第三章上篇股利理论与政策.pptVIP

2、 股利理论的实证检验（续） 代理理论 吕长江和王克敏（2002）建立资本结构、股利分配及管理者持股比例之间的结构方程，发现公司股利政策与管理者持股比例存在双向因果关系，即管理者持股比例越高的公司，股利支付率越低，而股利支付率较高的公司，其管理者持股比例通常也较低 杨熠和沈艺峰（2004）发现，对于自由现金流量较多的公司，发放现金股利可以减少代理成本的监督治理作用 随着研究的深入，很多学者认识到，单用“自由现金流”假说来解释我国企业的股利行为具有诸多局限性，因为我国企业具有独特的股权结构。一方面，我国企业股权较为集中，绝大多数上市公司都是由国有企业改制而来的，“一股独大”现象非常严重。另一方面，股权分置改革前，上市公司中很大一部分股份无法上市流通，而这部分股份的拥有者（即非流通股股东）往往居于控股地位。上述制度特性导致中国上市公司大股东与中小股东在投资成本、权利、投资目标与信息等几个方面存在重大差异（原红旗，2004） 近期的研究更多地从我国这种特殊的制度背景出发，深入分析非流通股股东与流通股股东之间的利益差异，从中考察我国上市公司发放现金股利的动因。研究表明，中国上市公司发放现金股利，可能主要并不在于传递某种信号，或是作为解决公司股东与经理间代理问题的工具，更主要的可能是作为股权分置与大股东控制条件下，中国上市公司大股东与中小股东，以及非流通股东与流通股东间代理问题的结果呈现；现金股利更多的是被大股东用作从上市公司“转移资源”或“套现”的工具。 四、股票回购与股票分割 1、 股票回购 股票回购的方式 股票回购的动因 我国企业的股票回购 2、 股票分割 股票分割的目标 股票分割与股票股利 1 、股票回购 股票回购（stock repurchase）是指公司出资购回本公司发行在外的股票的行为。 股票回购一般适用于拥有大量现金的企业，因此常常将它与现金股利相提并论。当没有个人所得税与交易成本的情况下，股票回购与现金股利对股东财富的影响没有差异。但如果我们考虑税收，股票回购与现金股利对股东财富的影响不同。 1、股票回购 股票回购的方式 要约回购 公开市场回购 私下协议回购 股票回购的动因 税差理论 税差理论认为，公司回购股票是基于税收的考虑。 信号理论 由于内部人与外部人之间的信息不对称，股票回购也就像现金股利一样成为内部人向外部人传递公司经营状况的工具。 代理成本理论——“自由现金流”假说 如果一个公司的现金超过其投资机会的需要量，但又没有足够的盈利性投资机会可以使用这笔资金，则为使股东利益最大化，公司就可以通过股票回购的方式，将资金分配给股东。 公司控制权市场理论 为了维持自己对公司的控制权，抵制敌意收购，公司可以通过股票回购，减少流通在外的普通股股数，提高每股收益，从而使公司股价回升到比较合理的水平，从而减少公司被收购的威胁。 我国企业的股票回购 我国最早的股票回购案是1992年小豫园并入大豫园的合并回购。之后，陆家嘴、厦门国贸、云天化、氯碱化工、申能股份等上市公司都通过协议转让的方式回购了公司的非流通股。 这些上市公司回购非流通股的目的主要有：（1）减少国有股、优化股权结构，如陆家嘴回购国家股；（2）购并需要，如豫园股份；（3）置换不良资产，如申能股份；（4）向市场传递积极信息，如云天化。 2005年6月，中国证券监督管理委员会发布了《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》，为公开市场回购打开了方便之门。 我国《公司法（2006）》也适当地放开了旧《公司法》中关于公司不得拥有自己股票的规定。 《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》和新《公司法》实施后，上市公司回购流通股的也逐渐增多，如中石油的大型股票回购活动。但总体来说，我国上市公司进行股票回购的案例较少，这与一直以来我国相关政策的限制有着密切的关系，但随着公开市场回购的放开，实施股票回购的公司必将越来越多。 2、股票分割 股票分割（stock split）是指公司管理当局将某一特定数额的新股，按一定的比例交换一定数额流通在外的股份的行为。股票分割后，公司股票面值降低，发行在外的普通股数量增加。 股票分割的目标 股票分割可使股票市价降低 股票分割会给投资人信息上的满足 股票分割在有些情况下也会增加股东的现金股利 股票分割与股票股利 两者相同点 都能达到增加股票数量的目的，而且两者都不会增加公司价值和股东财富 两者不同点 股东权益的明细不一样。股票分割通过降低股票的面值，使发行在外的普通股股数增加，但却不改变股东权益各项的金额；而发放股票股利虽然同样可以使公司发行在外的普通股股数增加，但由于不改