基于―GARH模型的货币政策对股市流动性的非对称效应研究.docVIP

基于C-GARCH模型的货币政策对股市流动性的非对称效应研究 ［ ］本文选用存款准备金率和一年期银行 存款利率的变动来表征我国货币政策的调整，同时从 4个不同的角度选取指标度量我国股票市场的流动性 大小，利用C-GARCH模型通过引入作为外生变量的货 币政策变动，检验我国货币政策对股市流动性的非对 称效应。实证结果表明，我国货币政策对股市流动性 存在显著的非对称效应，且负向货币冲击对股市流动 性的影响明显强于正向货币冲击的影响。 ［关键词］货币政策；股市;流动性;C-GARCH;非 对称效应 doi： 10.3969/j.issn.l673 - 0194.2015.18.108 ［ ］F224 ［ ］A ［文章编 号］1673-0194 (2015) 18-0-02 0引言 随着我国房地产调控政策的出台和利率市场化过 程的加快，在利率必然上升的预期下，大量热钱已经 开始涌入我国境内。 大量的理论研宄和经验分析发现，扩张性货币政 策与紧缩性货币政策的效果并不对称，即货币政策存 在非对称效应。Cover重点研究了正负向货币冲击对 产出影响的差异性，发现美国紧缩性货币政策的政策 效果比扩张性货币政策强。Senda对美国，Florio对意 大利分别进行了货币政策非对称效应的研究，结果与 Cover的结论一致。Huchet考察了欧盟国家单一制货 币政策的非对称效应，结论表明法国、德国、西班牙 和奥地利对紧缩的货币政策更加敏感，而比利时和意 大利却对扩张的货币政策更加敏感。另外，Bernanke 与Kuttner通过研宄利率的升降对股票市场的影响，表 明利率升高对股市的抑制作用要小于利率降低对股市 促进作用。Tsai从货币政策调整原因这一角度，研究 了由石油价格变化导致的货币政策调整对股票市场的 非对称效应，结论表明能源密集型产业和耐用品产业 对石油价格高企所导致的货币政策调整比一般性货币 政策调整的反应更加强烈。Guo、Hu以及jiang利用 MSVAR-EGARCH模型分析了中国2005年至2011年 期间的货币政策对股票市场的冲击效应，发现利率政 策在熊市比在牛市更容易引起股票市场波动率的上升 在国外相关研究成果的基础之上，国内学者也对货币 政策的不对称性进行了广泛的研究。曹永琴和李泽祥 从理论上评述了货币政策非对称效应的形成机理。刘 金全、随建利和李楠利用非线性VAR模型对我国货币 政策的非对称效应进行了检验，发现货币政策对实际 产出和价格水平的作用具有非对称性。梁云芳和刘金 叶研宄了我国货币政策对国内需求影响的非对称性， 结论表明长期内我国负向货币冲击对实际消费和实际 投资的影响要远远大于正向货币冲击。但曹永琴的研 宄表明中国货币政策存在显著的非对称效应，当期正 向货币冲击对产出的影响力度大于负向货币冲击对产 出的影响力度，但滞后两期和四期负向货币冲击对产 出的影响力度则分别大于相应滞后期的正向货币冲击 的影响力度。岳海峰和董维佳以及吕鑫考察了我国存 款准备金率的调整对股票市场的非对称效应，结果发 现存款准备金率的调整与股市之间存在一种非对称性 的关系：存款准备金率的降低对股票市场有很强的提 振作用，而存款准备金率的升高并不能够抑制股市的 上涨。 1变量和数据 为保证研宄结论的稳健和可靠，对于股票市场的 流动性的度量，本文以上证A股指数为研究对象，分 别从流动性和非流动性两个方面描述股市的流动性特 征，选取股票换手率、有效流速以及两个非流动性指 标。非流动性作为流动性的反面，与流动性存在此起 彼伏的联系。表1是本文所涉及的变量及其简要说明。 本文从换手率T0?，有效流速UD?，非流动性指 标1IUJQ?以及非流动性指标2TPI?这四个不同的角度 度量股票市场的流动性，进而考察我国货币政策对股 市流动性的不对称冲击。考虑到货币政策调整的缓慢， 又要保证数据具有足够的变异，因此本文选用存款准 备金率和一年期存款利率的调整作为我国货币政策调 整的代理变量。所用变量的数据皆为日数据，同时鉴 于我国存款准备金和一年期存款利率自2006年以来 调整频率较高，故所选样本的时间段为2006年1月1 日到2011年12月31日，样本区间包含1459个数据， 这期间存款准备金率一共调整了 35次，一年期存款利 率共调整了 18次。数据来源于Wind数据库。 2实证分析 对于我国货币政策对股票市场流动性的非对称效 应，本文拟运用成分GARCH模型（C-GARCH）来对其 进行检验。由GARCH模型可知，GARCH （1, 1）模型 的条件方差方程为： 式（3）和（4）中ot代表着波动率，而长期波 动率由qt代替，长期成分qt随时间而发生变化，但 以参数P的速度收敛于?，其收敛速度因P接近于1 时则十分缓慢。式（3）还表述了暂时成分ot2-qt，其