法的建立、法的实施与权益资本成本.pdfVIP

2008年 3月 中 冒工 繁 貔 滑 Mar．，2008 第 3期 (总 240期) ChinaIndustrialEconomics No．3 【国民经济】 法的建立、法的实施与权益资本成本 肖 珉 (厦 门大学管理学院，福建 厦 门 361005) [摘要】 本文以上市公司的权益资本成本为衡量指标 ，分别从法的建立和法的实施 两个方面研究我国中小投资者法律保护的作用。研究结果发现，法的建立作用有限，中小 投资者保护立法仅在某些特定阶段对权益资本成本产生影响：而法的实施作用 明显．有 关法律实施的典型事件和地 区差异对权益资本成本具有显著的降低作用 f关键词1 法的建立； 法的实施； 权益资本成本 f中图分类~]F275 [文献标识码1A [文章编号】1o06—480X(2008)03—0040—09 一 、 文献 回顾 “法与金融”学术思潮 自20世纪90年代末期开始发展 ．迄今 已经积累了大量的文献证据 ．相关 研究发现 ，中小投资者法律保护有助于吸引外部融资、提升股票价值、促进金融发展 、加速经济增长 (LaPortaeta1．，1997，1999，2002)。①LaPortaeta1．(1998)在其开创性的研究 “法与金融”一文中 将 中小投资者法律保护分为 “法的建立”和 “法的实施”两个方面进行测度 ．其后的研究大多沿用这 一 指标体系 ，认为法的建立与法 的实施都能够对公司融资、股权价值 、金融市场及宏观经济产生积 极的作用。然而 ，Stamp和Welsh(1996)以及 Bhattacharyaeta1．(2000)认为，部分发展中国家虽然制 定了法律 ，但缺乏有效的实施 ，法律规范不能起到应有的作用。Pistoreta1．(2000)发现 ，对于转型经 济 中的国家而言．法律实施的效率比法律条文的质量更加重要 资本成本是公司财务与资本市场的核心概念之一。在微观层面 ．资本成本是选择资金来源和决 定投资取舍的主要标准 ，对公司的财务决策和价值绩效具有十分重要的影响：在宏观层面，资本成 本是资本市场发展和证券制度建设的基本考量指标 ，对资本市场组织资源配置 、引导资金流向的效 率起着极为关键 的作用。所以，法“与金融”文献 中所关注的公司融资、股权价值、金融市场发育乃至 宏观经济增长都可以追溯到资本成本这一基础性核心变量 ．中小投资者法律保护与资本成本之间 关系的研究由此展开。在理论分析方面，Himmelbergeta1．(2002)在委托代理的框架下进行讨论，他 们认为，在投资者法律保护较弱的情况下，公司内部人不得不持有更多的股份，作为 向外部投资者 保证减少 偷“窃”的可信承诺 ．由此承担更高的可分散风险，权益资本成本随之提高：而在投资者法 收【稿 日期】2o08_o1—03 基【金项 目l 国家 自然科学基金重点项 目“公司财务管理若干基础 问题研究”(批准号。 作【者简介】 肖珉 (1971一)，女，安徽桐城人，厦门大学管理学院讲师，财务学博士。 作者感谢厦 门大学管理学院沈艺蜂教授对本文提 出的修改建议 ① 文献中的 “InvestorProtection”包括股东保护与债权人保护 ．本文仅涉及股东权利保护．由于文献 中 “Investo”实 际上是指相对于掌握公司控制权的内部人而言的外部中小股东．“Protection是指法律保护．故本文称 “中小 投资者法律保护”。在本文的研究中，“法”或 “法律”泛指相关国家法律、行政法规 以及部门规章。 40 律保护较强的情况下．内部人可 以通过减少持股充分地分散风险，权益资本成本也随之降低。 L0mbardo和 Pagano(2002)则将 法‘与金融”引入 国际资本市场研究，在他们 的理论模型中，随着相 关法律的建立与实施 ，管理者的控制权私利减少、投资者的监督成本降低、投资项 目的收益率提高， 整个资本市场的供给与需求曲线发生改变 ，基于供需均衡 的预期收益率 (即资本成本)因此而下降。 在经验研究方面．Himm