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我国养老金的投资组合模型研究 　　【摘要】养老金保值增值的问题越来越引起人们的关注，养老金怎样投资才能让人们共享经济发展的成果，老有所养。本文建立一个适合中国养老金的投资组合，并在此基础上进行实证分析，总结出适合我国养老金的投资组合和建议。 　　【关键词】投资组合 养老金 风险 　　一、引言 　　养老金是各国社会保障体系中一个重要的组成部分，养老金研究是一个长盛不衰的研究课题。养老金经济学既是一个成熟又是一个新兴的学科。众所周知，希腊主权债务危机及其导致的欧洲主权债务危机中的一个重要诱因就是养老金问题。从这个角度看，养老金研究十分重要，它既涉及国计民生，又关乎到发展后劲，尤其对中国来讲，选择一个正确的、符合中国实际的养老金发展模式非常重要。 　　二、适合我国的养老金投资组合模型 　　无论养老保险基金的投资组合如何安排，都是在确保安全的情况下，实现收益最大化。马可维茨模型过于细化，而单指数模型又过于笼统，因此，运用这两种模型进行分析难免都会出现偏差。此外，在实际运用中，由于上述投资组合模型所需数据并不是那么容易获得，其对现实问题的操作性和指导性大打折扣。因此，有必要构建一个新的包含了投资者主观能动性的收益最大化投资组合模型。 　　在收益最大化的情况下，可以得出 　　是投资组合的预期收益率； 　　是组合中第i种资产所占的比重； 　　是组合中第i中资产的预期收益率。 　　当然，第i中资产也可以是由许多种资产构成的，如果第i种资产是由m种资产构成的话，那么 　　那么这个组合的总的预期收益率就把带入上式即可。为了简化，只是简单写成上式。 　　但是，在现实中，我们会发现资产的预期收益率更不能如理想中那样实现，那么我们可以赋予每种资产一个概率，这个概率即表示实现资产预期收益率的可能性。因此得出： 　　一般我们认为与风险成反比例关系，也就是说风险越大的时候，实现预期收益率的概率就会越小，相反，投资的资产风险越小，实现预期收益率的概率也就越大。同时资产的收益与风险是成正比的，就像投资于风险大的股票的收益要比投资于银行存款的收益要大，这也就是所谓的风险补偿。投资资产的比例与风险也成一定的反比例关系，当某种资产的风险越大的时候，人们会相对投资较少的比例。因此，我们可以定义两个函数r 、p、a是风险的函数。 　　且有下面的关系： 　　，即预期资产的收益率与风险b成正比例关系，风险 　　越大，资产的预期收益率越高。 　　，即实现预期收益率的概率和风险b成反比例关系， 　　风险越大，实现预期收益率的概率也就越低。 　　，即某种资产的投资比例与风险b成反比例关系，风 　　险越大，投资这种资产的比例也就越小。 　　则收益最大化的预期收益函数就变成： 　　预期收益函数就变成风险的一元一次函数，现在我们开始求最大的预期收益率，即满足对风险的一阶导数等于0，得出： 　　由此可以看出，只要每种资产，即可求出最大的预期收益率。 　　根据我国人力资源和社保部规定的，社保基金用于银行存款和国债投资的比例不得低于50%，其中银行存款的比例不得低于10%，企业债、金融债投资的比例不得高于10%，证券投资基金、股票投资的比例不得高于40%。国债和银行存款的风险是0，因此把投资的资产分为三类，无风险的国债和银行存款、风险较小的债券、风险较大的证券（证券投资基金、股票）。因此利益最大化的预期资产收益率的模型就可以变成如下： 　　其中，是投资于银行存款和国债的比例，； 　　是银行存款和国债的收益，即利息收入； 　　是投资于企业债券、银行债券的比例，； 　　是投资于基金和股票的比例，。 　　三、养老金投资组合模型的实证研究 　　在上文建立的的模型中引入风险，更好地用在预测预期收益率。现在，在对养老金投资组合的实证分析中，使用的都是实现的收益率，所以在对投资组合进行实证分析的情况下，可以把模型简化如下： 　　r1、r2 、r3收益率分别是银行存款、债券、股票的收益率。 　　（一）数据的选取 　　1.在考虑风险因素的前提下，这是养老基金能追求的最高收益率，不应为获得更多的收益而冒更高的风险。所以，最高目标收益率就是国内生产总值增长率。 　　2.银行存款选择的是一年期银行存款的利率。 　　3.债券的数据选取的是5年期的国债利率。养老金是为以后的提供生活保障的，并不是当期缴纳当期支付，所以养老金可以投资中长期的国债，来获取更高的收益。 　　4.股票的收益率，以上证综指的指数的变化率来衡量股票的收益。在我国上证综指基本上能很好地反映我国股票的收益情况。本文选取94年到11年上证综合指数，并进行计算，得出了不同年份的收益（二）用eviews做模型分析 　　如图1所示，计算的结果显示，拟合优度0.198682，F 统