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我国基金投资者的处置效应--基于交易帐户数据的持续期模型研究.pdf

No.62005 2005 年第6 期 中山大学学报(社会科学版) JOURNAL OF SUN YATSEN UNIVERSITY Vol. 45 第45 瞥 General No. 198 (总 198 期) (SOCIAL SCIENCE ED町ION) 我国基金投资者的处置效应* …一基于交易帐户数据的持续期模型研究 五美今 (中山大学岭南学院,广东广州 510275 ) 搁 醺:建立既考虑内在时间(i础erent time) 影响、又处理了样本数据审查(censored) 问剧的持续期棋 剧,采用4 只投资基金的31 万多帐户交易数据作为样本,系统研究了我国基金投资者的处置效应。结果表 明:尽管基金的周转率远低于股寒交易周转率,基金投资者仍然存在明显的处置效应;在控制投资者持有基金 的时间对其条件卖出概率的影响后,证实基金投资者的处置效应不但与投资者的累计撤亏有关,而且与基余 近期的涨跌有关。该研究还发现:机构投资者的处置效应要弱于个人投资者,前景理论效应并不明显。在相 问条件下,年龄越大的投资者持有基金的时间较长,处置效应也越明显。 关键词:慕金投资者;持续期模型;处置效应 中图分类号: F830.91 文献标识码:A 文章编号: 1∞0-9639(2∞5)06-0122 甲 07 一、问题的提出 Shefrin 和 Statmen[l] 使用 Schlarhaum ,Lewellen 和Lease 对2506 个帐户的研究结i仑山,说明投资者在处置是处于不同赢 利状态的股票时,常常表现出售盈持亏的倾向,并称之为处置效应。在2506 个股票帐户 75123 笔交易中,58% 的交易 发生在盈利状态,420奋发生在亏损状态,由此 Shefl巾和Statmen 认为投资者存在急于实现盈利、四避实现亏损的倾向川。 该研究方法的一个明显缺陷是设有剔除市场总体的涨跌。 Odean 的检验方法[3] 很好地解决了这一问题。他认为,如果 投资者没有售盈持亏的倾向,即使在上涨的市场中其投资组合有更多盈利的股票,那么当他卖出股票时,选择上涨股票 的比例(PGR) 也应~和选择下跌股琪的比例(PLR) 相同。闹闹,如果 PGRPLR,就表明存在处置效册。 Odean[3] 用该 方法研究了美国大型折扣股票经纪行 10 ∞0 个投资者帐户的交易记录,得到 PGR =570岛, PLR =36% ,二者之差显著异 于0。因此Odean 的研究[3] 充分证实投资者存在处置效应。 J Sl叩ira , Ve附ûa[4 认为,如果投资者有处置放胀,那么其持有赢利股票的平均时间将小子持有亏损股票的时间;他们 采用类似 Schlarhaur口, Lewellen ,Lease 的方法山,对以色列一家主要证券经纪机构提供的 1994 年股票帐户交易数据进行 …项专门研究,发现亏损股票在提出之前的平均持有时间是55.4天,盈利股察为 24.8 夭。 处置效应在理论上主要有王种解释①:其一是 Kahneman 与 Tversky 在实验证据基础上提出的前景理论[町,认为丽临 风险的人们最大化的是5 型价值函数,而不是传统经济学的期望效用函数:因而投资者往往以购买价作为参照点,表现 出卖出赢者过平、持有输者太久的倾向。为便于阐述,本文称这…解释为前景理论效应。另一种解释是投资者可能对 风险资产的收益持均值回复的信念,即相信前期收益高的股票(基金) ,在未来转为收益低的可能性较大,因而在某一风 *收稿日期:2005 … 06 咄

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