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论后QE时代流动性问题 　　摘要：2013 年上半年A股市场先期在经济好转与银行股估值修复的背景下强势拉升，随后由于经济增长乏力与房地产调控因素而停止涨势，最终在天量社会融资的情况下再度拉升，最后热钱流出，银行间市场爆发流动性危机导致A股雪崩式下跌。认为美国退出QE，资金回流美国，黄金进入熊市是未来经济发展的大背景。未来中国很可能面对一场热钱大撤离的挑战，2013年后半年流动性对A股的影响甚至要超过经济基本面对A股的影响。 　　关键词：后QE时代；流动性问题；A股市场；黄金熊市；热钱撤离 　　中图分类号：F834 　　2008年金融危机爆发后，美联储为刺激经济，史无前例的推出了“量化宽松（QE）”政策，事实证明，美联储的三轮QE所提供的流动性确实为全球经济注入了活力，带动全球经济从危机中复苏。然而，随着道琼斯指数创历史新高，美国经济强劲复苏，美联储开始筹划逐步退出量化宽松政策，从目前的情况来看，美联储最早可能在2013年9月开始削减购债规模，拉开退出QE的大幕。 　　全球经济在美联储QE极度宽松的货币政策保驾护航下运行了多年，一旦QE退出，对经济的影响将是显著的。但由于QE的退出方式将是循序渐进的，美联储会根据经济的复苏情况调整QE退出的节奏，因此在QE开始退出到完全退出这段时间（我们将这段时间定义为后QE时代）金融市场不确定性将增大，金融资产价格波动可能加大，流动性成金融市场关注的焦点。 　　随着我国经济和全球经济的联系越来越紧密，QE的退出势必对我国经济造成一定的冲击，特别是对我国的资本市场。事实上，6月A股的暴跌就跟QE退出的预期有直接的关系。那么，在后QE时代，A股市场将会如何演绎呢？本文将通过对A股市场2013年前半年的走势回顾、影响因素分析以及未来重要事件的预判给大家梳理下后QE时代A股的运行状况。 　　一、2013年上半年期指市场状况 　　2013 年上半年，期指呈现先扬后抑的走势，年初期指延续2012年底的上涨势头，在银行股估值修复行情的带动下一路上冲，创出年内高点2799点。进入2 月以后，由于房地产调控加码且新国五条出台打压市场，结束2012年底以来的涨势，加之央行春节后持??正回购导致市场担忧流动性收紧，市场陷入持续调整。5月，由于PMI 指数回升使得市场对经济预期转为乐观，加之政策暖风频吹，市场再度上涨但好景不长，进入6月，由于银行间流动性枯竭，出现“钱荒”，市场崩盘式下跌，最低触及1995点，后来随着央行强硬态度缓和，市场有所反弹，最终收于2168点，前半年累计下跌14.78%。A股市场方面分化明显，代表大盘股的上证综指、深圳成指以及沪深300指数全部录得下跌，其中深圳成指跌幅最大，下跌15.6%，上证综指和沪深300指数均下跌12.78%。板块方面，除了医药板块这个一贯的防御板块以及受4G提振的信息和电信板块外全部录得跌幅，能源和材料这两个强周期板块跌幅最深。 　　从股指期货各合约运行的情况来看，从5月开始，股指期货合约开始出现贴水，到6月底的时候，所有合约全面贴水，这是股指期货上市以来首次出现这种情况，其原因主要有两点： 　　一是6月和7月是上市公司密集派发红利的时间点，因此IF1306和IF1307有20～30点的贴水是正常的，但是由于市场恐慌式下跌，使得股指期货的跌幅远大于沪深300指数的跌幅（甚至当季合约一度贴水50点以上），期现套利机会层出不穷；而由于机制的原因，并没有足够多的套利盘进场抚平价差。 　　二是从股指期货成交量和持仓量方面来看，随着6月期指崩盘式的暴跌，成交量迅速放大，但是与此同时，持仓量急剧减少，说明6月以来的暴跌投机因素非常高，这也印证了股指期货合约相对于沪深300指数大幅贴水的不正常状态。因此，在本轮空头宣泄之后，未来短期之内期指反弹回归理性价位的概率非常高。 　　二、影响因素分析 　　2013年期指的行情表面上看起来扑朔迷离，实际上内在逻辑非常清晰。首先，1月的上涨是延续2012年底的上涨，这一轮上涨的两大基石是实体经济转好与IPO 停发。也就是说在IPO没有重现开启的情况下，经济要不断复苏才能支持A股持续上涨，但是从2013年2月以来，PMI数据持续低迷，说明经济增长潜力不足，因此涨势终结，逐步下跌。随后随着美国十年期国债收益率的下跌，境外低成本资金流入国内，造成短期流动性泛滥，导致了5月的上涨。随着美联储退出QE，美元资金成本上升，资金回流美国，而央行没有及时填补热钱流出后的空白，导致银行间资金紧张，引发市场恐慌情绪，造成了6月的崩盘式下跌。那么宏观经济在这半年表现究竟如何，热钱的流动将如何影响A股的走势，下面部分将做详细解读。 　　（一）经济转型过程中宏观经济维持弱复苏状态 　　2013年以来，宏观经济整体呈现一个弱复苏的状态。从2