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信息不对称、委托代理和财务性投资决策 　　摘要：文章基于信息不对称和委托代理理论，研究了融资结构对上市公司财务性投资的影响。研究发现：公司是否进行财务性投资主要取决于公司管理者投资所得到的私人利润、现有股东的监管力度以及对经营管理人员的激励大小；随着公司负债的增加，公司进行财务性投资的可能性减小；而当公司外部投资者看好财务性投资时，利用股权融资的公司进行财务投资的可能性大。 关键词：信息不对称；财务性投资；委托代理 中图分类号：F272.3 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2014）06-0-02 由于证券市场“圈钱”的便利，“挪用募集资金”、“财务性投资”等现象也日益普遍（巴曙松，2001）。我国上市公司的财务性投资指的是只为被投资企业提供资金，不参与被投资企业经营管理，只为谋求高收益的投资行为，其形式多样，如委托理财，委托贷款，投资性房地产，股权投资等。近年来，上市公司委托理财公告频频发生，上市公司财务性投资的热情在不断高涨，部分上市公司参与财务性投资的单笔金额大，而且交易频繁，这些财务性投资很可能会造成资源配置、利益分配的严重扭曲，并增加政府的监管难度。那么进行财务性投资的“财”是从何而来呢？不同来源的“财”对企业做出财务性投资的决策会有什么样的影响呢？ 上市公司的投资行为一直是国内外学者研究的热点。Jensen（1976）指出，由于公司的控制权与所有权分离，公司的管理者可能会为了追求自己利益最大化而损害公司利益。Myers和Majluf（1984）指出，由于公司内部经营者和外部投资者的信息不对称，当公司的经营者将根据不同的融资成本，选择不同的投资决策。本文基于委托代理理论和信息不对称理论，建立一个一般模型来讨论上市公司的财务性投资的形成问题。从而深化对上市公司财务性投资的认识。 一、模型的基本假设 1.假设公司现拥有一个投资额为I的财务性投资项目。公司内部资金为S，为了计算方便，本文不考虑资本的时间价值，即假设贴现率为0。 2.假设公司现有资产的股票价值为P，投资项目预期收益的净现值为。在企业投资项目的预期收益净现值方面，外部投资者与企业的内部经营管理者之间存在着信息不对称。公司的内部经营管理者知道分布为，公司外部投资者估计为分布为。 3.企业的内部经营管理者拥有企业投资项目实施与否的决策权，但其目标并不与企业一致，而是为其个人收益的最大化。假设企业的内部经营管理者是理性的。公司给其内部经营管理者的报酬主要来源于固定收入M、项目给企业带来公司价值增长的提成（提成比率为，）、以及设公司的经营管理者从投（融）资I所获得的私人利润，若，说明经营管理者从投资中获得的私人利益大于私人成本，若，则说明经营管理者从投资中获得的私人成本高于私人利益。 4.假设企业的内部经营管理者对于财务性投资的偏好关系存在V-N-M期望效用表示，用表示企业的内部经营管理者对于财务性投资收益的偏好关系。企业的内部经营管理者对于财务性投资的偏好关系满足以下2个条件： ①对于任意的财务性投资收益、、，及，意味着。 ②对于所有的财务性投资收益、、，如果，那么存在，使得。 5.假设企业的内部经营管理者的效用函数为，故有，且对于任意的，。对于财务性投资的期望效用函数定义为，故有，当且仅当时，等号成立。 二、理论模型 1.投资全部用内部资金S来进行 在上述模型的假定下，假设公司内部资金充足，即，公司内部经营管理者为了实现他的利益最大化，因而他做出财务性投资的决策必满足的条件为： （1） 上述模型是假定不存在对公司的经营管理者存在监督的情况下，如果再考虑存在现有股东对公司的经营管理者存在监督J，则（1）式变为： （2） 但这里是假设公司的现有股东对公司的经营管理者进行监督是不存在成本的情况下，而如果考虑公司现有股东对公司管理者进行监督存在成本C的话，这会降低公司现有股东对公司的经营者进行监督的力度，加入这一成本使（2）变为： （3） 若，即假设公司的内部经营者确定财务性投资的预期净收益为V，则 又因为，则如果公司内部经营管理者确切的知道财务性投资的收益时，公司进行财务性投资的条件是 （4） （4）实质上是公司投资与否的分界点，我们称之为投资决策点（cut-off level）。该式表明，在存在经营管理者与现有股东利益冲突的情况下，如果财务性投资全部用内部资金进行，则公司投资与否取决于经营管理者从投资I中获得的私人利润，经营管理者的薪酬激励以及监督的力度和成本。 2.投资部分用借债进行融资 假设公司内部资金不足以投资，即，此时考虑不足的部分通过向外部借款（向银行贷款或者商业借款等）来进行，设向外借款金