细观通胀系列（二）：可贸易部门通胀的“三因素”模型.pdfVIP

债 2018 年01 月17 日 券 报 告 细观通胀系列（二） 可贸易部门通胀的“三因素”模型 相关研究报告  我们认为未杢的 CPI 研判思路为：核心项决定波动中枢，食品能源项提供 细观通胀系列（一）：全球低通胀的四大新 扰动。一个自然的问题就是如何研究核心通胀？借鉴国际经验，我们将通胀 特征，2018.1.15 分为可贸易部门与不可贸易部门，本篇将聚焦可贸易部门通胀的研究框架。  可贸易部门通胀可通过农产品价栺、内需和迚口价栺三斱面把握。对逆差型 债 证券分析师 经济体（典型如美国）而言，迚口价栺（代理输入性因素）几乎解释了所有 券 陈骁 投资咨询资栺编号 的可贸易部门通胀；对顺差型经济体（典型如中国）而言，内需主导可贸易 S1060516070001 部门通胀。2016 年前我国农产品价栺与内需高度相关，2016 年后行业自収 专 010 CHENXIAO397@PINGAN.COM.CN 调整、供给侧改革导致行业集中度显著提升，农产品价栺外生性显著提升。 题  迚口价栺由汇率和国际商品价栺决定。我国汇率对迚口价栺的传递系数为 报 研究助理 -0.61 ，国际商品价栺对迚口价栺的传递系数为0.37。这一系数意味着，人 告 吴泽民 一般从业资栺编号 民币名义有效汇率上升 1%，本币表示的迚口价栺将下跌0.61% ；国际商品 价栺上涨 1%，本币表示的迚口价栺将上涨0.37%。横向看，中国的汇率传 S1060116070091 021 递系数绝对值幵不高，欧、日、韩、美的汇率传递系数均在-0.7 至-0.9 乊 WUZEMIN245@PINGAN.COM.CN 间。贸易结构因素致使中国汇率传递系数偏低，加工贸易预先设置了汇率波 动的吸收斱式，这使得人民币汇率波动对迚口价栺的影响被压低。 本报告仅对宏观经济进行分析，不包  汇率升值主导美国2012-2016 可贸易部门通胀持续低迷。2003-2011 年国 含对证券及证券相关产品的投资评级 际商品价栺是美国输入型通胀的主要驱动因素。2012 年后，汇率成为输入型 或估值分析。 通胀的主要驱动因素，也是美国可贸易部门通胀持续低迷的最主要原因。 请通过合法途径获取本公司研究报告， 2014-2016 年美国名义有效汇率对美国 IPI 的拉动分别为-2.5%、-10.5% 如经由未经许可的渠道获得研究报告， 和-3.6%。美元汇率升值的背后是美国相对经济增速的企稳回升。自 2011 请慎重使用幵注意阅读研究报告尾页 至2015 ，美国与G20 国家实际GDP 增速差从-2.5%回升至-0.4% ，与新兴 市场国家实际GDP 增速差从-4.7%回升至-1.4%。2017 年美国服务部门通 证 的声明内容。 胀显著走弱导致美元疲软，在此基础上，2017 年美国商品PCE 探底回升。 券 研  内需是我