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全流通下我国IPO抑价实证分析 　　摘要:股权分置现象是长期困扰我国股市发展的顽疾之一,我国IPO市场实现全流通以来,我国IPO市场的定价效率如何值得关注。本文选取全流通后的沪深IPO为样本,运用比较分析方法和相关分析、OLS回归、Logistic回归、逐步回归等计量方法实证研究全流通下我国IPO抑价的成因,结果发现:第一,我国的股权分置改革引发的“全流通”并不能有效降低我国高的新股发行抑价程度;第二,在股权分置改革前后,西方理论对我国股票市场IPO发行抑价解释均不强,“赢着诅咒”假说和承销商声誉理论在我国股票市场也不适用。 　　关键词:证券市场;全流通;股权分置;IPO抑价;信息不对称理论 　　文章编号:1003-4625(2010)10-0094-04 中图分类号:F830.9　文献标识码:A 　　 　　一、引言 　　 　　新股首次公开发行(IPO)抑价指的是新股发行价明显低于新股上市首日的收盘价的现象。该现象在世界范围内广泛存在,只是抑价水平有所差异(Loughran,Ritter和Rydqvis,1994)。其中我国的IPO抑价水平居于世界之最。学术界对其展开深入而广泛的探讨,理论研究主要集中在对IPO抑价成因的分析,并取得了丰硕的成果,其中最具有代表性的理论是“赢者之咒”(Rock,1986)和承销商声誉理论(Booth和Smith,1986)等信息不对称理论。但众多研究表明该类理论并不适用于我国,例如Ting Yu和Y.K.省略)、巨灵信息网(www.省略)、证券之星网(www.省略)、上海证券交易所、深圳证券交易所和中国证监会网站(www.csrc.省略)等网页。 　　(二)样本的统计性描述 　　首先对样本进行统计性描述,从表1中可以看出:抑价率的均值为91.59935%;最小值为5.31985%,对应的是2006年10月27日上市的工商银行;最大值为343.6512%,对应的是2006年12月15日上市的网盛科技。 　　 　　此外,图1列出了不同年份抑价率的总体统计特征。我国股票发行市场中的IPO抑价的一个显著特征就是IPO抑价水平非常高,基本上维持在100%左右;此外,从年度抑价率走势来看,IPO全流通前IPO抑价率波动幅度较大(见图1)。 　　 　　(三)实证结果分析 　　利用STATA软件,使用模型和样本数据进行回归分析,得到该样本回归模型的多元回归检验结果,如表2所示。 　　为保证对参数所进行的t检验法有效,需对模型进行序列自相关检验、异方差检验和多重共线性检验。因为当模型存在序列自相关、异方差和多重共线性时,会使参数显著性检验失效,降低模型精度,使模型失效。 　　首先检验多重共线性。VIF(Variance InflationFactor)为方差扩大因子,是诊断多重共线性的常用手段。通过STATA计量软件得到表3各解释变量的方差扩大因子。从表3中我们可以看出各解释变量的方差扩大因子都远小于1,说明模型中不存在多重共线性。 　　其次进行残差检验。从图2中我们可以看出,标准化残差值绝大部分分布在-1和1之间,并且没有随着回归的预测值变大而变大(或变小)的趋势,这说明回归方程无异方差问题。 　　 　　并且我们可以从表4各变量的相关矩阵中可以看出,各变量之间的相关系数都比较小,最高相关系数不超过0.5,从这个表中我们也可以看出回归模型中不存在多重共线性。 　　最后进行自相关检验。通过计量软件STATA,我们可以得到D-W检验值: 　　Durbin-Watsond-statistic(12,76)=1.813886 　　我们可以看出本文的回归模型的D-W值非常接近2,说明该模型不存在自相关。最终我们得到的回归结果如下: 　　AUNDERPR=-1.599529+0.0240311TURNOVER+0.210174HTECH+0.591021IPO-TYPE-0FERPR+0.0223264MK-TPE-0.0042157LAG-0.1857541LOTTERY+0.0006823TOPSHARE+0.0962435INBANKTOP+0.2886745SMCORBOARD+0.0137577ROE 　　从上面的回归方程可以看出,经调整后的R-squared为55.21%,各变量对发行抑价现象的解释率达到了55.21%,且绝大多数自变量系数的正负关系与模型的假设相一致,一致率达到83%,表明该模型的适用性良好。 　　从回归模型中我们可以确定与股票IPO抑价率关系密切并对其产生重要影响的5个变量:是否高科技行业、是否二级市场配售、市场平均市盈率水平、上市时间间隔和是否中小企业板块。这5个变量,又以是否二级市场配售、市场平均市盈率水平和上市时间间