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浅谈资产担保债券和ABS 　　摘要：本文回顾了资产担保债券的历史与现状，并与资产证券化产品ABS相比较，总结二者的差异之处，并提出了对资产担保债券的前景展望和对中国的启示。 　　关键词：资产担保债券；ABS 　　一、资产担保债券的历史与现状 　　资产担保债券（Covered Bond，CB）是欧洲最为卓越的金融产品之一，它将由抵押贷款或者公共部门贷款的资产池作抵押，在发起人破产时，债券持有人对资产池有优先求偿权。 　　资产担保债券在欧洲有着很长的历史，早在1770年德国就已经发行了资产担保债券。最初发行CB的主要目的是为农业融资，后来主要应用于住宅和商业不动产市场融资。20世纪，由于银行间融资的优势，资产担保债券市场有所衰落。但是自1995年第一个德国大宗资产担保债券的发行，CB市场又在欧洲快速发展起来。20世纪末，中欧和东欧再次引入不动产融资技术。由于房地产市场的繁荣，资产担保债券在为不断增长的抵押贷款融资中起着重要的作用。结果是，资产担保债券体系几乎遍布欧洲，CB市场成为继政府债券后第二大债券市场。 　　根据欧洲货币基金组织（EMF）和欧洲资产担保债券理事会（ECBC）的数据统计，截止到2011年，世界主要的资产担保债券发行国家CB余额达到26759.62亿欧元，其中，德国、西班牙、丹麦、法国、瑞典和英国六个国家余额之和达到21127.13亿欧元，占总存量的78.95%，这一比例在2007年为89.01%。发行量情况，截止到2011年，世界主要的资产担保债券发行国家CB发行额达到6954.98亿欧元，其中，六个国家发行额为5209.51亿欧元，占总发行额的74.90%，这一比例在2007年为85.18%。 　　美国是全球最早也是最大的资产证券化市场，是全球运用证券化技术创新最多的国家，但是相对于欧洲，美国的资产担保债券市场规模则是微乎其微。直到2007年，美国才发行第一只资产担保债券，此后年度没有发行额。截止到2011年，美国资产担保债券余额仅为954.6亿欧元，占总余额的0.36%。目前，美国尚没有专门的资产担保债券法律框架，是从既定的法律框架建立结构化债务。 　　二、资产担保债券与资产证券化的比较 　　资产证券化一般流程是：发起人将缺乏流动性、但具有可预期现金流的资产出售给SPV，或者SPV主动购买可证券化资产，SPV将资产汇集成资产池并进行结构性重组与信用增级，然后以该资产池未来现金流为支撑发行有价证券。 　　比较两者的定义可以发现，资产担保证券与资产证券化的本质都是以某特定的资产或资产组合为担保进行融资。其实近些年来，两者间的界限已经开始变得模糊，比如某些欧洲国家允许将RMBS作为CB资产池中的资产，另外一些国家允许将CB作为综合证券化交易的抵押品。但是两者之间仍然存在很大的差别。证券评级部CB项目组将两者之间的差异归纳如下： 　　（1）最根本的差别在于是否实现了资产池的真实出售 　　资产证券化的目的是将流动性差的资产转变为具有流动性的资产，并实现风险和收益的完全隔离。发起人将资产真实出售给特殊目的机构，该资产不再在发起人资产负债表中列示。 　　而资产担保债券是以发起人的优质资产组成的资产池为担保，发行高信用等级、高流动性、低成本的债券。资产池为资产担保债券提供全额的、可信的担保，但相关资产仍然保留在发起人资产负债表中，除非发行人违约或者处于破产状态。受全球资产证券化潮流的影响，2003年，欧洲金融市场上出现了结构化CB，引进了类似SPV的机构，但是与资产证券化的本质区别还是在于是否实现了资产池的真实出售。 　　（2）对证券持有人保护程度有所不同 　　由于资产证券化实现了资产池的真实出售，投资者对发起人一般不具有追索权，这意味着资产证券化的投资者会承担一定的风险，特别是低档证券化产品的投资者。 　　而对于资产担保债券而言，不仅有资产池为其提供全额的、可信的担保，投资者对其中的资产享有优先求偿权，同时投资者还对发行人有追索权，这种双重信用保障可以有效地分散投资风险。 　　（3）信用增级原理不同 　　对资产证券化中的资产池，一般实施的是静态的管理，不允许替换其中的资产，投资者承担一定资产贬值风险，为此，证券化过程中会对资产池进行多种信用增级。比如内部信用增级：包括但不限于设立储备账户、多级分档设计、超额抵押和利差账户等方式；外部信用增级：包括但不限于备用信用证、担保和保险等方式。 　　对于资产担保债券而言，对资产池实施的是动态管理，定期对资产池进行覆盖测试以保障资产池对担保债券的全覆盖。如果在产池中的资产不再满足法定条件或者约定条款，其将会被替换，以保障资产池质量；如果发起人不能对资产池中不再满足条件资产进行替换，资产担保债券将会提前到期。 　　（4）抵押合格资产的范围有所不同