98年煤炭业困境会否重现.PDFVIP

2008 年 12 月 2 日 煤炭 中金公司研究部 98 年煤炭业困境会否重现？ 分析员：韩永 CFA hanyong@ 2009 年煤炭行业投资策略 (8621) 5879 6226 投资要点： ♦ 内外部经济环境？目前情况比亚洲金融风暴更严峻。1997 年亚洲金融风暴，主要影响了亚洲国家的经济发展，当时 美国和欧洲的经济还比较健康，如美国 1997 年和 1998 年 GDP 增速分别为 4.5%和 4.2%；而此次金融危机发端于美 国，并蔓延到欧洲日本和新兴市场国家，对中国经济的冲击也将更为显著。从国内经济环境看，则面临房地产泡沫 的破裂，2008 年 1 ～10 月商品房销售面积为 4.47 亿平方米，同比下降 16.5%；其中 10 月当月销售面积 0.44 亿平方 米，同比下降 29.0%。 ♦ 行业的抗风险能力？有了明显改善。一是国家对煤炭产业的定位有了根本转变。1998 年中央政府把煤炭企业作为一 般竞争性行业下放给地方政府；而 2006 年则提出煤炭是七个需要保持国家绝对控制力的行业。二是行业集中度大幅 提高。如前四大煤炭企业的市场占有率从 1996 年的 6.9%提高到 2007 年的 21%；小煤矿总家数从 1997 年的 8.2 万家 下降到目前的 1.4 万家，其市场占比从 1997 年的 43%下降到 2007 年的 38%。三是煤炭公司的财务状况有了很大改 善。资产负债率从 1997 年的 46.54 ％下降到2007 年的 41.6% ，而且持有大量现金，这样有了更厚的“过冬棉衣”。 ♦ 如何避免类似 98 年的行业性亏损？如果要避免 98 年行业亏损的困境，需要两个方面条件：从需求方面来看，需要 加大财政投资的力度，落实中央的 4 万亿投资和各地的投资计划；从供给方面来看，需要加大关停小煤矿的力度， 同时煤炭企业要从97 年的惨痛经历中吸取教训限产保价。如果财政刺激成效不大、产能控制不力，仍有可能出现 98 年行业困境：98 年、99 年煤炭行业分别亏损 4.26 亿元和 18.1 亿元。 ♦ 煤价的调整时间和幅度？调整应该持续到 2010 年，回到 2007 年中期的价格水平。考虑财政刺激后，2009 年和 2010 年仍存在 1.16 亿吨和 1.78 亿吨的过剩产能；从 1998 年的历史经验来看，1998 ～2000 年煤炭行业持续低迷了 3 年时 间。因此，预计此轮煤价调整在2009 年难以完成，至少要持续到 2010 年。从调整幅度看，应该在挤掉 2008 年以来 的泡沫之后，继续回落到 2007 年中期的水平。我们预计，2009 ～2010 年秦皇岛港的动力煤现货均价回落幅度分别为 -28%、-10%；电煤合同价变动幅度分别为 0 ％、-10% ，山西焦煤等大企业的炼焦煤均价变动幅度分别为-30%、-20%。 ♦ A 股公司还有下跌空间，H 股已有长期投资价值。目前煤炭A 股公司的 PE 距历史低点还有 27%的差距，PB 距离历 史低点还有 19 ％的差距，煤炭价格也正处于快速向下调整的挤泡沫阶段，这将对煤炭股价形成明显压力。而H 股公 司在 10 月份的估值已经达到或者接近历史低点，从目前估值水平来看，已经具有长期投资价值。当然，如果财政刺 激不见成效出现 98 年行业困境，煤炭 A 股公司可能下探到 1 倍 PB ，H 股公司则可能重新测试 08 年 10 月份低点。 考虑到 A 股煤炭公司偏高的估值和隐含的乐观预期：将中煤能源从推荐下调为审慎推荐，将开滦股份、平煤股份、 神火股份、兰花科创和兖州煤业从审慎推荐下调为中性；将天地科技投资评级从推荐下调为审慎推荐。 ♦ 2009 年煤炭公司的交易性机会。虽然2009 年煤炭行业利润难以见底，但当股价调整相对到位之后，仍会存在交易性 机会。近期煤炭行业也出现了一些积极现象：许多煤炭公司的融资采取向集团公司发行的方式（盘江股份、恒源煤 电、开滦股份、大同煤业等），这从一个侧面证明，集团公司开始认同上市公司的长期投资价值；另外，按照采矿权 价值重估之后的账面净资产计算，许多公司的 PB 已经接近 1