H股策略专题：新兴市场风险，对香港市场影 响（上篇）.docxVIP

插图目录图1：欧元区通胀同比增速变化2图2：欧元区信贷和货币供应M3同比变化2图3：美元指数对应货币的权重3图4：美元指数和联邦基金利率走势3图5：美联储总资产和持有的美国国债中中长期债券的占比4图6：美国十年期国债收益率5图7：美国国债总额5图8：美国联邦基金利率、2年期和10年期国债收益率以及期限利差走势5图9：ACM10年期美国国债的期限利差（基点）6图10：美国10年期国债收益率和MSCI新兴市场指数走势6图11：美国10年期国债收益率和MSCI新兴市场指数的12个月滚动相关系数7图12：三月以来美元对主要新兴市场国家货币升值幅度（标准化，3月1日为起点）8图13：本轮加息周期以来港元对美元汇率走势9图14：3个月的HIBOR港元和LIBOR美元利率以及其利差走势10图15：1997-98年亚洲金融危机时香港资金流向（月）10图16：2008-09年全球金融危机时香港资金流向（月）10图17：过去三个月香港资金流向（周）10图18：过去四个月港股通南向净流入资金（周）10图19：美国与香港失业率11图20：美国与香港GDP同比增速11图21：中资企业境外债券历年发行情况12图22：中资企业境外债券发行币种情况12图23：各行业美元债券余额占营收比例12图24：各行业美元债券余额占非流动负债比例12图25：各行业美元债务占营收比例13图26：各行业美元债务占总负债比例13图27：2017年中国主要进口产品类别14图28：2016年汇率受益/受损与相对表现正相关的港股行业16图29：2017年汇率受益/受损与相对表现正相关的港股行业16图30：2015年7月至今美元兑人民币即期汇率走势16图31：汇率变化影响机制（假设人民币贬值）17图32：中国LCDTV销售结构18图33：原油价格与美元指数20图34：人民币贬值1%对各航司归母净利润负向影响（年化，百万元）20表格目录表1：90年代以来美联储四轮加息周期概览1表2：欧元区货币政策会议进程2表3：90年代以来美联储四轮加息周期新兴市场表现概览7表4：2017年底主要新兴市场国家/地区经常项、财政收支、外债占GDP比例8表5：四轮美联储加息周期RJ/CRB商品价格指数和OPEC一揽子原油价格表现9表6：2008年以来港元对美元汇率达到/突破强/弱方保证区间交易日数量11表7：触发兑换保证区间使得金管局被动买入/卖出美元的金额及占比11表8：主营业务收入主要来自美国的港股上市公司14表9：中信证券港股通各行业2016年及2017汇兑损益和相对恒生指数表现15表10：中信证券港股通通信行业各公司2016年及2017年汇兑损益16表11：纺织服装行业加工制造企业汇兑损益跟踪17表12：中信证券港股通建筑行业公司2016年及2017年汇兑损益18表13：港股有色金属和石油石化公司2016年及2017年汇兑损益19表14：港股证券公司2016年及2017年汇兑损益和19报告起源随着今年3 月以来美国加息预期的升温，新兴市场国家的汇率下跌和资金外流再次引起市场的高度关注。我们近期交流的大部分投资者也反映人民币对美元的快速贬值是他们下半年对于配置人民币资产的最大担忧。此篇报告为我们新兴市场策略专题的上篇，详细分析了量化宽松背景下，当前美元加息周期与前三轮的不同之处，以及对于新兴市场，特别是港股市场的影响。此专题的下篇将详述香港的货币和汇率体系，以及金管局在不同阶段对于港元汇率干预的措施和力度。此篇报告主要分为三大部分。第一部分主要解释量化宽松改变了美元货币政策对于新兴市场的传导机制；第二部分回顾了90 年代以来四轮美元加息周期中新兴市场的总体表现和驱动因素；最后一部分从资金成本和贸易角度分析未来美元利率上升和人民币贬值趋势对港股市场的影响。美元加息预期充分，美元指数上行空间有限此轮美元加息周期的步伐远慢于前三轮，因此，投资者对于美联储加息的时间点和力度的预期也较为充分，导致美元指数在美联储实际开启加息以前便开始走强。虽然美国目前的强劲经济基本面将持续推动联储未来加息和缩表并行的货币紧缩政策（具体分析请参考我们7月的港股市场策略月报，此处不再阐述），且美联储主席鲍威尔在7月18日的国会听证会上再次发表偏鹰派的观点，但考虑到：1）市场对欧日央行货币紧缩政策的时间点和力度的预期仍不充分；2）美元指数具有明显的“buytherumor, sellthenews”属性，即便美国经济在今年下半年仍能保持强劲增长，美元指数未来的上行空间依然不大。当前加息周期的核心目的是货币政策的“正常化”90 年代以来，美联储共启动了四轮加息周期。不同于前三轮，当前加息周期开启时，美联储的主要目的是货币政策的“正常化”，而非出于对经济增长过快或通胀压力的担忧。因此，相较于此前的三轮，当前的加息周期步伐缓慢，仅在201