2008年2季度股票投资策略.PDF

敬请参阅最后一页之特别声明 1 股票投资策略报告 ——等待迷雾散去 基本结论 2008 年一季度，由次贷危机引发的“金融流感”正恶化成“经济肺炎”， 美国的经济衰退信号已经越来越多，次贷危机已经向实体经济迅速扩散， 欧洲经济也开始受此影响出现了减速的信号，从欧元区的投资、出口、进 口等主要指标看， 减速过程已经开始。 随着美国、欧盟、日本相继进入减速周期，新兴市场不受影响的神话将被 打破，由于本轮经济周期减速过程是由发达市场传导至新兴市场，然后再 传导至商品市场，因此，新兴市场经济体下一阶段很可能是“外需求先下 降与商品价格滞后下降”为特征的困难时期，其中，中国的情况尤为典 型。这一过程对新兴市场形成的冲击很可能超过一般预期。 中国经济所面临的增长与通胀的风险，本质上来源于全球经济对失衡的剧 烈调整。包括过度消费的泡沫破裂必然带来过度制造的增长风险，包括新 兴市场经济体所受到输入性通胀的影响，这在本质上都是全球经济失衡过 度之后的调整所导致。 目前，中国经济减速也已经开始，外需还将通过出口以及部分投资继续影 响中国经济，但输入性通胀消退过程可能较长，在这个过程中生产要素成 本上升趋势容易导致通胀预期上升，可能使通胀形势在短期内有所恶化， 从而加剧对经济增长的威胁。对此，我们认为近期宏观调控的重点在于加 大启动内需力度，以及在外需风险还未完全传导之前加快升值，主动完成 全球经济对失衡的必需调整，而由此带来的调控成本不可回避。 A 股投资者现在的处境就像处于山谷之中被重重迷雾困住的登山者，所能 做的理性选择就是：回到安全的地面上，等待迷雾散去。 增长迷雾：中国制造业盈利增长在恢复之前，还需要面对一个相对较 长的困难时期，这在很大程度上取决于世界经济周期性的变化以及宏 调的应对，我们需要等待美元回升以及美国房地产市场、消费市场的 好转。在这个过程中中国经济增长质量（企业利润率、房地产市场、 银行资产质量）将经受考验。 安全估值：在上市公司盈利增长下调至 26％－28％的保守预期下，沪 深 300 指数在 3500 点至 2600 点之间安全性逐步增强，大致对应 PE 为 20X 至 15X，PB 为 3X 至 2.3X。当然，这一估值的基础是：在未来 困难时期，经济增长质量不出现大的问题。 与此同时，我们还要面对有股改契约所带来的巨大供给压力。 我们认为市场应对“增长迷雾”的估值着陆过程还未结束，因此，策略方 向依然是谨慎防御，同时，从寻求确定性增长的角度，我们建议对中国经 济产业结构变化中能够不断被加强的部分进行配置，这主要包括三个视 角：内需型消费服务、政府投资推动和区域经济增长。 投资策略研究小组 陈东 (8621 chendong@ 徐炜 (8621 xuwei1@ 联系人：赵莉 (8621 zhaoli@ 中国上海黄浦区中山南路 969 号谷 泰滨江大厦 15A 层（200011） 2008年 04月 10日 2008 年 2 季度股票投资策略 此文档仅供交银施罗德基金管理有限公司使用 2008 年 2 季度股票投资策略 敬请参阅最后一页之特别声明 2 内容目录 一季度回顾：资本市场进入寒冬....................................................... 4 寒潮临近新兴市场 ............................................................................ 7 失衡的调整－中国经济增长风险与通胀风险的根源 ........................ 12 企业利润、房地产市场波动与银行资产质量................................... 18 投资策略： 等待迷雾散去 ............................................................. 23 我们选择三个视角：内需、政府、区域 .......................................... 30 图表目录 图表 1：世界主要证券市场 2008 年以来的涨幅（截止 2008 年 3 月 28 日） .. 4 图表 2：世界上主要国家的证券市场的估值（截止 2008 年 3 月