五粮液解决关联交易进入高潮.pdfVIP

短评报告 五粮液（000858）：解决关联交易进入高潮 增持（维持） 食品行业/ 白酒 2009 年07 月09 日 王爽 施剑刚 021807 wangs@ 事件描述： 公司现正与四川省宜宾五粮液集团有限公司筹划合资设立“宜宾五粮液酒类销售有限责任公司”事宜，以彻 底解决公司与四川省宜宾五粮液集团进出口有限公司间存在的五粮液系列酒内销、出口关联交易，相关事项 正在办理中。合资设立公司事宜尚存在不确定性。公司股票从7月8号上午收盘起停牌，复牌时间没有确定。 评论： 1.解决关联交易进入关键步骤，解决速度明显加快进出口公司问题 与公司存在关联交易额最大的公司依次是：宜宾五粮液集团进出口公司 （以下简称“进出口公司”）、 普什集团和五粮液集团本身。目前，公司和普什集团的关联交易在公司收购普什集团后宣告解决。 进出口公司为五粮液集团的全资子公司，公司的内外销五粮液系列酒均通过进出口公司进入市场， 由于公司五粮液卖给进出口公司的价格和进出口公司给与经销商的价格存在较大的价差，而这巨额价差 造成了市场对于公司利润流失的质疑。 此次公告提出，公司将和集团合资设立销售公司，以此来彻底解决和进出口公司关联交易的问题。 这是公司解决关联交易诟病的关键一步，也是关联交易解决的高潮所在。我们认为需要关注以下几个焦 点：（1）进出口公司无存在意义了，怎么处理进出口公司？（2 ）利益如何分配，公司在新设立销售公司 所占的股权比重多少？（3 ）关系到消费税从价部分，公司给销售公司五粮液产品的价格？ 2. 业绩猜想增厚公司业绩无疑 公司给进出口公司的五粮液价格和进出口公司给经销商的价格差约在140元/瓶。我们按内销量9000 吨计算，假设给新成立销售公司的价格和给进出口公司的价格一样（消费税从价部分不变），如果全部利 差解决，公司的净利润将会增加16.15亿元左右 （计算式：140*0.2*0.9*0.75/1.17），合EPS为0.43元， 如果公司占有新设销售公司80%的股权，那么公司将享受增加0.34元的每股收益。如果假设公司在8月份 前解决（乐观），那么我们认为将会增厚09年业绩0.11元左右。 3. 盈利预测和评级 我们将公司的业绩分成三块处理：公司内生性贡献、普什集团业绩贡献和进出口关联交易解决的业 绩贡献。简单测算看图表1，我们预计公司2009-2010年EPS分别为0.72元和1.08元，按目前20.63元股价， 对应动态PE分别为29和19倍，估值具有优势，考虑到此次关联交易如能妥善解决，将会极大提升公司应 享受较高估值水平的因素，维持公司“增持”评级。 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 公司研究/短评 4. 风险提示 关联交易解决仍存不确定性，如果不能及时解决，请对盈利预测中进出口公司贡献业绩部分进行酌情增 减。 图表1：五粮液盈利预测 单位：元 2007A 2008A 2009E 2010E 内部增长 0.39 0.48 0.52 0.63 普什集团 0 0 0.09 0.11 解决进出口公司 0 0 0.11 0.34 合计EPS