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基于EVA煤炭企业集团并购价值创造研究 　　一、引言 　　后金融危机时代，全球经济进入大调整时期，国内外企业并购日益高涨，2009年并购热点主要集中在能源领域：数量上能源行业占全部并购的17.44%；金额上占已披露并购金额的59.35%。煤炭是我国的主要能源，在石化能源生产和消费结构中一直占70%左右。国家煤炭工业“十二五”规划提出，继续推进煤炭企业兼并重组，鼓励煤炭企业跨区域、跨所有制进行整合，实现年产量5000万吨以上煤炭企业占全国煤炭总产量65%以上的目标，组建大型煤炭企业集团。煤炭企业兼并重组在国内大规模地展开，主并企业在并购后能否创造价值非常值得深思。理论上特定条件下的企业并购能够创造价值，而现实中并购失败案例颇多，主并企业在什么条件下采取哪种并购模式才能实现其价值创造，有待进一步研究。 　　二、文献综述 　　（一）国外研究 自19世纪70年代以来，企业并购理论得到了快速发展，它是企业理论、经济学理论以及财务理论中的最重要课题之一，并随着组织经济学、福利经济学、企业行为学、信息经济学的发展而发展，目前成为西方经济学界最活跃的领域之一，在并购领域出现很多理论假说。企业并购能否真正提高企业的经营业绩，并购驱动因素能否真正转化企业价值的提升，以及能否促进社会资源的有效配置，在学术界仍存在争议。 　　Satish Kumar（2008）在相关性分析、比率分析等实证研究的基础上，对印度公司并购绩效进行扩展研究，即研究是否能实现预期的并购协调效应，研究结果表明：在很多情况下主并企业能够产生长远的协同效应，这些效应可能表现为较高的现金流、更多的业务多元化和成本降低等。Moshfique Uddin（2009）研究了1994-2003年间英国企业收购国外目标公司的短期绩效，利用事件研究法来分析短期的股价变化，研究发现：英国收购公司没有赚得统计学上显著的、正的短期异常收益。Neena Sinha（2010）分两个研究阶段探讨了印度金融机构的兼并收购对财务绩效的影响，第一阶段采用比率分析法，第二个阶段采用非参数Wilcoxon符号秩检验，研究表明：并购交易和财务业绩之间存在显著相关性，从长远来看并购能为收购公司创造价值。Dirk Schiereck（2011）以可再生能源行业337家公司为研究样本，分析了2000-2009年间宣告并购交易完成正的异常报酬，结果却意外发现可再生能源行业以外的收购公司往往能赚取正的异常收益。Panagiotis Liargovas（2011）采用事件研究法分析了1996-2009年间希腊银行并购绩效的表现，研究结果表明：银行业的兼并收购没有带来任何经营业绩的改善，也没有创造财富。 　　（二）国内研究 与国外研究相比，国内学者更倾向于利用财务数据分析公司的并购绩效，由于不同企业的并购结果不同，因此对并购绩效评价也众说纷纭。李志刚、陈守东等（2008）以沪深二市具有代表性的81收购公司为样本，分析了2003-2004年间发生的并购活动，得出并购总体绩效在短期内会得到改善，但长期来看，并购并没有带来经营效率的提高；对收购公司而言，并购当年绩效会有较大提高，但随后绩效下降，甚至抵消了以前提高的绩效，并购实质性上并没有提高并购公司的经营绩效。盛明泉、张春强（2011）对多元化并购和非多元化并购两种不同并购类型的价值效应进行实证分析，结果表明：多元化并购后短期内会出现绩效下降，但随着资源的有效整合、协同效应的发挥及经营风险的分散等正面因素的作用，会带来一定价值的提升；而非多元化并购在并购后绩效呈逐年下降趋势。陈共荣、毛雯（2011）以2007-2009年间发生的52起跨国并购事件为样本，利用因子分析法构建并购绩效综合评价体系，分析了并购公司在并购前一年至并购后两年共四年间的绩效变化情况，实证结果表明：在并购当年公司绩效有较大的上升，但随后开始逐渐下降，并购没有实质性上提高公司的绩效。宋维佳、许宏伟（2011）利用CAPM模型和Z值模型尝试构建一个资源型企业海外并购的绩效与风险评价模型，并对2008-2010年间发生并完成海外并购的8家资源型上市公司进行实证研究，结果表明：国内资源型企业海外并购整体效果良好，但并购企业面临较大的财务风险。王雅楠、孙养学（2012）以A股上市34家公司国内外并购为研究样本，选取了财务和非财务指标7项指标进行因子分析，研究结果表明：总体上制造业并购绩效较好。 　　综上所述，主并企业能否从并购活动中获取预期的经济收益并实现企业价值的提升，目前尚未得出一致的结论；纵观中外学者的研究范围，普遍把目光集中在上市公司的组织形式上，而忽略对非上市的集团公司进行研究；国内学者对并购绩效的实证研究方法均来自于国外西方国家，没有根据行业性质和企业自身特点来选取研究方法。鉴于上述原因，本文以煤炭