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Z值模型对中国上市公司适用性研究 　　关键词：Z值模型；财务失败（ST）；预警 　　摘要：以在我国深圳、上海证券交易所挂牌的30家上市公司2002-2004年的财务报表为样本，对国外著名的Altman 非制造业上市公司财务失败预警模型（Z3模型）在我国非制造业上市公司的适用性进行实证研究，并对其研究过程及结果进行了分析、总结和评价。 　　中图分类号：F830.9文献标识码：A文章编号：1672-4755(2006)06-0086-04 　　 　　一、Z值模型的国内外研究现状及Z3模型的介绍 　　 　　(一)国外Z值模型研究现状 　　美国纽约大学商学院的奥特曼(Altman)教授通过长期对财务预警模型的研究，一方面从22个常用的财务比率中选出了营运资金/总资产、留存收益/总资产、息税前利润（EBIT）/总资产、权益市价/负债面值、销售收入/总资产这5个比较有效的比率；另一方面从美国的机械行业中抽取了1945～1965年间企业规模在70万美元到2,590万美元之间的33家破产公司和33家正常经营的健康公司作为研究对象。对这些样本公司分别计算这五个比率，从统计的角度来确定每个比率对于破产公司和健康公司的差别能力6，再加上考虑它们互相之间的关系，以及各自对整体模型分析的贡献，然后来确定这5个比率各自的系数，最终得到了Z1模型（Z-Score Model），并于1968年，在《金融杂志》上发表了《财务比率,判别分析和公司破产的预测》一文，从此奠定了多变量财务预警系统的理论基础。 　　Altman(1977)运用Z值模型对1970年到1973年公司破产情况进行分析预测，成功率高达82％。Grice和Ingrain (2001)的研究表明：尽管Altman的Z值模型的预测精度近年来有所下降，但是该模型在预测财务困境和破产方面都很有用。 　　由于Z1模型的研究对象主要针对制造业，并且仅限于上市公司，于是奥特曼（Altman）就对其进行了两次修改，分别形成了非上市公司财务困境Z2模型和非制造业上市公司困境Z3模型。实证研究表明，这两种模型在美国企业中的预测准确率也非常高。 　　 　　(二)国内Z值模型研究现状 　　Z值模型提出之后, 我国专家结合实际也对它进行一些研究和论证，例如：台湾学者陈肇荣（1983）的多元模型；周首华、杨济华和王平（1996）借鉴Altman研究建立了F分数模型，考虑了折旧和现金流的影响；陈静（1999）第一个通过建立线性判别分析模型进行了我国上市公司的财务困境预测研究；还有一些数学统计模型也被应用于上市公司的财务预警,例如：沃尔评分法,主成分分析法等。但目前，由于我国对财务失败预警的研究还处于起步阶段，对于专门采用Z3模型来预测我国上市公司财务失败的研究还比较少，所以研究有一定意义。 　　 　　(三)Z3模型介绍 　　Altman的Z3模型判别公式如下： 　　 　　Z值分布范围预测结论Z3 1.23财务失败(破产) 区域1.23 ≤Z3 2.9灰色(未知) 区域Z3≥2.9安全区域二、本文研究方法 　　第一，财务失败的界定。关于财务失败学术界有许多不同的观点。本文以上市公司被ST作为财务失败的界定标准。 　　第二，研究方法。本文先从我国会计制度入手，对Z3模型中的部分变量作了适于我国国情的修正，然后以2002年至2004年我国证券市场从事非制造业的30家公司作为样本，以其对外公布的报表数据作为观测数据，检验了Z3模型的正确率，分析了误判公司的具体情况，并对该模型在我国上市公司中的适用性做出了判断、分析。 　　 　　三、Z值模型对中国上市公司的适用性研究 　　 　　(一) 模型的调整 　　首先，虽然我国的股改在不断地深入，但还是存在着大量的非流通股股票，因此对于我国上市公司，股东权益市价是指“未流通的股票账面价值+流通股票期末市价*股份数”，其中未流通的股票包括国家持有股份、境内法人持有股份、境外法人持有股份及其他四个部分。并且在本文中流通股票期末市价采用的是12月31日的均价。 　　其次，我国的会计准则与国外不同。在我国上市公司的财务报告中没有息税前利润这一项。 其实，息税前利润=利润总额+利息费用，而利息费用通常是企业财务费用的最主要组成部分，因此，将息税前利润用“利润总额+财务费用”来代替。 　　这些调整在本质上是与原模型的意义相符合的。下面是经过调整后的Z3模型： 　　 　　 (二) 样本的选择及确定 　　第一，选择的原则与条件。本文在样本选择上充分考虑了其广泛性、科学性和实效性。 　　一是广泛性。本文所选取的样本公司涉及农、林、牧、渔业、建筑业、交通运输、仓储业、信息技术业、批发和零售贸易、金融、保险业、房地产业、社会服务业、传播与文 化产业等等