“原生=分销”交易模式的兴起及启示.doc

“原生—分销”交易模式的兴起及启示 李相栋 周大泉 近十几年来，伴随着金融自由主义思潮、混业经营和金融创新，“原生—分销”交易模式逐渐兴起并迅速成长壮大，集中应用在贷款证券化和信贷衍生品的爆炸式增长业务中。许多国际活跃银行运用这一新的经营手段“开疆扩土”，并取得了丰厚的回报，新经营模式也被赞誉为金融创新的成功典范。但是金融危机的爆发使这一新的金融经营模式经历低潮，甚至被指责应该为金融危机承担责任。本文主要试图通过考察“原生—分销”交易模式的兴起以求全面揭示这一新经营模式，并在此基础上，评析该经营模式在当前金融危机中的责任，并得出有益于我国银行业发展的启示。 一、“原生—分销”交易模式：一种新的经营模式 （一）基本含义 “原生-分销”交易模式是近年来国际活跃银行所采用的一种新型经营模式。不同于传统的存贷款业务，在贷款发放完毕之后，它们不再被持有到期，而是在到期日之前，对原生贷款进行包装、设计，然后把全部或者部分贷款从银行的资产负债表中移除出去，出售给投资者。从而贷款或者以贷款为“原材料”的金融产品得以在场内、场外金融市场流通。图1简单描述了这一经营模式的运行流程。 由于存在对规模经济、声誉的客观要求，“原生-分销”交易模式目前主要适用于国际活跃银行。国际活跃银行分销产品的主要优势有：庞大的营销网络、专业的金融人才、卓越的信誉和规模经济，这些因素共同决定它们具备较强的信息、筛选、加工优势，因此，国际活跃银行分销产品有很高的市场认知度和号召力。除积极分销自己资产负债表上的原生贷款外，很多国际活跃银行也向其他商业银行购买贷款，然后对其进行重新打包，通过提供信用增级等措施，最终设计成符合投资者风险收益特征的金融产品。 表1比较了“原生-分销”交易模式与传统金融业务之间的区别。由此可知，“原生—分销”模式下金融主体提供的产品或服务包含大量的传统上属于其它类型金融主体的产品和服务。在原生端，执行的是发放贷款职能，属于传统的商业银行业务范畴。在分销端，直接和投资者产生融资与被融资的关系，在很大程度上执行了投资银行业务职能。所以说，“原生—分销”交易模式是直接金融和间接金融相互影响、商业银行业务和投资银行业务相互融合的产物，是混业（综合）经营发展到一定阶段的重要表现形式，反映了金融服务一体化趋势。 表1：“原生-分销”交易模式与传统业务模式的比较 业务模式 原生-分销交易模式 存贷款业务模式 投资银行业务模式 主要业务 原生或者购买贷款 吸收存款，发放贷款 承销债券、股票 然后包装、销售贷款 涉及主体 涉及存款人、借款人和投资者 涉及存款人和借款人 涉及直接融资者和投资者 最终资金 来源 自有资本和投资者资金 存款、同业拆借和发行债券收入 自有资本和投资者资金 承担风险 流动性风险和信贷风险 信贷风险、市场风险和操作风险 流动性风险 主要收入 贷款原生和分销之间的价差， 净利息收入 佣金、手续费以及 资本收益 表现为贷款利率的一定折扣 交易标的 分销贷款需要抵押物或者担保，也 涉及各种类型的存贷款业务 债券、股票等 包括部分信用卡贷款、汽车贷款等 （二）终端金融产品种类及细分 国际活跃银行主要采取贷款出售、证券化和信贷衍生品三种形式分销贷款产品。以有追索权或无追索权的方式出售给投资者即是贷款出售。证券化是把流动性较低，但是具有未来现金流收入的同种或多种贷款资产汇集起来，形成一个资产池，并以此为支撑，经过一定的技术处理，把贷款转变为可流通性证券，从而在金融市场上能够交易。证券化产品包括信用卡证券化、抵押贷款证券化等。 信贷衍生品是价格和价值均由被独立交易的第三方债务的商誉所决定的一种金融工具，一般可分为未融资性的和融资性的两种类型。当合约双方仅仅达成信用保护的买卖协议时，这种合约通常是未融资性信贷衍生品，如信贷违约互换（CDSs）。当某个特定实体（SPE）参与信贷衍生品合约之中，基于信贷衍生品的支付可以使用证券化技术进行融资，由特定金融机构发行的债务即是融资性信贷衍生品，如合成CDOs(synthetic CDOs)。 “原生—分销”模式所运用的信贷衍生品通常是融资性的，一些最基础的融资信贷衍生品包括CLOs、合成CDOs、信用联结票据（C-LN）、单档次的CDOs等。由于合成性证券化技术的发展，在基本信贷衍生品基础之上，可以设计出更加复杂、更高级的信贷衍生品用于贷款分销，如CDOs的立方、多档次的CDOs等。CDOs还可能包含高收益的债券、股票或者其他金融工具，运用信贷衍生品，贷款可以与其他金融产品一起捆绑销售。融资性信贷衍生品的交易通常需要评级机构的评级，从而容许投资者根据自身的风险偏好选择购买不同级别的信用产品。 二、“原生—分销”交易模式的经营特征