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国外企业资本结构及融资偏好理论总结 　　内容摘要：本文从现代资本结构的研究起点MM定理开始，对优序融资理论、金融成长周期理论、信贷配给理论及关系型借贷理论做出综述，以期寻找未来的研究方向及为经济新常态下企业的投融资决策提供相应的启示和借鉴。 　　关键词：资本结构 融资偏好 企业投融资 理论综述 　　中图分类号：F830 文献标识码：A 　　MM定理 　　作为微观经济主体的企业以追求市场价值最大化为其目标，因此，企业往往致力于寻找一种最优的资本结构，即依据自身市场价值最大化的目标函数及自身在收益、税收、成本等方面的约束试图确定资本结构的最优状态。然而，MM定理（Modigliani Miller，1958）是学术界公认的现代资本结构理论研究的开端。1958年，Modigliani和Miller发表了“The Cost of Capital， Corporation Finance and the Theory of Investment”，该文在一系列几近苛刻的假设条件下，经过严密的数学推导得出了资本结构与市场价值无关的结论。学术界用Modigliani和Miller的首字母来命名他们的研究结论。此时MM定理包含两个命题： 　　第一，MM命题Ⅰ（无税）：无论企业是否存在杠杆，其价值都等于息前税前利润除以风险报酬率。即： 　　Vl=Vu=EBIT/RI=EBIT/Ru 　　其中Vl、Vu分别代表有杠杆企业和无杠杆企业的企业价值；Rl和Ru分别表示有杠杆企业和无杠杆企业的风险报酬率；EBIT为息前税前利润。就该命题而言，Modigliani和Miller的研究结论表明无论企业的资本结构是否存在差异，其价值是不改变的，即企业的价值不会随着企业资本结构的变化而变化，因此企业是不存在最优资本结构的。 　　第二，MM命题Ⅱ（无税）：相对于无杠杆企业的权益资本成本而言，有杠杆企业的权益资本成本要加上风险溢价。风险溢价等于无杠杆企业的权益资产成本与杠杆企业的负债成本之差与负债权益比例的乘积。即： Rs=Ro+（Ro-Rb）B/S。 　　其中，Rs、Rb、Ro分别表示杠杆企业的权益成本，无杠杆企业的资本成本及杠杆企业的债务成本。而B、S分别表示企业的负债和权益。该命题表明，企业权益的期望收益率会随着企业的负债权益比的变化而变化，当企业的负债权益比上升时，其权益的期望收益率也会提高。 　　作为企业资本结构理论研究的开端，MM定理开辟了研究企业资本结构对企业价值方面影响的先河。但是其结论是建立在一系列严格假设的基础之上，其在现实经济中的适用性难免会受到质疑。Modigliani和Miller于1963年对MM定理进行了修正，放弃了无税的假设条件，进而得出了与之前不同的结论，即由于企业的负债可以起到抵税的作用，因此财务杠杆是可以增加企业的价值。修正后的MM定理包含以下两个命题： 　　第一，MM命题Ⅰ（企业税）：杠杆企业的价值大于无杠杆企业的价值，其差额等于杠杆产生的税盾效应。即： 　　其中，B为负债的总额，Rb为利息率，TC为企业税率，而因负债而带来的税盾效应为TC*Rb*B，TC*Rb*B/Rb为税盾的现值。该命题表明，企业负债的税盾效应会随着企业负债的增加而增加，若企业采用多负债少权益的资本结构可以在很大程度上增加企业的价值。 　　第二，MM命题Ⅱ（企业税）：相对于无杠杆企业的权益资本成本而言，有杠杆企业的权益资本成本要加上风险溢价。但是，风险溢价不仅仅要考虑企业的负债权益比，还需要进一步考虑企业税。即： 　　Rs=Ro+（1-Tc）（Ro-Rb）B/S 　　其中，Tc为企业税率。该命题仍然认为企业权益的期望收益率与企业的负债权益比存在着正向的线性关系，但是这种关系又受到了企业税率的影响。 　　显然修正后的MM定理放宽了其原本几近苛刻的假设条件，尤其是在很大程度上弥补了原来模型中忽略税收的缺陷，在一定程度上增强了其在现实经济中的适用性。但是，修正后的MM定理中暗含了一个结论：可以使企业价值最大化的最优资本结构完全负债。这与企业现实的经营状态显然不太相符，其原因是在整个模型中忽视了一个重要的问题，即负债在带来税盾效应的同时也会带来相关的财务风险及破产成本。 Robichek（1967）、 Mayers（1984）、Kraus（1973）、 Rubinmstein（1973）、Scott（1976）等学者在MM定理的研究基础上，重新对模型进行修正，产生了在企业融资的资本结构理论中处于重要地位的权衡理论。 　　优序融资理论 　　20世纪80年代以后，随着信息不对称理论在企业融资的资本结构理论研究中的运用，斯图尔特?梅耶斯和尼古拉斯?迈吉卢夫在MM定理、权衡理论、代理理论以及信号传递理论的基础上继续研究企业资本结构