目前货币政策不宜贸然收紧.docVIP

目前货币政策不宜贸然收紧从上半年的“经济数据”来看,中国经济已经出现复苏好转的迹象。但是,通货膨胀像一个幽灵,徘徊在各个角落,通胀预期下的资产价格炒作空前高涨,而天量的信贷和货币供应又像“洪水猛兽”,让人恐惧让人忧。 下半年会不会出现恶性通货膨胀?货币政策会不会发生调整?资产价格泡沫是否会进一步吹大?对此,坊间争议较大。 ■ 实际通胀与通胀预期两回事 从目前的市场情形来看,人们似乎已经彻底忘记刚刚发生过的金融危机,火热的股市和疯狂的楼市,把悲观的人们迅速从危机阴影中带入通胀预期的幻想中。但是,实际通胀与通胀预期是两回事,实际通胀除了充裕的流动性助推之外,还要有商品的供不应求。目前,全世界都处于产能过剩的状态中,短期内出现恶性通胀的可能性似乎不大。但是,通胀预期的提前炒作,中国资本市场令人忐忑的盛宴,都让人不得不对下半年的宏观政策走向格外关注。 近日,央行调查统计司发布的二季度宏观经济形势分析报告指出,全球商品市场整体呈现触底回升之势,未来“输入型”通胀压力增加。同时,国内需求继续回升,流动性持续宽裕,通胀预期有所显现。所谓“输入型”通胀是指国际原材料价格上升导致国内生产成本增加,也就是大宗商品价格上涨引起的通货膨胀。今年上半年,国际大宗商品价格指数大幅上扬,而以重工业为主的中国经济对大宗商品具有很强的依赖性,而且中国对大宗商品又缺乏定价能力,实际上中国经济的恢复也会伴随着大宗商品价格的上涨,输入型通货膨胀的压力在未来一段时间会加剧。但是对于这种输入型通胀中国是被动的,中国的货币政策收紧无济于事。 从目前的各种迹象来看,笔者认为今年下半年和未来两三年中国很有可能会实施“明松暗紧”的货币政策。货币政策的方向可能不会发生根本性的改变,那么与泡沫共舞的格局将不可避免。 2009年上半年,新增贷款7.37万亿元,M2增长28.5%,已远远超过全年“最低5万亿元”和“17%”的目标,“适度宽松的货币政策”俨然成为“非常宽松”。于是,有人建议应尽快收紧货币政策,不能再让信贷高速增长,防止资产价格泡沫、防止银行不良资产的反弹和国内恶性通货膨胀的爆发。 ■ 紧缩货币政策未必起到紧缩通胀效果 中国收紧货币就一定能够抑制通胀和资产价格泡沫吗?答案是否定的。上一轮的通胀和货币政策就是最好的例子。记得当时为了抑制资产价格和食品价格的暴涨,中国央行实施了紧缩的货币政策,结果“紧”倒了一大批中小企业,“紧”了实体经济领域,而资产品市场的流动性泛滥程度不但没有丝毫减弱,反而异常活跃,直到金融危机爆发后才逐渐发生逆转。从2007年2月份存款准备金率和利率开始上调,实施紧缩的货币政策时,CPI在不断上涨,显然货币政策紧缩没有起到“紧缩通胀”的效果,反而通胀率加速反弹,同时基础货币的数据也出现了加速上涨的势头,很明显是热钱作梗,不但让货币政策失灵,反而提高利率引来了更多的热钱,进一步加剧了通胀和基础货币的投入。 现在,很多学者建议中国央行实施紧缩的货币政策来抑制通胀预期,但是照此行事很有可能会重蹈上一轮货币政策失误的覆辙。况且,资产价格泡沫是由多种因素形成的,流动性仅仅只是一种,从以往的历史数据来看,没有任何证据来支撑流动性与资产价格泡沫成正比或完全正相关。笔者曾搜罗了很多流动性周期和股市周期的数据、图表,并将二者的周期线叠加之后发现:1988年――2008年这20年间美国市场中的牛市与流动性周期正相关性不强;1995年――2008年日本的也不强,在流动性高峰时股市未必是牛市;1996年――2008年的中国,在前三次流动性增长的高峰中,二者的相关性也不是很明显,只是在上轮牛市中他们的周期性似乎正相关性强一些。但在笔者看来,这主要是由于中国股市缺乏做空机制,从而“单边市”导致畸形的“资金推动型”行情与流动性过剩所呈现出的正相关性强一些,但这是在“财富神话”的诱导和通货膨胀的压迫下,被动形成了全民“存款搬家”去炒股的畸形现象,这应该算是一个特例。 将流动性周期与股市周期叠加图反过来看,则会发现另外一个规律,在每一轮流动性紧缩的周期线先行后,过一段时间股市就会跟随向下,二者的这种相关性极强,只要流动性出现紧缩后股市都会出现不同程度的调整,美国、日本和中国没有一个例外。 据IMF的研究,从1959年第一季度到2003年第三季度间,19个工业国家发生了52次股市价格泡沫破裂,根据牛市、熊市的转折点,发现相当于每个国家隔13年就会出现一次股票价格泡沫破灭,每次持续两年半,伴随着4%的GDP损失(IMF,2003),而很多次泡沫都隐约与流动性的急剧收缩有关。于是,我们可以初步判定流动性增加与股市上涨的正相关性并不强,但流动性逆转对股票市场的毁灭性打击则不容否定。因此,谨慎、温和、战略性和前瞻性的货币政策尤为重要,