银行信贷流动性过剩转向价格涨势扩散器.docVIP

银行信贷流动性过剩转向价格涨势扩散器 　　管理流动性，控制信贷的扩张将成为下一步宏观调控政策的重点 　　 　　7月，多种货币政策工具组合不改流动性过剩格局，经济主体通胀预期明显： 　　――货币供应量仍然处于高位运行，经济主体投资意愿强烈；7月份银行存贷差继续加大, 金融机构存款继续呈现活期化趋势；尽管央行组合紧缩调控，银行间市场利率不升反降，反映出银行资金仍然充裕；7月份我国贸易顺差再创新高，外汇储备持续增加； 　　 　　 　　 　　 　　――货币过多、信用膨胀、物价持续普遍上涨，我国经济7月份的运行数据表明，流动性过剩向通货膨胀转化的趋势在进一步显现。一方面我国居民消费物价指数呈加速上涨态势，另一方面我国资产价格也在进一步上涨。 　　 　　 　　 　　从我国整体经济运行格局来看，其基本逻辑可归纳为：高储蓄率以及贸易顺差带来的流??性过剩推动股票、房地产等资产价值重估。资产价值重估导致经济主体融资能力上升，银行信贷扩张，这又进一步推动资产价格上升，同时也使得各类项目得以上马启动，最终形成需求拉动型的经济扩张。 　　 　　当前的宏观金融，一方面我国流动性过剩的格局末变，另一方面经济体中通货膨胀迹象和预期越来越明显，上图给出了一个理解这些因素之间联系的逻辑架构。 　　人口红利和低资金成本，使得中国投资具有很高的资本回报率。据估算，自1998年以来，中国资本回报率维持在20%的水平上。随着2006年12月中国金融业全面放开，高资本回报率使得外资大量涌入。凭借低工资、低利率，中国企业在国际市场上表现出强劲的竞争力，再加上国际市场需求大增，使得中国出口强劲，贸易顺差大幅攀升。高资本回报率推动下的外资涌入以及贸易顺差的持续攀升，使得中国外汇储备大增，人民币基础货币出现被动迅速扩张的格局；再加上中国人口年龄结构中储蓄年龄比重较高，以及前些年密集实施的改革措施带来的不确定性加剧居民储蓄倾向，这些因素便直接导致了近两年中国持续的流动性过剩。流动性过剩推动资产价格上涨，带来股票、房地产等资产价值的估重。资产价值重估意味着企业抵押物价值的上升以及赢利预期的增强，从而直接提升企业融资能力，在银行主导型的融资结构下，导致银行贷款扩张。银行贷款扩张将扩大总的货币供应量，又进一步推动资产价格上涨和重估，从而形成正反馈，出现贷款扩张的自我增强。 　　此外，随着我国分税制改革的推进，营业税、土地转让收入成为地方政府的主要财源，这使得地方政府行为由发展企业转移到以土地开发为主的城市化上面来。地方政府的城市化冲动，也使得资金和银行信贷流向城市基础设施、建筑业和房地产业等等与城市化相关的行业，从而推高土地、房产等资产价格。 　　资产价值重估带来信贷约束的放松，使得缺乏效率的企业和项目也能得到资金的支持，出现资源的错配，投机需求增强，从而一方面使得整个经济的生产效率下降；另一方面使得社会总需求迅速扩张，出现需求拉动型的通货膨胀。新的投资增加收入，从而刺激了进一步的投资，收入进一步增长，经济步入上升期。但是，投资的迅速扩张，一方面将带来对劳动力和资源需求的上升，从而推动工资和资源价格上升，提高企业成本，削弱企业竞争能力；另一方面将导致生产过剩和重复建设。一旦出现外来冲击，经济将转入下降通道，最终将导致企业出口下降，贸易顺差缩小，低效率企业被淘汰，银行实行信贷紧缩，外资撤出，股票、房地产等资产价格也将随之下跌。 　　值得指出的是，正如经济上升期最先受益是的劳动密集型和资源密集型的企业和行业，而后才是资本密集型的行业和企业，由于劳动力工资上升或人口红利的结束，经济下降期最先受到冲击的也可能是劳动密集型和资源密集型的企业和行业，然后是对信贷融资依赖性较强的行业和企业受信贷紧缩的影响，再逐步扩展至其他行业。 　　此外，在通货膨胀的通道中，那些价格放开的行业将能享受到价格上涨带来的好处，利润丰厚，也将吸引大量的资金流入，而受到政府价格管制较严的行业将得不到发展，甚至出现萎缩，像电力、热力、煤气等公用事业行业在分享经济繁荣周期的收益将受到限制。 　　在上述框架下，可以看到银行信贷扮演了一个关键的角色。一方面资产价格重估使得企业进行抵押融资的能力大为增强，促使银行信贷扩张，而银行信贷的扩张又将进一步加剧投机需求，推动股票、房地产等价格的上升，形成资产价格上涨和银行信贷扩张的相互推动的格局；另一方面银行信贷约束的放松使得低效率的企业和项目都能得到融资支持，导致整个经济投资呈现无效率的扩张，出现需求拉动型的通货膨胀。 　　银行信贷在其中扮演了一个扩散器的作用。7月份宏观金融数据表明我国经济正在按这一逻辑运行。 　　首先，7月我国已表现出较为明显的信用膨胀。7月末，全部金融机构人民币贷款余额25.31万亿元，同比增长16.63%，增速比上年同