我国区域性股权场发展、问题和改革研究.PDFVIP

年第 期 2018 4 55 我国区域性股权市场的发展 问题和改革研究* 、 国元证券和合肥工业大学联合课题组1 摘要：近年来，作为我国多层次资本市场的重要组成部分，区域性股权市场已初具规模； 但“私募债”违约等事件的频繁发生，也暴露出该市场依然存在着诸多问题与风险。鉴此，通 过文献研究、数据搜集、发放调查问卷、实地走访，以及与国际场外资本市场发展比较后，本 文认为，我国区域性股权市场普遍存在监管政策限制多、政策奖励缺乏针对性、交易市场准入 条件高、创新产品少、融资方式单一、融资效率不高、投资者与挂牌企业需求错位、转板对接 不通畅、盈利难等问题。针对这些问题，本文提出了完善法律监管体系、平衡政府扶持力度、 创新交易产品、调整挂牌条件、放开“私募债”发行、尝试多种融资品种、明确股权质押业务 权属归责、引入做市商制度、吸引与市场匹配的投资者、探索与高层次市场的对接机制、连通 各个区域性股权市场等方面的改革建议。 关键词：区域性股权市场；多层次资本市场；金融结构；中小企业融资 中图分类号：F832.5 ；F832.7 文献识别码：A 一、引言 中央财经领导小组第十一次会议上明确提出，“要加快形成融资功能完备、基础制度扎实、 市场监管有效、投资者权益得到充分保护的股票市场”。党的十九大报告也进一步指出，要加 快完善社会主义市场经济体制，深化金融体制改革，促进多层次资本市场健康发展。区域性 股权市场也称四板市场，作为我国多层次资本市场的重要组成部分，其在规范中小企业发展、 拓展企业融资渠道、提升企业知名度等方面发挥着重要的作用。根据 《中国证券业发展报告 （2017 ）》，截至2016年底，区域性股权市场累计为企业实现各类融资6896亿元。但这一数据 与场内交易市场的融资规模 （2016年当年为企业募资21134.81亿元）相比仍有较大差距。近年 1 课题组负责人：蔡咏，高级经济师，国元证券董事长；课题组成员：姚禄仕、吴宁宁、王翼、杨婉琳、李敏、 赵佳卉、王悦，合肥工业大学管理学院；吕海、赖海峰、刘扬，国元证券研究中心，联系方式：laihf@ 。作者感谢编辑部和评审专家的意见，文责自负。 * 本文为中国证券业协会2017 年重点课题研究优秀课题报告《我国区域性股权市场发展研究》的部分内容， 感谢中国证券业协会的支持。 我国区域性股权市场的发展、问题和改革研究 总第 期 56 76 来，“侨兴私募债”等违约事件暴露出区域性股权市场存在的风险隐患。区域性股权市场在发 展过程中仍存在诸多不完善的地方，其作用尚未得到有效发挥。随着国家不断推进多层次资本 市场的建设，以及中小企业融资需求的日益增加，如何进一步完善区域性股权市场已成为亟待 研究的金融改革发展问题。 学术界和实务界对于建立包括场外交易市场 （Over-The-Counter ，OTC ）在内的多层次资 本市场的必要性已达成了广泛共识。Lewis和Churchill （1983）在其 “企业成长周期理论”中 提出，企业成长过程要经历创立期、生存期、发展期、起飞期和成熟期五个阶段，不同阶段企 业对资金的融资需求不同，因此企业需要与不同的资本市场对接。Merton和Bodie （1993）也 在其 “金融结构改革理论”中提出，金融体系的功能是确保资本能够迅速并且低成本地转移到 回报率最高的地方，即资本市场的存在价值取决于资本市场的效率。从资本需求者和供给者的 多样化角度出发，资本市场的效率必须通过最大化的细分来满足资本的供求均衡，需要多层次 资本市场来保障这些功能的实现。Hasbrouck等 （1995）发现，多个做市商有利于股票的价格 发现及其市场发展。Nimalendran （2003 ）发现，在引入做市商制度后，大多数股票 （尤其是 低