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股利分配理论 1、股利无关论 这一理论认为，企业的股利分配政策对企业价值（或股票价格）没有影响。1969年，美国的米勒（Miller）和莫迪格莱尼（Modigliani）在他们的一篇论文“股利政策增长和股票价值”中首先提出了这一论断。简称为MM理论。 这一理论是建立在这样一些假定之上：①不存在个人或公司所得税；②不存在股票的发行和交易费用（即不存在股票筹资费用）；③公司的投资决策与股利决策彼此独立（即投资决策不受股利决策的影响）；④公司的投资者和管理当局可相同地获得关于未来投资机会的信息。上述假定描述的是一种完整无缺的市场，因而又被称为股利无关论。在这种假定的基础上，得出如下结论： 第一，投资者并不关心公司股利的分配。若公司留存较多的利润用于再投资，会导致公司股票价格上升；此时尽管股利较低，但需用现金的投资者可以出售股票换取现金。若公司发放较多的股利，投资者又可以用现金再买入一些股票以扩大投资。也就是说，投资者对股利和资本利得并无偏好。 第二，股利的支付比率不影响公司的价值。既然投资者不关心股利的分配，公司的价值就完全由其投资的获得能力所决定，公司的盈余在股利和保留盈余之间的分配并不影响公司的价值（即使公司有理想的投资机会而又支付了高额股利，也可以募集新股，新投资者会认可公司的投资机会）。 其实在现实生活中，不存在上述观点提出的假定前提，公司的股利分配是在种种制约因素下进行的，公司不可能摆脱这些因素的影响。影响股利分配的因素有： (1)法律因素。①资本保全；②企业积累；③净利润；④超额累积利润。 (2)股东因素。股东从自身需要出发，对公司的股利分配往往产生这样一些影响： ①稳定的收入和避税；②控制权的稀释。 ⑶公司的因素。①盈余的稳定性；②资产的流动性；③举债能力；④投资机会；⑤资本成本；⑥债务需要。 (4)其他因素 ①债务合同约束；②通货膨胀。 由于存在上述种种影响股利分配的因素，股利政策与股票价格就不是无关的，公司的价值或者说股票价格不会仅仅由其投资的获利能力所决定。 2、股利相关论 （1）传统观点。在完善的资本市场中，即使股利政策不会影响公司价值，许多投资者仍然相信现在获得股利的风险低于赚取资本利得的风险，虽然现在获取现金股利会使整个投入资本减少从而减少了获取资本利得的可能性。因此，传统观点认为投资者更愿获得大额而非小额的现金股利。即所谓“双鸟在林不如一鸟在手”。因为股利代表到手的现金，且没有任何风险，而放弃股利进行再投资就有风险。 （３）税负差别观点。税法改变有一定规律，与资本预算项目决策一样，在进行股利政策决策前，必须了解相关的税收法律。目前，大多数国家对股利征收的个人所得税高于对资本利得征收的个人所得税。普通所得税高等级税率中，资本利得的最高所得税率为28％～36％。此外，资本利得还可享受纳税时间选择，对利得可延迟纳税，同时可要求就损失减税。资本利得的纳税时间选择进一步降低了资本利得的实际税率。 我们可以对税负差别做一国际比较（见表8.6） 美国对股东报酬实行两次征税，即公司利润征一次税，税后利润以股利形式分配给投资者时又征一次税。这种征税方法被称为“双重税制”（two tier system），表8.6比较了16个国家的公司的所得税和个人所得税制。其中，奥地利、比利时、日本、荷兰、瑞典、美国和中国实行双重税制。 表8.6 各国公司和个人的所得税率 国 别 公司所得税制 公司所得税率（％） 个人所得税率（％） 股利 保留盈余 股利 资本利得 澳大利亚 估算 33 33 -e 47d 奥地利 双重 34 34 50 - 比利时 双重 40.17 40.17 55 - 加拿大 估算 39.52e 39.52e 31.32 23.49f 法 国 估算 33.33 33.33 56.8 33.33 德 国 分率 30g 45g 53g - 爱尔兰 估算 38 40 48 40d 意大利 估算 37 37 51 51h 日 本 双重 37.5 37.5 50 20 荷 兰 双重 35 35 60 - 新西兰 估算 33 33 33 - 西班牙 估算 35 35 56 56I 瑞 典 双重 28 28 30 25 英 国 估算 33 33 40 40d 美 国 双重 35 35 39.6 28 中 国 双重 33 20 表注： a最高边际联邦所得税率。 b出售权益证券的资本利得。 c按照公司所得税最高税率纳税的应税所得，在按其一定比率支付股利时，可按支付率的高低程度享受减免税。 d成本基础按通货膨胀指数进行调节。 e如果所得还要征收地税，则国税率从38％减至28％。比如，假定安大略省应税所得的地税率15.5％，由于还要对国税加征4％使最高联