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第三节 资本结构 一、资本结构的原理 资本结构是指企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系。短期资金的需要量和筹集是经常变化的，且在整个资金总量中所占的比重不稳定，因此不列入资本结构管理范围，而作为营运资金管理。在通常情况下，企业的资本结构由长期债务资本和权益资本构成。资本结构指的就是长期债务资本和权益资本各占多大比例。 对资本结构的不同认识： (一)净收入理论(净利说) 净收入理论认为，负债可以降低企业的资本成本，负债程度越高，企业加权平均资本成本越低，企业的价值越大。当负债比率为100%时，企业加权平均资本成本最低，企业价值将达到最大值。 (二)净营运收入理论(营业净利说) 净营运收入理论认为，不论财务杠杆如何变化，企业加权平均资本成本都是固定的，因而企业的总价值也是固定不变的。这是因为企业利用财务杠杆时，即使债务成本本身不变，但由于加大了权益的风险，也会使权益成本上升，于是加权平均资本成本不会因负债比率的提高而降低，而是维持不变。企业的总价值也就固定不变。按这种理论推理，不存在最佳资本结构，筹资决策也就无关紧要。可见净营运收入理论和净收入理论是完全相反的两种理论。 (三)传统理论 传统理论是介于上述两种理论之间的理论。它认为，企业利用财务杠杆(负债筹资)尽管会导致权益成本的上升，但在一定程度内却不完全抵消利用成本率低的债务所获得的好处，因此会使资本成本下降，企业的总价值上升。 但超过一定程度的利用财务杠杆，权益成本的上升就不能为成本率低的债务所抵消(风险提高)，加权平均资本成本便会上升。以后，债务成本也会上升(风险提高投资者要求的债券利息也会提高)，它和权益成本的上升共同作用，使加权平均资本成本上升更快。加权平均资本成本从下降变为上升的转折点，是加权平均资本成本的最低点。这时的负债结构是最佳的资本结构。 资本结构理论为企业融资决策提供了有价值的参考，可以指导决策行为。但是也应指出，由于融资活动本身和外部环境的复杂性，目前仍难以准确地显示出存在于财务杠杆、每股收益、资本成本及企业价值之间的关系，所以在一定程度上融资决策还要依靠有关人员的经验和主观判断。 二、资本结构的管理 (一)比较资本成本法 企业在作出筹资决策之前，先拟定若干个备选方案，分别计算各方案加权平均的资本成本，并根据加权平均资本成本的高低来确定资本结构的方法，叫比较资本成本法。 例题 (二)融资的每股收益分析 判断资本结构是否合理，另一种方法是分析每股收益的变化。能提高每股收益的资本结构是合理的，反之则不合理。但每股收益还要受销售水平的影响，因此可以运用融资的每股收益分析的方法。 每股收益分析是利用每股收益的无差别点进行的。每股收益的无差别点，是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。可以据此分析判断在什么样的销售水平下适于采用何种资本结构。 每股收益无差别点的计算： 因为每股收益(EPS)的计算公式为： 式中：S——销售额 VC——变动成本 F——固定成本 I——债务利息 T——所得税率 N——流通在外的普通股股数 EBIT——息前税前盈余 在每股收益无差别点上，无论是采用负债融资，还是采用权益融资，每股收益都是相等的。若以EPS1代表负债融资，以EPS2代表权益融资，有：EPS1=EPS2 在每股收益无差别点上S1=S2则： 能使得上述条件公式成立的销售额(S)即为每股收益无差别点销售额。 例题 (三)最佳资本结构 从根本上讲，财务管理的目标在于追求公司价值的最大化或股份的最大化。然而只有在风险不变的情况下，每股收益的增长才会导致股价上升，实际上经常是随着每股收益的增长，风险也加大。如果每股收益的增长不足以弥补风险增加所需的报酬，尽管每股收益增加，股价仍可能下降。所以最佳资本结构应当是可使公司的总价值最高，而不是每股收益最大的资本结构。同时公司的总价值最高的资本结构，公司的资本成本也是最低的。 公司的市场总价值V应该等于其股票的总价值S加上债券的价值B，即： V=S+B (1) 为简化起见，假设债券的市场价值等于其面值。股票的市场价值则可通过下式计算： S=(EBIT-I)(1-T)/Ks (2) 式中：Ks—为权益资本的成本（率） 　 采用资本资产定价模型计算： Ks=Rs=Rf+β(Rm-Rf) 式中：Rf—无风险报酬率;β—股票的贝他系数； Rm—平均风险股票必要报酬率。 而公司