月相效应和IPO首日超额收益.docVIP

月相效应和IPO首日超额收益 　　【摘要】本文首次借助于月相变化这一外生变量来衡量IPO市场中的投资者情绪，就投资者情绪对于IPO首日超额收益的影响进行实证研究。本文实证发现，投资者情绪会影响IPO首日超额收益，不同月相期内上市股票的首日超额收益存在显著差异，满月期内的IPO首日超额收益要低于新月期内的IPO首日超额收益；并且新月期的IPO首日超额收益要高于非新月期的首日超额收益。 【关键词】IPO 首日超额收益 月相效应 情绪 一、引言 IPO首日超额收益是指新股上市首日交易价格远高于发行价格而产生的收益，其产生原因主要有基于市场有效的一级市场抑价解释和基于市场无效的二级市场溢价解释。 由于一级市场抑价无法解释IPO长期弱势等异常现象，于是，一些研究者基于行为金融的相关理论，提出了二级市场溢价解释。行为金融学认为，投资者对未来的预期带有系统性偏差，而这种带有偏差的预期就称为投资者情绪。投资者情绪对于人们在金融市场的交易决策和交易行为具有显著影响。大量的心理研究表明，当人们心情较好时，他们往往对未来的评价更倾向于乐观，对风险的承受能力也有所增强。因此，投资者的情绪会对投资者IPO的投资决策行为产生重要影响，进而影响IPO首日超额收益。 而要考察投资者情绪的影响，首要的问题是寻找能够反映情绪的变量。以往的研究中，用来衡量投资者情绪在股票市场中的作用的主要外生因素有：天气因素、生物节律因素、社会事件因素和信念因素。 本文选取信念因素中的月相，作为衡量投资者情绪的代理变量，检验投资者情绪对我国股票市场IPO首日超额收益的影响。这主要是因为月相是易于测量的外生变量，而且月相对于所有投资者的影响基本相同，可以使研究避开复杂的社会影响过程而专注于外生性。另外，月相的变化周期是恒定的，不分国界和地区，使得检验结论的普遍性成为可能。 基于此，本文选取2007～2010年沪深两市所有IPO公司的数据进行检验，发现月相会对IPO首日超额收益造成影响，新月期的IPO首日超额收益显著大于满月期的IPO首日超额收益。 本文接下来第二部分将回顾月相对投资者情绪及其决策行为影响的相关文献；第三部分提出本文的研究假说；第四部分是对本文研究数据的来源以及筛选标准和变量定义与研究设计的说明；第五部分是实证结果；第六部分是研究结论，归纳全文。 二、理论分析与文献回顾 （一）投资者非理性 在IPO市场中，一般认为存在着两类非理性的投资者，一类是过度狂热的投资者，另一类则是正向反馈交易者。对于过度狂热投资者，Miller（2000）认为IPO市场是一个存在严格卖空限制的市场，在此市场中，IPO上市首日的交易价格由非理性的乐观投资者决定。对于正向反馈交易者，DeLong、Shleifer、Summers Waldmann（1990）建立了DSSW模型来分析噪声交易者对资产价格的影响；正向反馈交易者的出现，使理性交易者可以利用他们而获得超额收益，从而使价格不是趋于平稳而是使之波动更大。他们的研究表明IPO市场中的投资者就是典型的正向反馈交易者。 目前，国内基于投资者非理性的IPO市场行为研究的文献不是很多。江洪波（2007）发现IPO上市时二级市场并非有效，二级市场的乐观情绪和新股投机成为决定IPO抑价和整个价格行为的主要因素。韩立岩和伍燕然（2007）运用不完全理性投资者的情绪解释国内市场IPO之谜，论证了投资者情绪是资产定价的重要因素。雒庆举和吕鹏博（2010）借鉴国内外学者关于投资者情绪度量指标选取的方法，通过主成分分析法提取反映投资者情绪的主要因素，发现投资者情绪显著影响IPO首日收益。这些研究都说明投资者情绪是导致我国IPO高抑价的重要行为因素。但是这些研究使用的多是间接变量，并没有使用外生变量作为投资者情绪的代理指标来进行相关的研究。 （二）月相效应 月相（Lunar Phase），是天文学中对于地球上看到的月球被太阳照明部分的称呼。现代生物学的研究表明，月亮具有吸引力，能像引起海水潮汐一样，对人体的体液起作用。研究发现，每当月中明月高挂时，人体内血液压力可变低，血管内外的压强差变大，易引起心脑血管意外。我国中医关于月亮对人体的影响也早有论述，《黄帝内经》最早借用海水潮汐现象来描述人体血气的月节律，并对月周期中人体的相关生理变化进行了阐述。人体气血会受到月相周期的影响而表现出盛衰变化的月节律，即新月时气血空虚，人体抵抗力下降；上弦月时气血逐渐旺盛；临满月时气血最旺，抵抗力最强；其后逐渐减弱，下弦月时气血更弱，而后进入下一个周期，如此循环往复。 月相对人体生理的这种影响，会进而对人类情绪以及行为产生影响。随着月相效应受到的关注越来越多，学术界进行了大量心理学、行为学的实证