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价值洼地仍存 关注十大行业2010年上证指数下跌14.31%，深证成指下跌9.06%。上半年股市在信贷增速放缓及楼市调控中大幅下挫26.82%。三季度宏观经济实现较平稳减速后，在PMI先行指标拐头向上、加息打开通胀预期等因素推动下，大盘急升至3186的年内高点。之后由于通胀压力趋增、货币政策回归常态、楼市紧缩依旧等被迫向下震荡盘整。在新的一年里，股市走势如何，哪些行业将存在较好投资机会？ 寻找结构性机会 截至2月12日，沪深300指数2010及2011年动态PE分别约14和12倍，动态估值基本接近2008年的低点。就权重蓝筹股来说，整体估值水平进一步下降空间不大，经济增长、通胀走势、货币政策、楼市调控将继续影响股市整体表现，未来超预期风险仍在，但立足改善民生的相关基建投资、区域经济、经济结构调整、稀缺资源价值提升将是不改的趋势。自1月底第三轮房市调控、第三轮加息及房价、物价数据统计方式变更后，市场正进入新一轮政策观察期，通胀及调控压力暂且缓解，处于长期估值底部的权重板块在年报行情预期下展开一轮估值修复型上涨，带动大盘又一波上扬。 展望2011年，险峻的通胀形势带来货币政策继续收紧的风险，地产调控从严导致银行及地产相关板块利空压力依旧。货币政策收紧导致中长期资金成本大幅上扬，恐蚕食企业盈利能力。在通胀与调控压力未有缓解之前，难以就此断定大盘将出现可持续的反转走势。站在中长期角度，A股市场将跟随中国经济向上攀升是确定无疑的。目前新一轮上涨或会带动整体市场底部抬升，若二三季度上述方面的不确定性有所缓和，市场将有更明确的增长机会。 基于中长期价值投资角度出发，建议关注被低估板块的业绩超预期机会，如基本面优秀的银行、保险股票，成长空间确定、具有较强竞争优势的白酒股票。重点关注受益于供给趋紧和成本上涨的铜金属，拥有中国优势的稀有金属股票，铁矿石资源型股票，受益特种船运输需求的航运企业，内生性产量及煤价增长利好的炼焦煤及无烟煤股票。重点关注行业及投资策略见下表。以下选取获得较多关注的银行、房地产和有色金属行业做重点分析。 银行业：稳健型投资者可选择 从去年下半年至今的板块走势来看，市场已基本消化了银行板块主要的利空因素，反映目前较低的估值逐渐获得市场接受。如果我们对未来宏观经济保持谨慎乐观的态度，银行板块的估值水平应有一定的改善空间。银行业的业绩主要与量价因素相关，其中量体现为生息资产规模增速、价体现为净息差水平。笼统地看，量的变化主要由监管要求引致，价的变化主要视乎通胀预期导致的央行调整基准利率，而量价的变化均受实体经济下贷款需求的强弱影响。整体板块业绩表现是实体经济、通胀预期及监管要求三方面因素的博弈平衡过程，同样，银行板块走势也取决于这3因素的预期变化。 根据晨星中国的银行业模型测算结果显示，考虑常规的宏观经济及监管预期假设，整体行业估值下行空间较小。但2011年国内外主要经济体均处于关键的转折期，从实体经济、通胀预期及监管要求3方面均存在较大的不确定性。目前正处于政策观察期，在年报效应推动下我们判断近期内银行板块估值基准将有望提高，但年内走势将视上述3方面预期变化而整体震荡上扬。不过，该行业较高的垄断集中度（前十大商业银行市场份额达到64%）及政策影响力决定其净资产回报率将在较长一段时间内继续优于大多数A股板块，因此我们认为银行板块中长期仍不失为稳健型投资者的一个理想选择。 综合上述对净利润负面影响及再融资对ROE稀释度等方面因素，建议关注强大吸存优势的工行、建行及招行；估值较低、机制灵活、中小企业务发展势头迅猛的民生银行；资本充足度高、中小企业务特色鲜明、受平台贷拨备影响较小的宁波银行，以及拨备较为充足、拨备计提对净利润影响较小的华夏银行。 房地产业：攫取龙头股价值修复机会 鉴于目前城镇化进程持续，经济保持较快增长，居民收入占比将提高等长远利好因素，尽管仍然看好房地产的长期需求，但目前预计整体板块年内不存在可持续上涨预期。在政策预期未明朗（及行业调控未达到政府目标）前，稳健的投资者不宜将其作为长期投资标的。第三轮调控对房地产市场的影响主要在于传达中央政府坚决态度，改变行业参与各方对房市摇摆不定的预期。即使本轮调控不成功，政府尚有较多后备措施出台，目前正处于各方消化新一轮调控阶段。倘若限购令能确实执行，则短期内将有效打击需求（包括投资性及刚性改善性需求）。不过，保障房竣工或低于预期，且普通商品房用地供应存在较大不确定性。因此短期内有效供应尚难快速扩大，我们预计今年前三季度房地产市场大致呈现成交缩量价格小幅下降，三季度后或将出现较大的行业转折点。 在行业整体尚未出现明确的拐点之前，投资机会可能更多存在于行业龙头的业绩超预期机会，或者部分商业地产股、项目分布较少受宏