封闭式基金折价率与管理绩效相关性研究.docVIP

封闭式基金折价率与管理绩效相关性研究 　　【摘要】本文从基金管理绩效的角度出发,运用实证检验,进行描述性统计分析、混合OLS回归分析、Fama-Macbeth横截面回归分析,并结合规模因素、上市时间和分红因素等变量进行回归分析,对折价率与管理绩效的相关性进行研究,最后得到封闭式基金折现率和管理绩效相关性的若干结论。 　　【关键词】封闭式基金 折价率 管理绩效 实证检验 　　 　　一、引言 　　有关研究表明,封闭式基金长期存在折价现象,且折价程度随着时间有很大变化,这在现代金融理论框架下是难以理解的,这就是所谓的“封闭式基金折价之谜”。 　　我国自推出封闭式基金以来,各封闭式基金在二级市场上的交易价格一直低于其净值,处于折价状态。由于封闭式基金的特点,封闭式基金的价格不仅与其资产净值有关,而且还要受到供求关系的影响,使基金的价格偏离其净值而产生折价或溢价。因此,结合我国的实际情况,对封闭式基金折价进行研究具有重要意义。 　　二、实证检验 　　1、数据及变量选择 　　本文主要选取截至2009年3月31日存续的32个封闭式基金,计算其基金净值收益率和基金折价率。采用2007年1月1日至2009年4月4日期间每个周末的基金净值和价格,除去周末及节假日,共得到3422个数据。 　　在本文中,基金净值、收盘价格数据均来源于新浪财经基金频道,中信指数数据来源于中信标普指数信息服务有限公司网站。 　　在变量选择上,首先定义基金的折价率为: 　　其次,在衡量管理绩效的变量选择上,本文主要选用净值增长率和夏普比率(Sharpe index)、詹森指数(Jensen index,又称为α指标),具体计算如下: 　　(1)基金的净值增长率=(NAV2-NAV1)/NAV1 　　(3)詹森指数=αp=Rp-Rf-?茁(Rm-Rf) 　　2、描述性统计分析 　　首先对折价率进行描述性统计,使用周数据分别对横截面平均和简单时间序列平均进行统计分析。横截面平均是先对每只基金进行计算,再对不同的基金进行平均,简单时间序列平均是先在同一时间点上对不同基金的折价率进行平均,然后在时间序列上进行分析。 　　可以看到,我国封闭式基金处于深度折价状态,且折价率在横截面上有很大差异性。我国封闭式基金折价率在时间序列???有很大的波动性。 　　3、混合OLS回归 　　本文都采用折价率和管理绩效数据的平均值,先对计算所得的折价率和管理绩效在时间序列上进行平均,得到每个时间截面上的平均值,利用模型:ZJt=?琢0+?琢1JXt+j+?滋进行回归,由Eviews软件进行最小二乘法回归,结果经过整理见表1。 　　由表1可以得出:第一,在以未经调整的净值收益率和夏普指标衡量管理绩效水平时,管理绩效变量在超前4期(即超前1个月)时对当期折价率的回归系数的T值最显著,说明从总体看,过去的管理绩效对当期折价率有显著影响。第二,使用未经调整的净值收益率和夏普指标衡量管理绩效水平时,可以发现j(j=-4、-8)期的回归系数均为正值,说明当期折价率对未来的管理绩效有一定的预测能力,当期折价率越高,未来的管理绩效越好;j(j=4、8)期的回归系数均为正值,说明过去的管理绩效可以在一定程度上预测当期的折价率,即过去的管理绩效越好,则当期折价率越高。 　　4、Fama-Macbeth横截面回归 　　(1)在样本期间内,采用每个月末所在周末的数据利用回归模型:ZJit=?琢0+?琢1JXi,t+j+?滋做OLS回归,得到?琢0t和?琢1t的估计序列。 　　(2)在得到?琢0t和?琢1t的时间序列估计下,应用t检验对回归系数估计量做进一步的分析。 　　其中M(ak)服从自由度为(T-1)的t分布,并且渐进标准正态分布。 　　利用Eviews软件和Excel软件,经过整理得到结果见表2。 　　由表2可以得出:第一,使用詹森指标作为管理绩效指标时,滞后4期、超前8期的管理绩效和折价率之间有显著的关系,说明当期折价率对未来的管理绩效有一定的预测能力,过去的管理绩效也可以在一定程度上预测当期的折价率;第二,无论采用哪种绩效衡量方式,滞后j(j=-4、-8)期得到的回归系数都为正,说明当期折价率越低,未来的管理绩效水平越差;超前j(j=4)期到的回归系数都为负,说明过去的管理绩效越好,折价率越低;超前j(j=8)期得到的回归系数都为正,说明过去的管理绩效越好,折价率越高;第三,无论采用哪种绩效衡量方式,滞后4期比滞后8期回归系数的T检验值大,说明在滞后4期比滞后8期显著,即折价率与管理绩效的正相关关系在较短时间内成立;第四,超前4期为负相关关系,超前8期则为正相关关系,说明折价率与管理绩效的关系存在反转,即过去的管理绩效越好,在短期内折价率越低,在长期内折价率将