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不良资产管理黄金时代 重点关注三类标的2015-12-30 08:17?| 分享到：作者：申万宏源来源：上海证券报　　●当前宏观经济具有以下三点较为明显的特征：一、我国经济处于结构性调整当中，传统产业的去产能以及创新模式的试错，都可能意味着不良资产的新增；二、我们正处于经济周期的底部，经济运行的风险较高；三、从利率市场化趋势来看，银行资金成本的上行，也会倒逼银行资产端配置风险偏好的提升，客观上也会进一步拉升银行不良贷款和不良率的上升　　●不良资产管理行业的盈利模式决定了该行业较高的投资收益率水平。同时，无论是从四大资产管理公司还是地方资产管理公司的中长期来看，不良资产管理行业都将维持较高的准入门槛。综合来看，我们认为不良资产管理行业迎来了高速发展的黄金时代　　●对于具体的投资标的，我们推荐三大类：一是不良资产管理行业的主体，四大资产管理公司的上市标的——信达和华融；二是转型不良资产管理公司标的——世联行(7.57,0.130,1.75%)和海德股份(28.11,0.560,2.03%)；三是高速发展的地方AMC 公司的相关标的——泰达股份(4.55,0.060,1.34%)　　当前我国商业银行不良贷款余额及不良贷款比率呈现双升的趋势，且上升速度有可能加快。截至2015年第三季度末，我国商业银行不良贷款余额共计11863亿元，其中国有商业银行不良贷款余额为6474亿元，占商业银行总不良贷款余额的54.57%。在不良贷款比率方面，我国商业银行的平均不良率为1.6%，其中农村商业银行的不良贷款比率达到2.35%。　　当前宏观经济具有以下三点较为明显的特征：一是从长期的趋势来看，我国经济处于结构性调整当中，传统产业的去产能以及创新模式的试错，都可能意味着不良资产的新增；二是，从经济周期的角度来看，我们正处于经济周期的底部，经济运行的风险较高；三是，从利率市场化趋势来看，银行资金成本的上行，也会倒逼银行资产端配置风险偏好的提升，客观上也会进一步拉升银行不良贷款和不良率的上升。因此，基于以上三点，我们认为，不良资产的总体规模仍将持续扩张。　　经济结构性调整 推动不良资产规模上升　　在我国经济发展模式转化、结构调整、产业升级的背景下，不良资产规模进一步扩张。一方面，我国传统行业面临着去产能、去杠杆和产业转型升级的压力，企业的过剩产能与高杠杆经营带来的风险在转型时期释放；另一方面，创新型企业正处于发展的试错阶段，创新模式的选择与实施面临着较大的失败风险，企业在试错过程中将伴随着不良资产规模的扩张。　　以上市企业为样本，截至2014年底，不良贷款余额为8400.2亿元，其中传统行业制造业与批发和零售业的不良贷款余额最多，分别为3035.6亿元和2695亿元。　　宏观经济运行至周期底部 经济运行风险增加　　无论是放眼全球，还是聚焦国内，当前的宏观经济都处于周期性底部，经济增速放缓，GDP增长率不断下降。随着经济的增速放缓，企业盈利水平下降，部分企业面临负债率偏高、应收账款周转率偏低的困境。根据国家统计局的统计，规模以上工业企业应收账款净额从2012年12月31日的人民币8.2万亿元增长至2015年6月30日的人民币10.8万亿元。在新常态的经济环境下，企业盘活存量需求将持续增加，处理不良资产的压力增大。　　利率市场化进程加快 银行资产端风险偏好上升　　利率市场化背景下银行存贷利差收窄，风险偏好上升，资产质量下降。在利率市场化初期，银行为争夺存款竞相提高存款利率，导致负债成本上升；成本上升加大了银行的经营压力，为了对冲掉存款成本上升对利润的挤压，长期来看，银行有可能提高自身资产端的风险偏好水平，将生息资产向收益率较高，风险较高的贷款倾斜，这也将直接导致银行系统的不良率和不良贷款规模的双升。近期，商业银行的平均拨备水平不断下降，拨备覆盖率的下行空间愈发缩窄，银行系统消化自身不良资产规模的诉求也随之不断提高。　　不良资产管理行业迎来高速发展的黄金时代　　由于不良资产的处置包括自行清收、坏账核销、资产证券化以及向不良资产管理公司转让等方式，其中，通过不良资产管理公司是目前处置和消化不良资产的主要途径。因此，不良资产存量的增加无疑扩大了不良资产管理公司的基础资产规模，不良资产管理行业的规模有望获得高速扩张。同时，当前的宏观背景和不良资产管理行业的盈利模式决定了该行业较高的投资收益率水平，以信达和华融为例，近年来，两公司ROE的水平维持在25%左右的水平。最后，无论是从四大资产管理公司还是地方资产管理公司的中长期来看，不良资产管理行业都将维持较高的准入门槛。　　因此综合三点来看：行业规模扩张、较高的投资收益率水平以及较高的行业门槛，我们认为不良资产管理行业迎来了高速发展的黄金时代。不良资产管理业务的四大盈利来源　　从四大资产管理公司的盈利模式出发，我们认为，