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上市公司大股东利益输送行为影响因素研究 　　摘要:本文以2006-2008年我国A股上市公司的年报数据为基础,实证检验了公司内部治理结构和外部市场环境对大股东利益输送行为的影响。结果表明,大股东利益输送程度与大股东持股比例正相关,与第二至第十大股东持股比例负相关,与政府干预程度负相关。同时,经历了国有企业改革的国有上市公司,近几年来在中央地方和地方国资委的监管下,大股东利益输送行为较非国有企业有明显的减少。 　　关键词: 大股东;利益输送行为;治理环境 　　 　　“利益输送(Tunneling)”是Johnson,LaPorta,Lopcz-de-Silanes和Shleifer(JLLS)在2000年提出的一个概念。“Tunneling”直译为“隧道行为”或者“利益输送”,原意指通过地下通道转移资产行为,在这里理解为企业的控制者从企业转移资产和利润到自己手中的各种合法或非法的行为,主要包括关联交易、担保和高额派现等行为。经过风风雨雨的二十多年,我国资本市场在很多方面发挥了积极地作用,而大股东利益输送行为侵占了中小股东的利益, 损害了广大投资者的信心,影响上市公司的正常经营活动,严重阻碍了资本市场的发展。科龙空调、中捷股份、九发股份都是近几年来大股东通过利益输送行为侵害上市公司利益的典型例子。 　　我们认为控制权与现金流量权的分离是大股东利益输送的根本原因。根据 Berle和Means提出的委托代理理论,当股权集中度高时,大股东与中小股东之间的委托代理问题成为企业最为主要的委托代理问题,尤其在 “一股独大”的中国资本市场,这种代理冲突更为明显。20世纪80年代后期,Grossman-Hart-Moor提出了产权理论,在大股东与中小股东委托代理的基础上引申出控制权与所有权的分离,控制权即投票权,现金流权即依据持股比例享有的剩余索取权。两权分离后,大股东掌握了公司的控制权,以各种各样合法或非法的管道将上市公司的资源输送给自己,从而弥补现金流权的不足,达到利益输送的目的。 　　2002年,LaPorta, Lopez_ De_Silanes, Shleifer和Vishny建立了一个控制权收益和投资者保护的理论分析模型――LLSV模型。它认为,大股东利益输送程度与大股东持股比例、利益输送成本、市场监管和处罚力度相关。其中,第一大股东持股比例越高,其利益输送程度越大;大股东利益输送成本越高,大股东利益输送越少;同时加大监管力度能有效的抑制大股东利益输送行为。本文在LLSV模型分析的基础上,利用2006―2008年我国A股上市公司的年报数据以及樊纲、王小鲁编制的政府干预程度、市场法律环境指数实证研究公司内部治理结构和外部市场环境与大股东利益输送行为之间的关系。 　　 　　一、研究假设 　　 　　1.股权集中度对大股东利益输送行为的影响我们选取第一大股东或者控股股东的持股比例来进行衡量。当第一大股东或控股股东持股比例较低时,其有强烈的动机其对公司的控制权进行利益输送以获取控制权私人收益。但是当大股东持股比例超过某一程度后,大股东将承担大部分的公司价值损失,并且在一定比例之上,公司价值损失将超过其控制权私人收益,因此大股东的利益输送行为可能会越来越少。许多文献将第一大股东所有权比例的这种两面性分别称为“利益侵占效应”和“利益协同效应”,即一方面,随着大股东持股比例的提高,第一大股东获取控制权私人收益的能力增强;另一方面,当其持股比例提高到能够完全掌握公司控制权时,持股比例的提高则会削弱第一大股东东获取控制权私人收益的动机。基于以上论述,本文提出: 　　假设1:在较低的持股比例上,第一大股东的持股比例与其利益输送程度正相关。 　　假设2:在较高的持股比例上,第一大股东的持股比例与其利益输送程度负相关。 　　2.股权制衡对大股东利益输送行为的影响 　　当第一大股东或者控股股东有利益输送动机时,由于中小股东的存在,大股东需要进行协调,拉拢中小股东等行为使得大股东利益输送行为的成本增加,从而抑制大股东利益输送行为的发生。Bloch和Hege (2001)的模型表明,当公司存在多个大股东时,各个大股东会为了获得其它股东的支持,承诺不会损害小股东的权益,即各个大股东之间的竞争抑制了大股东的利益输送行为。基于以上分析,本文提出: 　　假设3:非控股大股东的持股比重与大股东股东利益输送程度负相关。 　　3.独立董事比例对大股东利益输送程度的影响 　　中国证监会于2001年8月颁布了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》。在这种强制性制度安排下,我国独立董事制度得到了迅速的发展,独立董事比例大大提高。因此,独立董事制度在制约大股东利益输送行为及其治理股东侵害中小股东的利益方面发挥着越来越重要的作用。为了规范和治理我国