暨转债打分体系初探：从期权角度理解转债估值.pdfVIP

HeaderTable _User 1565635287 1664860928 固定收益 HeaderTable _Stock 股票代码 投资评级 从期权角度理解转债估值——暨转债打 评级变化 行业code HeaderTable _Excel 分体系初探 研究结论 报告发布日期 2018 年02 月01 日  伴随转债持续扩容，转债的市场关注度日益升温，与此同时投资者也普遍反 映在新券层出不穷的情况下，转债的个券分析愈发吃力。 证券分析师 潘捷 0216110  本篇报告中，我们首先对转债的价格波动进行了拆解，分析了股性转债、债 panjie@ 性转债价格波动的主要驱动因素。接着，对转债估值这一相对模糊的内容进 执业证书编号：S0860517060001 行了分析，包括估值和期权价值之间的关系、估值的影响因素和变化规律； 最后，我们从多个维度选取指标建立了转债打分模型。 联系人 王清  可转债常常被债券投资者视为博取超额收益、增强业绩弹性（风险偏好）的 0216099 工具。从历史表现来看，转债的平均年收益率和波动率介于股票和债券之间， wangqing@ 并且在“股涨债跌”的阶段表现最好。 相关报告  实务中，对可转债的分析主要是从平价、债底、估值三个驱动因素的变动来 考虑。平价是转债当前转为股票后可以获得的市场价值，债底是使用相同期 限、相同评级的企业债收益率，对可转债的利息和本金现金流进行贴现得到 的现值，估值是转债价格减去平价或债底之后的剩余部分。 深  何为股性转债，何为债性转债？我们将平价=债底的转债定义为“股性”转 债，将平价债底的转债定义为“债性”转债，发现“股性”转债的波动性 度 大于“债性”转债，且二者的价格驱动因素存在差异。对股性转债价格波动 报 影响最大的因素是平价，对债性转债价格波动影响最大的是估值。 告  转债估值可以视为各类“期权价值”的组合。从理论价值构成的角度，可转 债价值=债底+全部期权价值=债底+转股期权+回售/下修条款的看跌期权-赎 回看涨期权。因此，纯债溢价实际上是可转债期权条款的总价值，转股溢价 恒等于纯债溢价减去（平价-债底）。  正股股价、行权价、无风险利率、股价波动率、期权的到期期限等都会影响 转债的各种期权价值，从而影响个券的估值。因此，对不同平价、行权价、 波动率的转债，直接通过对比估值指标来评价估值的相对高低很容易得出错 误的结论。  条款博弈是极端情况下（股价过高或过低时），赎回条款或下修/ 回售价值大 幅上升的体现。赎回条款可以视为转债投资者卖出的一个看