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上市公司信息披露内部性经济分析及实证检验 　　摘要：由于上市公司与股东之间交易合同的明确程度受限，公司信息生成与信息披露这一期间市场异常收益的产权没能得到明确界定，所以信息占优的上市公司管理层就会通过故意延迟信息披露攫取这部分产权未被界定的收益，这就是上市公司信息披露的内部性现象。本文以上市公司年报公告这一事件为例，通过理论模型推导和实证检验两种方法证实了其内部性的存在，以期对证券市场监管部门的信息披露监管选择和侧重提供参考。 　　关键词：内部性；上市公司；年报；信息披露 　　Abstract：Because the information disclosure contract can’t be defined clearly both to companies and to stock holders，the ownership of abnormal revenue in the term between information born and information disclosed cannot be completely and clearly defined. So，taken the information advantages，corporation board of directors tries to grab the wealth. That is called internalities. In this article，with a case study of corporation annals publication，we attempt to prove the internalities in security market both by economic analysis and empirical test. The result may be useful to market supervisors. 　　Key Words：internality，listed corporation，annals，information disclosure 　　中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1674-2265（2012）02-0017-06 　　一、引言 　　在管制经济学中，内部性（Internalities）和外部性（Externalities）是分析市场失灵与政府管制（Regulation）的两个重要概念。其中，外部性是指某一经济主体不经交易而对其他经济主体施加的利益或成本，它因著名的科斯定理（Coase，1960）而周知。而内部性还是一个较少为人所知的概念，它最早是由美国经济学家史普博（Spulber）引入的，是指由交易者所经受的但没有在交易条款中反映的利益和成本。与外部性一样，内部性也包括正内部性和负内部性。前者指一方交易者给另一方带来的交易合同中没有体现的利益，如就业者上岗培训而从中得到的好处并没有在劳动合同中反映。后者是指一方交易者给另一方带来的交易合同中没有反映的成本，如卖给消费者的产品有质量问题、生产中的工伤事故、打折扣的劳务服务等等。由定义可看出，内部性实际上就是标准微??经济学所讲的由于信息不完全和不对称所引起的市场失灵。 　　在上市公司信息披露这一市场行为中，就具有较明显的内部性特征。上市公司发行股票就意味着达成了一项交易合同：公司获得了股票投资者注入的资金，而股票投资者作为股东获得了公司的剩余索取权和剩余控制权。其中，资金的转移是一步到位的，而股东对公司所有和控制权利的行使则是长期的过程，并且受到上市公司信息披露质量的影响。因为关系到上市公司股票价值的信息太多了，公司和股东之间达成的合同条款中不可能就信息披露做出充分的明细要求，这就导致在信息不对称条件下有信息优势的上市公司管理层一方会利用合同中未界定的披露内容攫取利益，而股东则要承担由此带来的影响。这种影响可能是额外的收益，也可能是额外的成本。例如，一个经营运作良好的公司，希望获得股东的认可，维持甚至加大持股比例。这时它的信息披露选择就是加大披露力度，甚至会超过合同条款中要求的披露标准，这无疑扩充了投资者可用的信息量，提高了估价准确度，即公司管理层出于追求自身利益这一目的的行为无意中提高了投资者的福利，形成了正的内部性。而当一个公司面对会引起股价下跌的坏消息时，则有动机在合同条款（通常为相关法律及市场监管组织要求的强制披露制度）允许的范围内隐匿该信息，从而降低投资者的定价准确性，即公司管理层的趋利行为导致了负的内部性。 　　目前理论界对于证券市场中存在的负内部性是否应通过加大政府管制力度（即强化强制披露）来避免尚没有一致的观点。其中，传统自愿信息披露理论的代表学者格罗斯曼（Gross