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政策稳增长 经济下滑风险后移上半年，信贷明显低于预期、经济增长回落明显，这反映出总需求疲弱和潜在增长率下降的重叠。但随着中国稳增长政策力度的加大，各大机构对中国下半年的经济、尤其是第三季度仍持乐观态度。不过，虽有政策扶持经济或短期探底，但由于企业去杠杆、去库存以及房地产去泡沫等因素的影响，经济下滑的风险依然存在。 经济探底寻找拐点 经济何时见底是下半年经济的核心问题。从国家公布的数据看，未来出口、财政政策和信贷走势或都将向好，这都会成为带动中国经济走出底部的重要外生变量。 出口对GDP贡献明显减弱 中国出口主要和美国等海外经济走势相关，国泰君安宏观策略分析师姜超表示，今年4月中国出口增速降至4.9%，未来随着美国经济同比增速回升，中国出口增速也有回升的可能。 不过，自2008年金融危机以来，出口对中国经济增长的贡献度已经显著下降，在2011年和2012年更是持续负贡献，外需对中国经济增长的影响已经大不如前。“未来即便有正面贡献，其作用也不能高估。”姜超说，“从拉动中国经济的投资、出口和消费三驾马车看，当前消费和投资占GDP的比重超过95%，是经济增长的主要动力。” 财政政策积极 基建企稳 财政政策也正变得积极。今年前4月，支出增速为26.2%，收入增速为12.5%，支出增速远超收入增速。历史上，财政支出增速超过收入增速10％以上的现象，仅在2009年出现过，这意味着经济下滑背景下，财政政策已明确转向积极。过去两年，中国财政赤字率不断下降，到2011年底时仅为-1.1%，而国际通行的警戒线是-3%，因此中国的财政刺激仍有空间。国泰君安的宏观策略报告指出，按今年8000亿财政赤字预算，以及4800亿的预算稳定调节基金和上年结转资金，2012年实际财政赤字可以达到12800亿，对应赤字率约-2.5%，这意味着年初预算的财政政策用足即能提供1.4%左右额外的经济增长。 财政政策的落脚点主要是基建投资，记者观察到今年以来电力和水利环境投资增速回升势头明显，其中电力投资增速回升至20％，水利环境投资增速回升至15％，虽然交运仓储投资增速虽仍在负值区间，但基本企稳。 通胀下降 信贷宽松露端倪 过去10年中，中国信贷与工业增速走势高度一致，而且信贷拐点数次领先于经济拐点。国泰君安表示，2012年经济会见底回稳，主要的前提也在于判断信贷增速将见底回稳。 目前信贷宽松初露峥嵘，央行去年底以来通过“央票、正逆回购和准备金率”等工具引导货币利率持续下行。而通胀回落也有利于货币政策保持持续宽松。在姜超看来，目前食品涨价压力不大，但生产资料价格环比或有反复、结束连续3个月的环比正增长。5月CPI又创新低3.0%，估计6月CPI有望降至3%以下，全年CPI约为3%，通胀压力明显减小。 经济长期放缓压力依然存在 虽然经济短周期见底在即，但未来形势依然复杂，多家机构表示，经济长期放缓的压力依然存在。如没有政策支持，增速可能持续下降。 全球经济放缓外需疲弱 虽然出口对GDP的贡献明显减弱，但全球经济增速放缓和欧债危机持续动荡导致外需疲弱。目前，中国对美国出口增速保持在10％左右，这反映美国经济仍在平稳复苏。而中国对德、法等欧元区核心国家出口均出现显著负增长，欧债危机对中国出口构成了显著拖累。今年以来，我国进口和出口增速均大幅下降。近期PMI中的出口订单指数逼近荣枯线，预示着短期内外需仍将维持弱势。 固定资产投资增速放缓 过去几年企业杠杆率持续上升，固定资产投资全部资金与自有资金的比例从2007年的3倍一路上升至2012年1季度的4倍。就连上市公司非金融企业的资产负债率也在2012年1季度创下59.2%的历史新高，较2007年4季度上升了约7%。随着增长放缓，企业面临着很大的去杠杆的压力。且过去几个月，PMI原材料库存指数也不断走低，企业正主动缩减原材料库存。 中金公司的宏观策略分析师彭文生表示，企业所面临的去杠杆压力不一定导致资产负债率下降，但是对资产负债率的进一步上升构成制约，从而对投资产生负面冲击。资产负债表的调整可能导致资产价格下跌，带来总需求急剧萎缩的风险。而产品库存的被动上升，预示企业去库存压力仍将持续一段时间，也抑制总需求的增长。 房产调控不会放松 此外，固定资产投资中，房地产的去泡沫导致相关投资增速下降。经历了2009年和2010年货币宽松带来的一轮房价上升，房地产业过去两年处在“史上最严厉的调控政策”下，从土地购置面积、商品房销售面积以及房屋新开工面积等指标来看，房地产的去库存和去泡沫态势明显。据中金公司统计，目前房地产业的库存销售比为4.22，虽然小于4月的4.79，但仍明显高于2008 年的最高水平。“今年房地产投资增速较去年大幅下滑已成定局。房地产投资当月同比增