经理管理防御对公司债权人与股东利益的影响.pdfVIP

第26卷第4期(总第172期) 系 统工程 V01．26．No．4 2008年4月 Systems Apr．，2008 Engineering 文章编号：1001—4098(2008)04—0117—04 经理管理防御对公司债权人与股东利益的影响+ 李秉祥，王妍斐 (西安理工大学工商管理学院，陕西西安710054) 摘要：经理管理防御是委托代理理论的深化，从维护经理人自身职住动机出发讨论其对公司价值的减损。 本文在经理管理防御假设前提下，将公司价值分为债务资金价值和股权价值，而经理人经营策略的选择会影 响二者的价值。以股东对经理人的解聘权和公司破产条件为约束，通过建立二期动态模型分析在不同经理管 理防御程度下，公司主要利益相关者之间的利益分配关系，得出经理管理防御不仅损害债权人和股东利益，还 对减损公司价值具有放大作用。 关键词：经理管理防御；公司价值；股权价值；经理人利益 中图分类号：F272 文献标识码：A 胁展开的。从融资方式选择来看，防御的经理人与股东的 1 引言 目标本身就存在冲突。股东希望充分利用财务杠杆作用实 国内外学者很早就开始关注公司治理问题，对公司相 现财富最大化，而经理人为了降低经营风险和财务困境下 关者利益分配作了大量的研究，却忽视了经理人防御因素 所必须承担的庞大的转换工作成本，表现为偏好股权融 对公司价值和相关各方利益的影响[1,3,7--93。在委托代理理 论研究中，一直将道德风险作为解释经理人行为的重要假 认为，在融资方式选择上，股东将负债作为提高经营效率 的工具，而经理人将负债作为防御策略[1]。也就是说，股东 设与依据。然而，基于职位利益冲突的管理防御研究却揭 示出，管理防御动机的存在使得经理人采取维护自身利益 鼓励负债是为了股东财富最大化，经理人负债是为了向股 最大化的策略。股东之所以雇用经理人是想凭借经理人的 东证明他没有防御性或防御性很低以保住自己的职位。 人力资本为他们创造财富，但股东和经理人之间存在着信 Berger等(1997)通过实验研究也得出，经理人对公司的控 制力越强就越倾向于采用较低的负债水平[2]。由于外部股 息不对称问题，当经理人在公司的财务决策中起主导作用 时，经理人很难自觉选择一个不利于实现自身利益最大化 东和经理人之问信息不对称，使得股东难以证实经理人的 财务决策合理与否，或者证实成本太高，这样经理人就可 的财务政策。股东为了使经理人的经营行为与自己的目标 以通过控制公司资产或者接受新项目得到私人收益。股东 达成一致，需要采取激励和约束并重的机制，其中对经理 人行为最强的约束就是解雇。对经理人而言，解雇是一种 为了防止经理人盲目投资(可能投资净现值小于零的项 目)建造“经理帝国”，造成公司价值减损，会要求经理人在 很高的人力资本风险。因此，经理人为了降低不可分散的 进行项目投资时采用一定数量的负债，通过每期必须偿还 雇佣风险，不会一味追求自身利益最大化，制定有损于股 东利益的财务政策。经理人在维护自身职位的前提下，追 的债务利息约束经理人的投资行为。Zwiebel(1996)通过 求自身效用最大化，影响公司财务决策，这就产生了经理 建立了一个三期的资本结构模型，说明在外部约束的压力 管理防御问题。所谓管理防御是指经理人在公司内部控制