经济周报：美联储买国债对中国的影响-20090323.pdfVIP

济 经 观 宏 2009 年 3 月 23 日 中金宏观经济周报 第 53 期 中金公司研究部 联系人： 美联储买国债对中国的影响 哈继铭 hajiming@ 刘奥琳 liuolin@ 沈建光 shenjg@ 邢自强 xingzq@ ∗ 范尚祎 fankelvin@ (8610) 6505 1166 要点： 美联储开始购买中长期国债，使出最后手段抗通缩。在这次去杠杆化进程中，房价和股票价格下降对消费带来极 大负面影响，加大通缩威胁。美联储的数量型放松货币政策已经大量增加基础货币，压低短端利率，而其通过购买国 债将压低长端利率，增加货币供给，可能增加未来的通胀压力。降低市场利率有利于降低美国企业和家庭的财务负担， 刺激经济早日复苏。联储直接购买国债，增加债券需求，也为进一步发债铺平道路。日本央行亦于本周三宣布提高直 接购买日本政府债券的额度至 21.6 万亿，以抗击通缩重临，尽管与欧美央行相比其仍显保守。此外，欧盟领导人以财 政状况迅速恶化为由，拒绝增加政府支出或减税进行经济刺激，亦拒绝增加对东欧的援助，使欧洲经济和政治危机更 加凸显。 美联储买国债对中国的影响：这一行为短期内推高债券价格，进一步验证了我们去年 10 月份提出的 “短期买债券” 判断的正确性；对美元形成贬值压力，将推高供应有限且以美元定价的自然资源价格，这也是为什么我们一直呼吁“长 期买商品”的原因。此外，这将影响中国的货币政策态势、外汇储备的变化和出口表现：1 ）自去年9 月以来人民币事 实上盯住美元，必然使得美国的宽松货币条件传导至中国，水涨船高；2 ）美国债券价格的短期上升和美元贬值将提高 中国外汇储备中的债券投资收益和其他币种的汇兑收益，1-2 月外汇储备缩水局面有望有所改变；3 ）美元贬值和人民 币对美元的稳定将冲消近期人民币对一篮子汇率的升值，一定程度上缓解出口压力。我们将09 年人民币对一篮子货币 汇率预期由此前的升值 2-3%下调为基本不升值；4 ）资源价格的上升预期将进一步激发国内投资者走出去购买资源和 兼并收购的需求。 中国货币和外汇管理政策如何应对：鉴于此举降低了全球通缩预期，我们上调了 2009/10 年的中国 CPI 与 PPI 预 测。而我们编制的中金中国货币条件指数显示，目前国内货币条件已达历史上最宽松水平，再加上我国部分实体经济 指标近期回暖，中金综合领先指标也已走稳，均预示货币政策无需进一步宽松。而且，我国现阶段的信贷结构注定了 在货币放松中，银行贷款更多是流入企业助其投资，而非流入居民助其消费。相比之下，一旦经济进一步下滑，财政 政策有更大潜力，可以向鼓励消费和改善民生倾斜，达到在提总量的同时调结构。至于中国是否应继续购买美国债券， 我们认为，只要外汇储备依然增加，储备管理原则中的流动性和安全性将迫使货币当局继续增持美国债券，但货币当 局应积极迎合企业走出去、投出去的外汇需求。一旦这种需求的高涨使得外汇储备下降，那么货币当局自然难以继续 增持美国债券。总之，货币当局是否增持美国债券，将是市场的选择。 全球正在经历一轮自第二次世界大战以来未曾有过的同步性贸易收缩和经济衰退，而由于外部平衡的不断恶化， 很多新兴经济体的货币自去年 10 月以来对美元大幅走低，造成其实际有效汇率很大程度的贬值，而同期人民币对美元 汇率大致保持平稳，因而相对其他货币大幅升值。我们的初步研究显示，在近期外需崩溃这一恶性环境中，实际有效 汇率大幅贬值并未能阻止新兴市场出口快速滑坡，最多也只起到了一些边际改善效益。尽管人民币实际有效汇率自去 年 10 月以来升值了 8%，但其出口下降速度并不比其他新兴市场更为显著。然而，当全球贸易复苏之时，人民币实际 有效汇率的明显升值将导致中国的出口竞争力减弱，市场份额降低。由于全球经济前景仍然严峻，零利率时代到来， 一些新兴经济体将不得不更多依赖于货币贬值政策来改善它们的外部平衡。竞争性贬值