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并购绩效来自我国上市公司实证分析 　　摘 要：并购是一种优化社会资源配置、调整公司发展战略、提高公司经济效益的重要途径。关于上市公司的并购绩效，以往大多数研究者认为并购在短期内会改善公司的经营绩效，但绩效的改善缺乏长期性。而通过对我国2002年并购活动进行实证分析，统计处理结果表明，2002年的并购活动并没有使我国上市公司的经营业绩得到改善，相反，还使之有所下降。在此基础上，文章进一步分析了影响并购绩效的宏观因素和微观因素。 　　关键词：上市公司；并购；绩效评价；财务指标法；主成分 　　中图分类号：F424．4 　　文献标识码：A 　　文章编号：1000―5242(2006)03―0071―03 　　 　　引言 　　 　　受益于宏观经济良好、并购管制放松和战略并购兴起等因素，在2001年和2002年，与全球并购市场低迷状况形成鲜明的对比，我国并购市场一枝独秀，在亚太地区不断增长的并购交易数量以及交易额方面居领先地位。2002年披露了168家上市公司并购事项，比2001年的119家增加了41．18％。可以说近年来国内上市公司并购风起云涌，发生的范围广、数量多、资产规模大。并购能否给上市公司带来预期收益?影响并购绩效的因素是什么?这些问题都需要从理论上和实践上做出解释。因此，本文拟从理论和实证两方面人手，围绕并购绩效，建立本文实证研究的理论基础，然后采用多元统计方法构造综合评价函数，对我国上市公司的并购绩效做出评价，并进一步分析其影响因素。期望通过研究，使之能够更好地指导我国上市公司的并购活动，也为投资者合理评判上市公司并购绩效提供可靠的理论和实证依据。 　　 　　一、研究成果回顾与评价 　　 　　马根汉姆(Magenheim)、穆勒(Mueller)1988年在兼并效果的配对检验中发现公司重组后的业绩有所下降。当然也有不同的看法，布拉德利(Bradley)和贾雷尔(Jarrel)1988年采用不同的方法研究了马根汉姆等的样本，却没有得出公司并购后业绩下降的结果。希利、巴勒普和鲁拜克(Healy，palepuandRuback)运用财务数据测度了1979―1984年美国最大的50起并购的业绩，他们的研究结果表明，行业调整后公司的资产回报率有明显提高。 　　国内最早采取这种方法的是原红旗以1997年重组公司为样本所做的实证研究。该项研究比较了公司重组前后的4个会计指标，发现重组当年样本公司的每股收益(EPS)、净资产收益率(ROE)和投资收益占总利润的比重较重组前一年有所上升，而负债率则有所下降，结果表明重组是有效的。万潮领运用主营业务收入增长率等财务指标考察了1996―1999年五类上市公司重组的案例，发现全体样本公司的经营业绩在重组当年或重组后的次年出现正向变化，但随后出现下降态势，表明重组在整体上并没有导致公司的持续发展。这一结论与冯根福、吴林江和吴育平研究结论是一致的。可见通过时间长度的调整得出了不同的重组绩效结论。张新考察了上市公司每股收益(EPS)、净资产收益率(ROE)和主业利润率等3个指标在并购交易前后各3年的走势，根据会计数据的实证研究结果认为，在并购前后收购公司的主业利润率呈现先升后降的趋势，而每股收益和净资产收益率显著下降。 　　运用财务数据分析方法，国内学者对并购现象的实证研究已得出了许多有益的结论，但研究中还存在诸多不足之处，主要表现在以下几个方面： 　　 　　1．对经营业绩的考察不具全面性。许多研究对并购前后公司的经营业绩变化进行分析时，均采用少数几个指标进行简单比较，没有采用多指标的综合评价方法。另外，公司的并购重组应该是一种长期的经济活动，而大多数学者只是研究了重组当年公司业绩的变化，没有对重组以后年度的业绩加以考察。 　　 　　2．所选样本缺乏可比性。已有的研究多数选择了过去几年内所发生的并购事件作为研究对象，显然，随着证券市场、宏观经济政策和法律环境的不断变化，不同年份的并购活动及其绩效也会具有不同的特征，如果把这种缺乏可比性的样本放在一起研究，研究结果往往就不具有足够的说服力。 　　 　　二、我国上市公司并购绩效评价体系设计 　　 　　(一)评价方法 　　1．选择并购公司并购前后几年年度报表的若干指标建立指标体系。 　　2．为了消除行业因素的影响，将这些指标分别减去该公司所属行业当年该指标的平均数，得到新的指标体系。 　　3．将新的指标体系按并购前一年、并购当年、并购后一年、并购后两年分别做主成分分析，构造一个综合评价函数，计算出各公司并购前后不同年份的业绩综合得分。 　　4．对比并购前后公司综合得分的变化来判断公司并购绩效。 　　 　　(二)指标设定 　　衡量上市公司绩效的指标很多，如果仅以某一个指标来衡量，不能全面反映公司绩效，因