过度自信CEO的项目价值预判能力投资心理及薪酬契约的研究.docVIP

过度自信CEO的项目价值预判能力投资心理及薪酬契约的研究 　　摘要：研究过度自信CEO项目价值预判能力对其投资心理的影响作用以及激励CEO主动承担项目的薪酬契约特点后发现：在预判结果与项目期望价值相同的条件下，当项目价值预判能力足够大时，CEO会认为进行投资能使公司获得收益；随着项目价值预判能力与过度自信水平的不断提高，激励CEO主动承担项目的高水平薪酬的最大值会不断提高，而其相对于中等水平薪酬的增量的最小值会不断降低。 　　关键词：过度自信；预判能力；薪酬契约；投资心理 　　中图分类号：F830.59文献标识码：A文章编号：1001-8409（2013）09-0079-05 　　引言 　　过度自信是人类心理与行为偏差的重要表征，对人类行为起着重要的影响作用[1]。Roll最早将“过度自信”引入到公司金融领域。过度自信是公司管理层的一种普遍现象[2]。CEO影响着董事会与投资者所获得信息的质量与公司的投资决策，通常所表现出的过度自信特点对信息获取与投资决策起着重要的影响作用[3]。 　　最近的实证研究也证实了CEO过度自信的存在以及对公司决策的影响作用。Malmendier和Tate[4]运用管理者的倾向性去描述股票期权的实际操作，以此来测量其过度自信水平。Palomino[5]在双元效用（有监管人员对证券投资代理人进行行为监管）与持续效用（无监管人员对私人投资代理者进行行为监管）两种情况下探讨了委托投资组合管理中代理人过度自信对投资决策的不同影响作用。由上可知管理者过度自信是影响投资决策制定的重要因素。 　　CEO过度自信表现为过高地估计自己对项目价值的预判能力，从而夸大了自己对所获项目信息的预判程度，认为其所获得的项目信息会比实际的情况更加精确，这样CEO会过度倾向于承担或放弃这个项目[6]。实际中由于CEO与公司董事会之间存在着委托代理关系，因此过度自信CEO在投资前对项目相关信息进行预判后，除了考虑投资为公司是否会带来收益的同时，也在乎自身利益是否得到满足。如果不能妥善处理CEO与公司股东两者之间的收益关系，势必会产生道德困境问题[7]。因此在CEO外部机遇被控制的前提下，有必要设计相应的薪酬契约来解决此问题。与以往研究不同的是，本文在委托代理问题中增加了CEO过度自信特征，并对能够激励过度自信CEO进行项目投资的薪酬契约特点进行研究。 　　国外学者的研究较多关注过度自信管理者对公司并购（M and A）的影响作用[8～11]与过度自信管理者的融资问题[3]；Hackbarth[12]、Wei Huang[13]根据中国实际情况研究后发现过度自信CEO会导致投资现金流敏感性的不断提升，这种结果通常产生于国有控股企业中。目前国内学者多是从实证角度出发探讨管理者过度自信的影响作用：史金艳[14]基于投资者过度自信理论构建模型阐释了投资者过度自信引致上市公司投资短视行为的机理，证明了投资者越是过度自信，管理者投资短视行为越突出；黄莲琴、傅元略[15]通过实证研究发现管理者过度自信显著影响公司的债务政策，公司税收拐点随管理者过度自信程度的增强而降低，表明过度自信管理者将实施更为激进的债务融资策略；肖峰雷等[16]对董事长、CEO、TMT三个层次的过度自信与企业财务决策的关系进行比较分析后认为董事长过度自信对企业投资、并购、融资和股利分配决策均具有显著影响，而CEO过度自信、TMT过度自信仅对企业投资支出和债务期限结构影响显著。 　　以上研究大多是讨论过度自信管理者对企业投资、并购等活动的影响作用，并没有对过度自信管理者的投资心理以及如何激励过度自信管理者进行投资决策等问题进行研究。CEO在进行项目投资前通常会对项目价值进行提前预判，其对项目价值的预判能力会对CEO的投资心理产生重要的影响作用。因此，本文首先探讨过度自信CEO项目价值预判能力对其投资心理的影响作用，随后在委托代理理论框架下研究能够激励过度自信CEO主动进行项目投资的薪酬契约特点。 　　1模型构建 　　1.1投资项目描述 　　如图1所示：设项目第i期开始前CEO估计的投资价值为Vi，R为项目的折现率，r为无风险利率。NPVi表示第i个投资期的净现值，Ii为第i期的投资额，ti表示第i期开始的时点。设公司CEO进行投资后项目成功的概率为，失败的概率为1-，设投资后项目的市场价值用变量i表示。如果第i期投资获得成功，则成功后项目的市值为Si；如果投资失败，投资项目价值为0，其概率分布如下：i=Si， 　　0，1- ，其中∈（0，1）投资决策就像一条期权决策链，每个阶段所含的期权价值Ci不仅表现在它所包含的期权上，而且包含之后各阶段期权的价值，因此Ci是一系列期权叠加以后的具体反映[17]。具体来讲，项目第i-1期开始前估计的投资价值Vi-1