股指期货定价的研究.docVIP

股指期货定价的研究 　　摘 要：本文以股票市场的价格波动形式为前提，提出了基于股票市场波动形式的定价模型。并依据有效市场假说得到了股指期货应遵循的微分方程，最终得到股指期货定价公式。而后又将此模型进一步扩展，提出了基于分形市场假说的股指期货价格应遵循的微分方程和定价公式。最后以沪深300指数期货合约为例对推导出的定价公式进行了实证检验。 　　关键词：股指期货；EMH；FMH 　　中图分类号：F832.5 文献标识码：A〓 文章编号：1003-9031（2013）08-0025-06 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2013.08.06 　　一、引言 　　金融期货是指以金融工具或金融资产作为标的物的期货交易方式。金融期货交易产生于20世纪70年代的美国期货市场，从产生到现在不过短短的40余年，然而其发展速度却远比商品期货快得多。世界上出现最早的金融期货品种是外汇期货，之后是利率期货、股指期货。20世纪70年代西方各国经济告别了第二次世界大战后持续20多年的“黄金”阶段，陷入了前所未有的经济和金融双混乱时期。在此压力下，股市危机频频出现，创造一个合适的股市避险工具便迫在眉睫。经历了3年多的争论，美国商品交易委员会最终于1982年2月同意引进股指期货合约，股指期货开始了其不平凡的发展历程。 　　股指期货登陆中国相对较晚，2006年9月8日，中国金融期货交易所挂牌成立，开始为股指期货登陆中国做准备。再历时3年半之后，中国内地首个金融期货品种沪深300股票指数期货合约终于在2010年4月16日上午9时15分在中国金融期货交易所正式交易。 　　二、股指期货定价模型的理论综述 　　期货定价的理论基础是：随着期货合约交割月份的逼近，期货价格收敛于现货价格。其原因可以解释为：如果在交割期间期货价格高于现货价格，人们就可以卖空期货合约买入资产进行交割从而获得盈利，然而这种盈利机会一旦被交易者发现，类似的交易行为就会使期货价格下降；如果在交割期间期货的价格低于现货的价格，准备获得相应标的资产的交易者就会发现购买期货合约直到交割会更为有利，一旦交易者如此操作，期货的价格就会上升。如此一来就保证了期货价格最终收敛于现货价格。虽然股指期货的标的资产是股票指数，但股指期货的合约是以现金结算并按最后交易日结束时的价格盯市，了结相应头寸，这也会使得期货的价格收敛于现货价格。对于股指期货的主流定价方法大体可以分为套利定价法、现金—持有定价法、市场均衡定价法[1]。 　　套利定价法是基于无套利定价原理的方法。该方法是建立在完美的资本市场、无交易成本、相同的风险利率、忽略期货价格和远期价格的差别的假设基础之上。基于以上假设构造两组策略，一组为期货合约，外加借入期货价格现值的资金并投资于无风险资产；另一组为期货合约标的的股票组合。当到期日固定的时候两者的价值应该相等，否则就会存在套利空间，进而得到期货的定价公式。此种定价方法是最早的期货定价方法，几乎适用于所有的期货品种，但标的资产的不同，又使得此种定价的效果差异很大[2]。现金—持有定价法是1983年在套利模型的基础之上提出的。该模型认为股指期货合约价格是相应股票现货价格与融资成本之和再去除股息收益。之后又引入利率因素、税负因素和股利季节性波动因素到定价模型中，但实践的结果表明理论值与实际值之间存在很大的偏差[3]。市场均衡定价方法是基于一般均衡理论提出的，该模型把利率随机形式以及市场波动性纳入股指期货定价模型之中，推导出了一般均衡定价模型。三类定价方法并没有本质的区别，是一脉相承的有机整体。套利定价定价方法是基础，现金—持有成本模型是发展，市场均衡定价法是深化。但他们之间还是略有不同，前二者将现货股票市场的价格对股指期货价格的影响看成是外生的因素，没有充分考虑现货价格与期货价格内在的动态关联性，最后定价方法考虑了理论和股票价格的波动，将市场总体的波动性融入到了总体的股指期货定价方法中。但是，无论哪一种方法都存在难以实现的假设，每种方法都有其存在的依据和价值，也都有其存在的优缺点。 　　三、股指期货定价模型的新探 　　资本市场最基本的功能就是经济资源的重新配置，理想的资本市场价格应该是经济资源配置的正确信号。如果资本市场上的资本价格完全反映了所有可得到信息，这便是有效市场，以此为基础形成的理论便是有效市场假说（EMH）。直到1970年，Fama在其经典文献《有效资本市场：理论和实证研究回顾》中对有效市场假说的思想进行了总结，提出了有效市场的定义，即：在有效市场中，证券价格总是能完全反映所有可获得信息变化的影响。Fama还将有效市场分为弱式有效、强式有效和半强式有效市场三种类型[4]。自从Fama提出EMH以来，围绕EMH的争论就从来没有停止过。其争论的焦点多集中在资本