当前的高杠杆带来流动性陷阱，削弱了货币政策的有效性，同时更会带来金融风险，进一步制约了央行货币政策的操作空间。 　　银行业怎么走？ 　　此前，中国五大国有商业银行2015年一季报显示，五大行净利增速集体下滑至1%附近。其中，建设银行以1.86%净利增速居首，中国银行则以1.05%的增速排名末位。 　　银行利润跳水和其经营模式不无关系。中国银行业以表内利差收入为主，在利率市场化背景下，银行息差收窄成为常态。对此，中国建设银行副行长杨文升在清华五道口全球金融论坛上坦言，利率市场化给银行带来直接影响，现在银行的资产结构加剧了利差收窄；银行相当一部分资产是有政府信用的，或者是担保很好的