战略产业与跨国企业资本结构-上海新金融研究院.pdfVIP

上海新金融研究院工作论文系列 No. SFIWP0026 国有控股、战略产业与跨国企业资本结构： 来自中国 A 股上市公司的证据 向东 张睿 张勋 2013 年12 月23 日 说明：上海新金融研究院是为支持上海国际金融中心建设而成立的非营利性金融类 专业学术研究机构，由中国金融四十人论坛举办，并与上海市黄浦区人民政府展开战略 合作。 本工作论文是上海新金融研究院研究人员在工作期间形成的、尚未公开发表的研究 成果，文中观点仅代表作者本人，不代表本研究院。未经书面同意，谢绝任何形式的转 载和复制。 1 国有控股、战略产业与跨国企业资本结构： 来自中国A股上市公司的证据① 向东 张睿 张勋 摘要：本文运用 A 股上市公司的数据，从国有控股和战略产业的角度研究中国跨国企业的资 本结构，试图辨析我国跨国企业的风险承受能力。本文实证研究表明：总体上跨国企业的负债率低 于本土企业，而国有控股因素显著提高了跨国企业的负债率。战略产业中的跨国国有控股企业，由 于其战略背景和股东的国有部门背景，信用等级有所提高，债务融资成本较低，负债率显著高于非 战略产业中的跨国国有控股企业，也拉高了跨国国有控股企业的整体负债率。 关键词：资本结构；跨国企业；国有控股；战略产业 JEL 分类号：D22, G32, G38 文献标识码：A 文章编号：2012-0894 一、引言 2000 年以来，我国对外直接投资发展势头迅猛，迅速成为对外直接投资大国：2011 年我国对外 直接投资流量和存量分别占全球总量的 4.4%和 2% ，位居全球第 6 位和第 13 位；至 2011 年底，我 国境内投资者在境外设立对外直接投资企业共计 1.8 万家。② 随着越来越多的企业“走出去”，一大批 具有国际影响力的跨国企业也相继出现。在《财富》杂志每年评选的世界 500 强跨国企业中，我国 企业数量从 2000 年的 11 家上升到 2011 年的 69 家。但由于国际经济环境的复杂性，对企业而言， ③ 跨国经营不仅有机遇，也有风险。 总体上，我国跨国企业面临宏观风险、政治风险和产业风险等（易 纲，2012 ），理解并应对这些风险具有重要意义。而资本结构作为公司的重要经营特征，与企业所面 对的风险密切相关：在均衡情形下，企业所面对的风险越大，则企业所能承受的负债率越低。因此， 通过对比我国跨国企业与本土企业④ 资本结构的差异，可以在一定程度上反映我国企业在“走出去” 过程中面临的风险以及应对风险的能力。另一方面，由于目前尚未有研究探讨我国跨国企业的资本 结构，结合我国现实情况进行这方面的分析也具有很强的现实意义。 不同于国外发达国家的情况，我国国有控股企业在国民经济中起主导地位。以往研究表明，国 有控股企业在融资偏好、融资约束、经营目标等方面与私有企业均有显著差异。研究通常认为国有 控股企业有预算软约束，具有较为严重的代理问题，这些特征会影响其融资能力和融资行为，因此 国有控股因素也可能对跨国企业的资本结构产生影响。此外，国家将一部分跨国国有控股企业作为 实现国家海外战略目标的载体，使得这部分企业所形成的资本结构可能有别于其他企业。因此，跨 国经营和国有控股两方面效应的结合可能反映了国家战略目标对资本结构的影响。 综合以上考虑，我们从以下三个层次展开讨论：第一，我们从实证角度分析我国跨国企业的资 本结构特征，发现总体上我国跨国企业的长期负债率低于本土企业的长期负债率，这表明我国跨国 企业在经营过程中面临更大的风险；第二，我们将国有控股因素纳入考虑，发现国有控股因素显著 ①作者简介：向东，经济学博士，中国人民大学财政金融学院，Email: xiangdong@ ；张睿，经济学博士，北 京大学国家发展研究院中国经济研究中心（C