利率平价理论有效性实证探究.docVIP

利率平价理论有效性实证探究【摘要】为了验证利率平价理论对人民币汇率的解释能力,本文采用协整检验、Granger检验、误差修正模型等实证研究方法,对2005年7月以来人民币对美元的即期和远期汇率以及中美两国间利率水平差异的数据进行了实证研究。结果表明,人民币汇率决定机制并不符合利率平价理论,对此,我们结合中国的实际情况分析了其中的原因。 【关键词】利率平价 汇率 协整检验 误差修正模型 一、理论回顾 利率平价理论(Interest Rate Parity)是揭示利率与汇率之间变化关系的理论,也是继购买力平价理论之后最重要的汇率决定理论,该理论认为均衡汇率是通过国际抛补套利所引起的外汇交易形成的。在两国利率存在差异的情况下,资金从低利率国家流向高利率国家以谋取利润,同时套利者在比较金融资产的收益率时,还要考虑汇率变动对收益的影响,即外汇风险。套利者将套利与掉期业务相结合,以规避外汇风险。大量掉期外汇交易导致低利率国家的货币远期汇率升水,高利率国家的货币远期汇率贴水。随着抛补套利的不断进行,即期和远期汇率差价就会不断加大,直到两种资产所提供的收益率完全相等,这时抛补套利活动就会停止,即期和远期汇率差价等于两国利差,即利率平价成立。 因此,利率平价理论的基本观点为:两国货币的即期和远期汇率差价由两国利率差异决定,高利率国家的货币远期汇率贴水,低利率国家的货币远期汇率升水。当即期和远期汇率差价等于两国利差时,汇率和利率都达到均衡状态,套利空间消失。利率平价模型为:。其中id和if表示本国和外国利率;E和F表示即期和远期汇率,FE表示本币贴水,F 模型估计结果表明:在长期中,1个月人民币远期汇率升值(贬值)1%,中美两国利差增大(减小)0.23个单位。和lnF的短期非均衡关系由误差修正模型表示: R2==0.356;D.W.=1.915 模型估计结果表明:在短期中,1个月人民币远期汇率升值(贬值)1%,中美两国利差增大(减小)0.24个单位。 利率平价理论指出:两国货币的即期和远期汇率差价由两国利率差异决定;高(低)利率国家的货币远期汇率贴(升)水,即两国间利差与两国货币的远期汇率之间存在正相关关系。但是,Ganger检验结果显示“人民币即期和远期汇率变化引起中美两国利差变化”;ECM分析结果显示“人民币汇率与中美两国利差之间存在负相关关系”,这两条实证结论恰好与利率平价理论的结果相反。人民币汇率的实际情况背离利率平价理论主要存在以下三方面原因。 首先,“资本在国际间自由流动”是利率平价理论成立的必要前提,中国目前对资本项目管制相对于金融自由化的国家而言是比较严格的。对于资本项目跨国流动的管制,增加了套取利差的资本流动成本,利差套利的交易成本增加阻碍了国际资本对国内外利差变动的反映,从而打破了利率平价理论成立的前提。 其次,从2005年7月的人民币汇率改革以来,人民币汇率持续、稳定升值,外界对人民币形成一致性的升值预期,以至于国际资本的套利动机不是国内外利差,而是人民币汇率本身。利差套利是利率平价理论成立的另一前提,而国际资本套利动机的改变又一次打破了利率平价理论成立的前提。 再次,流入国内外汇市场的国际资本占用了国内货币市场的大量本币,导致货币市场资金供求缺口加大,推高了国内利率水平,从而扩大了国内外利率差异,所以,人民币汇率与国内外利差之间呈现负相关关系。 四、结论 本文采用平稳性检验、协整检验、Ganger因果关系检验以及误差修正模型等方法,对人民币汇率是否符合利率平价理论进行了实证分析,分析结果表明人民币汇率决定机制并不符合利率平价理论。 第一,由于存在协整关系,仅能说明利率平价理论在一定程度上能够解释人民币汇率与国内外利率水平差异之间存在的长期均衡关系。 第二,Ganger检验得出“人民币即期和远期汇率变化引起中美两国利差变化”的结论与利率平价理论阐明的“两国利率差异决定两国货币的即期和远期汇率差价”的结论恰好相反。 第三,人民币远期汇率与中美两国利差之间仅存在微弱的负相关关系。在长期中,人民币远期汇率升值(贬值)1%,中美两国利差增大(减小)0.23个单位;在短期中,人民币远期汇率升值(贬值)1%,中美两国利差增大(减小)0.24个单位。这一结论也与率平价理论的结果相反。 第四,利率平价理论背离了中国实际情况。其原因是中国对资本项目的管制导致国际资本套利成本增加,而人民币的稳定升值过程导致了国际资本套利动机的改变。 【参考文献】 [1] 张晓峒:EViews使用教程[M].天津:南开大学出版社,2004. [2] 克鲁格曼、奥伯斯法尔德:国际经济学[M].北京:人民大学出版社,2007.