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赶“鸭子”上市：卤鸭制品三剑客 　　凭借仅为绝味10%的门店数量，实现了后者83%的营收和3.55倍的毛利，周黑鸭毫无疑问交出了最亮眼的上市成绩单。对于定价能力和毛利率几乎发挥到极致的周黑鸭来说，后续成长的关键在于其能否突破地域依赖，实现渠道下沉。 　　赶上了“双11”这个好日子，连锁鸭脖品牌周黑鸭（01458.HK）在香港联交所挂牌。虽然公开发售部分仅录得81%的认购，招股价按下限定价，每股5.88港元。不过上市首日，周黑鸭迎来了开门红，开盘价较招股价涨7.14% 至6.3港元。 　　上市1个月以来，周黑鸭的股价一度攀升到7.55港元/股。截至12月13日收盘，其股价较招股价上涨17.35%至6.9港元；同期，恒生指数下跌了1.72%至22446.7点（图1）。 　　周黑鸭的上市，距离2012年鸭脖界首家公司煌上煌（002695）IPO已经过去4年。而鸭脖界收入最高、门店最多的“一哥”绝味食品也已提交了上市招股书，如果一切顺利，将于2017年上半年在上交所上市。鸭界“三剑客”即将齐聚资本市场。 　　以鸭脖为代表的休闲卤制品市场自2010年起，成为了中国休闲食品行业中扩展最快的市场分支，市场规模从2010年的232亿元增长到2015年的521亿元，年复合增长率高达17.6%。鸭界“三剑客”正是这一市场最大的受益者。 　　“三剑客”排排座 　　1995年，重庆青年周富裕（又名周鹏）在做了1年学徒之后，开了自己的卤菜作坊，这成为了“周黑鸭”的起点。此后，周富裕夫妻俩在经过多年摸索后推出了“富裕怪味鸭”品牌。2004年周黑鸭完成商标注册，2006年周富裕联同族亲成立了武汉周黑鸭控股公司。 　　同样是家族企业的煌上煌，1993年起家于江西南昌，主营酱卤红肉、家禽和凉拌素菜、豆制品。随着公司规模不断壮大，创始人徐桂芳把在大型国企当领导的丈夫“拉下海”，于1999年成立了江西煌上煌烤卤有限公司。 　　“三剑客”中起步最晚的绝味食品，却通过特许经营的方式获得了最快的发展。2005年武汉人戴文军避开卤制品行业竞争进入白热化的武汉，选择了长沙作为事业的起点，开立了第一家绝味鸭脖专营店，并在2008年底与另5位发起人共同建立了湖南?^味食品有限公司。而复兴投资和周原九鼎的加入，则为扩建中央厨房、生产基地融得了资金。 　　虽然同样是做卤酱制品，但对忠粉而言，煌上煌、周黑鸭和绝味三家公司的产品口味还是存在明显差异的，周黑鸭是辣中带甜，绝味以麻辣闻名，做酱鸭出身的煌上煌则以香辣为特色。 　　除了口味，“三剑客”更大的不同体现在定位上。绝味和周黑鸭都定位在休闲卤制品，目标人群介乎18-35岁之间，消费者可以把产品当作零食，因此两家的店面也多开设在人流较多的商圈。煌上煌则定位于佐餐卤酱菜，一般是出现在饭桌之上，因此门店多出现在超市、菜市场。 　　虽然定位有所区别，但“三剑客”显然都赶上了好时光，搭上了一趟高速前行的列车。只是，扫一眼各家的报表就不难发现，“G”字头、“D”字头和“Z”字头在车速上还是差距十分明显的。 　　截至2015年底，拥有7172家门店的绝味食品以29.2亿元的营收超过两位前辈成为卤鸭界“一哥”，周黑鸭虽门店数量只有绝味的1/10，24.35亿元的营收却紧随其后。而上市最早、门店数量为绝味1/3的煌上煌却是收入规模最小的，仅为11.51亿元（表1）。 　　最令人惊讶的是，周黑鸭以绝味1/10的门店数量实现了后者收入的83%。在盈利能力上，周黑鸭更是表现优异，其毛利率高达56.44%，是绝味的2倍和煌上煌的1.84倍，净利率更是达到了绝味的2.2倍和煌上煌的4倍（表2）。 　　为什么门店数量遥遥领先的绝味食品和煌上煌，在盈利能力上却远远不如周黑鸭？ 　　直营、加盟两分天下 　　造成这一差距的原因，在于“三剑客”选择了不同的发展模式。周黑鸭多年来坚持以自建直营店作为主要的销售渠道，而煌上煌与绝味都是以加盟为主自营为辅，但绝味在加盟策略上又比煌上煌来得激进得多。 　　周黑鸭在成立之初也曾尝试加盟模式，在南昌开立了11家加盟分店，短时间内就获得20多万元的加盟费。但由于加盟店的管理不理想，产品质量把关难度大且品控能力弱，最终周富裕以高价将11家加盟店收回。从此之后，自建直营店成为了周黑鸭的核心战略。其门店选址多集中在一、二线城市的核心商圈、地铁站延伸商业街、火车站、汽车站和飞机场候机楼等高人流量地区，由公司统一设计，保证了风格上的一致。 　　虽然集中采购使得建店成本从最初的13万元降至目前的9.6万元，但相比加盟模式，成本仍然较高。这就直接导致了周黑鸭的店面数量增长相对比较缓慢，截至2016年6月底，全国共有757家直营店铺。 　　尽管周黑鸭也会委聘掌握更多本地资源的分销商，但由于考核严苛， 分销商贡献的