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社会融资规模和货币供应量关系研究 　　摘 要：本文选取2002―2016年的月度数据，分析社会融资规模总量和结构与货币供应量的相互作用关系。研究结果表明，社会融资规模与货币供应量间关系密切，其中人民币贷款对货币供应量增加的促进作用较强，而债券融资可以在不虚增货币的同时达到融资需求，有效促进经济发展。 　　关键词：社会融资规模；融资结构；货币供应量；VAR模型 　　中图分类号：F830 文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2017）07-0078-05 　　一、引言 　　随着金融创新加快，我国金融业规模持续增长，金融结构多元发展，金融产品和融资工具层出不穷，商业银行表外业务迅猛发展，证券保险类金融机构大力注资实体经济，信托市场和民间资本迅速崛起，融资渠道和手段多样化，跨市场、跨部门大一统的金融格局逐渐形成，以往依赖于银行信贷的融资方式早已被打破，新增人民币贷款已不能充分体现金融与经济的关系，货币供应量已经不能完全涵盖市场上所有流动性范畴，其政策导向性地位正在逐步降低。货币供应量和人民币贷款作为传统的货币政策中间目标，已经不能全面反映金融对实体经济的支持力度，无法很好地解释经济与金融背离现象。在此背景下，社会融资规模应运而生。 　　社会融资规模和货币供应量，是货币政策传导机制的信用观点理论和货币观点理论在中国实践的具体体现，研究二者间关系丰富了货币政策传导机制理论研究框架，为我国日后货币政策转型提供理论支持。社会融资规模基本涵盖了整个金融市场和金融机构，是反映金融发展程度的总体量化指标，弥补了我国长久以来缺乏金融总量指标的缺憾，有助于衡量商业银行表外业务和非银行金融机构的经营运转情况，有助于分析金融机构资产负债传导效应，有助于测算金融促进实体经济发展程度，有助于我国发展直接融资市场，改善企业融资结构，有助于优化金融资源配置，防范化解金融风险。为央行实施逆周期的宏观审慎管理提供数据支持，为国家大力开展供给侧结构性改革提供信息来源。因此，研究我国社会融资规模与货币供应量之间的关系具有理论和实践意义。 　　二、文献综述 　　目前专门研究我国社会融资规模与M2关系的文献比较少。余永定（2011）认为货币供应量和社会融资规模是经济的内生变量，与通货膨胀没有直接联系，虽然M1与通货膨胀关系紧密，但却不是必要的内生变量。仪超（2012）对社会融资规模与M2进行了比较，认为M2政策地位不断下降，社会融资规模统计口径有待完善，可测性、可控性、相关性问题有待进一步解决。有的文献在研究社会融资规模和货币政策有效性问题过程中，与货币供应量产生联系，间接研究二者间影响。盛松成（2012）论证了我国的货币政策能有效影响社会融资规模，社会融资规模也对实体经济发展产生较大影响，社会融资规模是反映金融与经济关系的良好指标。张嘉为、赵琳和郑桂环（2012）建立了动态随机一般均衡模型框架，分析社会融资规模与货币政策传导关系，将模型结构划分为家庭、厂商和金融部门，其中金融部门区分为银行信贷市场和直接融资市场，对参数进行贝叶斯校准，研究表明，社会融资规模对宏观经济的影响要大于银行信贷，当贷款难度加大时，银行信贷将会向直接融资转移。张春生（2013）对广义货币供应量、人民币贷款和社会融资规模作为货币政策中间目标的效果进行实证研究比较，研究发现社会融资规模作为中介目标的可控性最高，而货币供应量的相关度最高，在利率未完全市场化的条件下，社会融资规模并不适合作为货币政策中介目标，货币供应量仍是中介目标比较理想的选择，同时强调社会融资规模的作用，可以作为重要的宏观监测指标以弥补货币供应量的不足。盛松成（2015）对社会融资规模存量进行了系统分析，研究表明，与增量数据相比，2002年以来社会融资规模存量增速波动较为平稳，与实体经济存在显著的因果关系，与利率和基础货币之间的相关性较高。盛松成和谢洁玉（2016）利用2002年―2014年的月度数据，构建SVAR模型，比较了社会融资规模增量、新增人民币贷款的货币政策中介目标或监测指标属性，研究发现社会融资规模增量对货币政策的最终目标通货膨胀率、工业增加值有显著正向影响，并且总体影响效应大于新增人民币贷款。在社会融资规模存量和M2中介目标属性的研究中，发现二者对货币政策最终目标的影响以及对操作目标的反应高度一致。 　　三、模型构建与分析 　　（一）变量选取 　　社会融资规模可以概括为实体经济（非金融企业和住户）从金融体系获得的资金总额。“金融体系”包括市场上的全部机构以及金融市场，是整体金融的概念。简单来看，包括直接融资和间接融资。具体来分，包括人民币贷款、外币贷款、委托贷款、信托贷款、未贴现的银行承兑汇票、企业债券、非金融企业境内股票融资等。 　　选取2002―2016年的月度数据，利用VAR模型，对社