国外企业融资模式异同比较与启示.docVIP

国外企业融资模式异同比较与启示 任何企业融资结构和融资方式的选择都是在一定的市场环境背景下进行的。在特定的经济和金融市场环境中，单个企业选择的具体融资方式可能不同，但是大多数企业融资方式的选择却具有某种共性，即经常以某种融资方式为主，如以银行贷款筹资为主或以发行证券筹资为主，这就是企业融资的模式问题。 由于发展中国家与发达国家市场化程度不同，特别是经济证券化程度不同，不同类型国家企业融资的模式是不同的。从发达国家的情况来看，目前发达国家企业的融资方式主要可以分为两大模式：一种是以英美为代表的以证券融资为主导的模式，证券融资约占企业外部融资的55%以上；另一种是以日韩等东亚国家及德国为代表的以银行贷款融资为主导的模式，银行贷款融资约占企业外部融资的80%以上。不过尽管日韩等东亚国家与德国的企业均以银行贷款融资为主，但东亚国家与德国在银企关系、企业的股权结构、治理结构和市场约束等诸多方面存在着差异，本文将对第二种融资模式再进行细分研究。为此，通过对这几种融资模式的分别探讨，力图找出一些可供我国企业融资借鉴的经验。 一、英美企业以证券为主导的融资模式 （一）英美企业融资的一般模式及其特点 英美企业主要通过发行企业债券和股票方式从资本市场上筹集长期资本，证券融资成为企业外源融资的主导形式。由于美国企业融资模式更具有代表性，因此着重从美国企业融资的实际来进行分析。 一般地，美国企业融资方式的选择遵循的是所谓的“啄食顺序理论”（The Pecking order Theory）。这一融资顺序的选择反映在企业资本结构中是内部融资占最重要地位，其次是银行贷款和债券融资，最后是发行新股筹资。 美国企业注重证券融资的特点可以从表1的纵向比较中反映出来。 表1 美国企业1979—1992年融资结构比较 （%）　　 年份 资本来源 内源融资 外源融资 新增借款 新发行股票 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 79 65 66 80 74 71 83 77 79 80 79 18 31 37 18 20 45 36 41 37 46 45 3 4 -3 2 6 -16 -19 -18 -16 -26 -24 1990 1991 1992 77 97 86 36 -1 9 -13 4 5 资料来源：Board of Governors of Federal Reserve System. Flow of Funds Accounts (various issues ) 从表1可得出如下结论： 其一，美国企业内源融资比重高。例如，从1979年至1992年，美国企业内源融资占资金来源总额的比重一直在65%以上，最高的1992年甚至达到97%，平均为71%；其二，美国企业在外源融资中优先选择债务融资，而股权融资则相对受到冷落，例如，整个80年代美国企业新股寥寥无几，多数年份新股发行为负值，这意味着许多企业通过举债来回购股票，从侧面反映了美国企业注重债务融资而相对忽视股权融资。 （二）美国企业的股权结构和治理结构 美国企业的持股主体经历了由个人股东完全持股到个人股东与法人股东共同持股的历史演进。美国自由市场经济的早期，美国的企业几乎全部是由个人股东持股的，但近二十年来，美国机构持股得到快速发展，目前在总量上约占美国全部上市公司股本的50%，其总资产已由1950年的1070亿美元增加到1990年的5.8万亿美元，主要的机构投资者是共同基金、保险公司、养老基金和捐赠基金等。尽管美国机构投资者快速发展，但由于这些机构都是实行分散投资，机构投资者投资于单个企业特别是大企业的比重并不高，因而使得美国企业的股权结构高度分散，许多企业往往有成千上万个股东，而且最大股东持有的股份多在5%以下。　　 在这种股权结构下，投资者作为所有者难以真正对企业经理人员起到监督作用，对企业经理人员的约束主要来自于市场的力量和作用。市场力量的作用包括股票市场、商品市场、经理人市场等多种形式。这些市场机制都能对企业经理人员施加影响，使其目标行为有利于所有者。这些市场力量中，数股票市场对经理人员的约束作用最强，也最直接。 股票市场对经理人员的约束主要体现在两个方面：一是“用脚投票”机制对经理人员的约束。二是兼并接管机制对企业经理人的约束（美国企业治理的基本约束机制）。企业经理人为了避免自己失业，就会尽力经营好企业，使企业保持良好的业绩，这样就可以使企业经营有方，企业股票价格保持在较高的水平而不易被董事会撤换或者被恶意收购。 法律对金融机构持有企业股份的限制 从法规和监管的角度来看，美国的法律一般禁止金融机构持有企业的股份。对于银行而言，1933年的格拉斯—斯廷格尔法几乎完