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基于期权理论的实物期权价值分析 　　摘要：投资决策的灵活性使得投资活动具有期权的特性，实物期权是将期权理论与传统的净现值法进行结合，因此可以从期权的角度对投资活动的价值进行分析。本文基于期权理论对扩张期权、放弃期权和等待期权的价值进行了分析，以期为实物期权投资提供参考。 　　关键词：实物期权 扩张期权 期权价值 　　 　　自从1973年股票期权首次在美国芝加哥交易所正式交易以来，期权及期权理论在近30年来得到迅猛的发展。作为一种金融衍生工具，期权及期权理论为公司财务决策提供了一套全新的分析思路和方法，1977年Stewart C.Myers首次提出实物期权的概念，使人们认识到公司的投资活动会引起未来期权价值的变化，大大丰富了投资决策的定量方法，影响了投资决策和实践，使许多现实的决策难题迎刃而解。本文就是基于期权理论的基础，对实物期权的价值进行详细分析与探讨。 　　 　　一、实物期权的产生及其内在价值 　　 　　（ 一 ）实物期权的产生实物期权的产生源于理论界和实务界对传统投资决策评价方法净现值法（DCF）的置疑。传统投资决策分析方法假设在面对一项投资机会或项目时，管理都必须立即作出选择，而且这种选择只有一次，即其决策点只有一个，且在项目的起始时刻。这种方法隐含着决策者已经掌握了与项目决策有关的所有信息，而且，以后不再会有新的信息出现。但现实中的决策并非如此简单和机械，首先，决策信息是不完全的，现实的经济环境复杂多变，信息是随着时间的推移而不断积累的。其次，投资具有很大不确定性，无论是未来的现金流还是风险贴现率都是不确定性的，同时，绝大多数投资都是不可逆的。另外，投资决策可以分阶段进行，在每个阶段，投资者可以根据前面各个阶段决策的实际结果和当时所掌握的信息，进行下一阶段的决策选择权，而这种选择权与金融期权中的选择权类似。1974年，美国的Arrow和 Fisher两位学者首先认识到在不确定环境下不可逆投资决策中延迟投资是有价值的，正式提出了实物期权的思想；1977年，Stewart Myers在MIT首次指出，当投资对象是高度不确定的项目是，传统的NPV法低估了实际投资???同时他指出企业对实物资产的投资可以看作是购买一个权利，以便在未来能以一定价格取得一项实物资产或投资项目，所以实物资产投资的价值可以应用类似评估一般期权的方式来进行评估，由于其标的为实物资产，故将此类性质期权称为实物期权，就此正式提出实物期权（Real Option）的概念。1987年，Myers在对具备重要的经营战略性期权投资进行估价时，发现了常规DCF 方法的内在局限性，即无法把握各项投资随着时间的推移所形成的序列性依存关系，并且指出，期权定价法在估价这类投资时的运用前景最为广阔。同年，Trigeorgis和Mason的研究表明，在操作层面上，可以把期权估价法看作是一种特殊的、经过经济理论修正的决策树分析，更加适宜于评估各类公司的经营性和战略性期权。1995年Ross提出项目的价值主要有三个来源，即项目的NPV，项目本身内含的期权价值和因资本、价格变动所带来的期权价值。他认为期权普遍存在于所有的项目中。1996年，Trigeorgis将修正后的NPV定义为战略NPV，等于项目的NPV加上该项目所包含的实物期权的价值，在进行项目投资评估时，只要战略NPV0就可以进行投资。2000年，Trigeorgis指出，项目的价值应由静态净现值和灵活管理的期权价值两部分组成。对于期权的定价，早在1973年，Black和Scholes在“期权定价与公司债务”学术论文中就提出了著名的Black-Scholes公式，即B-S模型，而由于实物期权具有金融期权的基本特征，人们通常会把B-S模型直接应用于实物期权的定价。1979年，Cox，Ross和Rubinstein则使用了一种比较浅显的方法设计出一种期权的定价模型，称为二项式模型，能够对间断时间期权进行更为简便的评估。本文仅是基于金融期权的理论及其内在价值对于实物期权的价值进行分析与探讨。 　　（ 二 ）期权与期权的内在价值 期权又叫选择权，是在期权交易市场中的买卖双方按照交易规则而达成的一种金融合约，此合约给予期权持有人即合约的买方在合约规定的时间按双方事先约定的价格买入或卖出一定数量标的资产的权利；而期权合约的立约人即合约的卖方则负有按照合约买方的买卖要求，以事先约定的价格卖出或买入一定数量标的资产的义务。按照期权合约所赋予的权利不同，期权可以分为买入期权和卖出期权，按照行权时间的不同，期权可以分为欧式期权和美式期权，欧式期权只有在到期日才能行权，而美式期权则在到期日前任何时间都可行权。期权的内在价值是附在期权合约上的或有收益权的理论价值，其数量值相当于期权投资者履行期权合约所能够获得的收益，该价值反映