新形势下的城投债价值重估.docVIP

新形势下的城投债价值重估 摘要：作为中国的“准市政债”，城投债的推出加快了城市化进程。但近年来城投债发行量不断攀升，地方政府债务压力不断增大，在此背景下其风险和投资价值是市场关注的焦点。本文通过国际比较，阐述国内城投债的定位，解析中央与地方债务的整体情况与城投债信用风险，进一步对2013年城投债投资策略提出了具体的分析和建议。 关键词：城投债 地方债务 债券投资 信用风险 城投债的中国定位与国际比较 （一）我国城投债的定位、发展及规模 城投债是通过地方政府设立的城投类企业为融资平台进行融资的债券，它区别于真正意义上的企业债，发行人主要承担地方政府的相关职能并享受相关的优惠政策。 我国的城投债最接近于国外的市政债。市政债最早产生于美国，是当时美国的州及市镇政府为了筹集市政建设所需资金而发行的债券。但我国于1994年颁布的《中华人民共和国预算法》中规定：“除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券”。可见，我国并没有真正意义上的市政债券，地方政府只能以间接形式发债。城投债一般被认为是“准市政债”。 从1993年我国城投债在上海诞生到2008年，其发展非常缓慢，发行总数不超过200只，总募集金额在2千亿左右。2008年底推出的“4万亿财政刺激”极大促进了城投债的发展。地方融资平台如雨后春笋般涌现，城投债迎来了爆发性的增长。2009年全年城投债发行量接近4千亿元，是2008年的3倍以上。 在2010与2011年，由于信用事件的冲击，以及政府开始对地方政府债务进行清查，城投债的发行规模进入了两年的平台期。这两年的城投债发行总量与2009年的规模相当。在政策的扶持下城投债于2012年迎来了第二次爆发性的增长。2012年前11个月，城投债发行量已超万亿元，是2011年的两倍以上。 （二）城投债之国际比较 1.我国城投债与美国市政债的相同点 首先，发债目的相似，都是用于和政府公共职能有关的基础建设行业。其次，发行期限相似，都以长期为主。我国城投债期限以7年和10年为主，美国2009年长期债券占市政债的比例达到86.6%。最后，发行和交易市场相似，大都在场外市场交易。 2.我国城投债与美国市政债的不同点 首先，发债主体不同。前者发债主体是地方融资平台公司，而后者主体不仅包括地方融资平台，还包括地方政府本身。 其次，担保责任不同。地方政府对城投债的担保责任不明确，同时中央政府对其承担一定的连带责任。对美国市政债而言，地方政府对其承担完全的担保责任，无需中央政府批准。 再次，发行制度不同。城投债的主要类型为企业债、中期票据和短期融资券，企业债券的发行采取核准制，中期票据和短期融资券采取注册制。美国市政债则采取审批制。 最后，管理和监督不同。城投债没有专门的会计准则，而国外市政债有专门的会计准则。我国城投债缺乏地方政府财政信息，不受地方立法机关和公众的监督。在美国，市政债的各项事务必须及时向地方立法机构和公众披露，并接受问责和质询。 中央与地方政府债务的整体情况 城投债是改革过程中出现的一种地方政府融资方式，是地方政府为突破《预算法》而推出的变相的地方政府债务融资方式，隐形的政府信用担保是其存在和发展的基础。因而，中央和各级政府财政收入的波动，是可能导致城投债风险的重要原因，并直接影响城投债的偿债能力。 （一）政府负债率的国际比较 对我国公共债务的界定不能仅局限于政府的财政预算，广义范围上，预算外资金和类公共部门等所有可能由政府最后承担的债务都可以称之为公共负债务或国家综合负债。在中国社会科学院等专家研究的基础上，我们预测了中国未来的公共债务率。2008年国家综合负债率只有72%，至2009年则高达85.75%，一年之间上升了13%。简单推算，2010-2012年中国的综合负债率将会一直维持在85%的高位上，静态地看这些数据，政府负债已成“堰塞湖”。 但从发展的角度看，系统性风险远没有那么严重。我国正处于城市化加速和产业升级的阶段，经济增长动力充沛，增长潜力较大。财政收入保持高速增长，近20年的增速几乎都在15%以上，财政状况良好。2012年中国财政赤字/GDP为-1.14%，美国、日本、英国、德国、法国、巴西、印度、俄罗斯财政赤字/GDP分别为-6.70%、-7.86%、-7.80%、-0.80%、-5.20%、-2.42%、-5.83%、-1.91%，相比而言，中国财政状况仍然比较健康。 以公共债务/GDP衡量，2012年我国公共债务（以国债、地方政府债、政策性金融债和外债计算）占GDP的比重为38.5%，美国、日本、英国、德国、法国、巴西、印度、阿根廷的这一比率为73.60%、218.90%、88.70%、80.50%、89.10%、54.90%、51.90%、41.60%，相较之下，我国整体债务水平不高。 因此，中国产生财政危机的