股票分级折算条款蕴含的危与机.pdfVIP

基金研究 证券研究报告 基金研究 专题研究 2012 年 4 月 26 日 首席基金分析师：娄静 SAC 执业证书编号：S0850511030001 股票分级基金折算条款蕴含的“危”与“机” loujing@ 021 了解分级基金的投资者对于折算条款并不陌生，不过在普通大众的眼中，该条款无非就是各类分级基金份额间的相互 转换，似乎并不如杠杆、折溢价率、合并/分拆套利等名词来得时髦和直白。但我们可千万不能小视这看似不起眼的规则， 里面可能暗藏着丰厚的获益机会。股票分级基金的折算条款通常可分为到期折算和到点折算两种，两者的作用和目的各有 不同，下面我们将分这两种情况来讨论一下。 到期折算条款多数情况下利好处于折价的 A 份额 到期折算条款的涵义：到期折算是指契约约定在每年某一固定日期，分级基金中 A 、B、母基金三类基金或者A 类基 金净值重新归 1，超高过 1 元部分返还给投资者等额的母基金份额，这种条款在分级基金 A 类份额中较为常见。 设置到期折算条款的原因： 目前多数股票型分级基金没有固定的存续期限，但与开放式基金不同的是，A 、B 两类份 额不可单独申赎，只能配对转换为母基金后才可赎回。因此，投资者无法基于子基金份额单位净值来要求基金公司兑现其 资产，而在二级市场买卖份额则又容易受到折溢价率波动的影响，因此需要一种确定性更高的方式来让投资者来回收投资 收益，到期折算就起到了这样的作用。 到期折算条款带来的“危”与“机”：对于只有A 份额设置了到期折算条款的基金来说，每到折算日，A 类份额都可 以以母基金份额的形式来获得其净值超过 1 元的部分（即每期约定收益率），而赎回这些母基金份额即可兑现每期的约定 收益，这种方式使得 A 类份额具有了优先股的特征：能定期兑现收益，但本金仍需通过二级市场卖出的方式来回收。由于 目前的多数股票分级基金的A 份额都是折价的，对于资产流动性要求不高、希望稳定跑赢 CPI 增速的投资者来说，到期 折算机制相当于使部分折价的资产以净值兑付，增加了 A 类份额的吸引力。多数产品没有对高风险的 B 类份额设置到期 折算条款，对于少数 B 类份额也设置了到期折算条款的基金来说，对 A 份额和 B 份额的影响类似下面分析的到点折算条 款，这里不再赘述。 到点折算条款：向下到点折算显著利好 A 份额，向上到点折算对 B 份额的利好不确定 到点折算条款的涵义：到点折算是指当分级基金 B 份额净值低于约定值或者母基金净值过高时，A 份额和 B 份额的 净值会重新归到约定值，对于低净值的子基金类似缩股，对于高净值的子基金则会将净值超过约定值部分以母基金的形式 返还给投资者。 设置到点折算条款的原因：到点折算机制设立的目的是要抑制分级基金 B 份额的杠杆过大或者过小，这是因为分级基 金的杠杆并不是一个常数，会随着市场的涨跌而变化。简单来说，当市场上涨时，杠杆会逐渐缩小，反之则反然。而一旦 市场出现大幅上涨或大幅下跌时，杠杆要么显著变小而使 B 类份额失去魅力，要么变得过高而使风险奇大无比，为避免极 端杠杆出现，到点折算条款便应运而生了。到点折算可分为向上和向下两种方式，分别对应了杠杆的加载和卸载，折算后 杠杆将回复到初始水平。 向下到点折算条款的带来的“危”与“机”：到点折算条款的规则描述起来非常拗口，普通投资者理解起来有点难度， 我们还是通过一个例子来说明吧。以常见的母基金、A 份额和 B 份额三类基金净值归一型向下到点折算为例，当市场大 幅下跌导